本文綜合自國信證券(香港)《汽車行業:新勢力蔚小理之比較研究-220616》
理想汽車於6月21日發布新款全尺寸SUV理想L9,創始人李想更是放下豪言:
理想L9是全球500萬元以內最好的SUV,哪怕是和庫里南相比,我們也完全不怕。(庫里南,勞斯萊斯旗下SUV,根據汽車之家報價,售價約600萬起)
圖源:理想汽車官網
或受新車型影響,理想汽車美股周二收漲近8%,周三理想汽車港股一度漲超12%,最終收漲近3%。
此前的一周,蔚來也召開了產品發布會,除了更新2022款的「866」車型外,也發布了新車型ES7。就在產品發布會前後兩天,蔚來美股漲幅超25%。
圖源:蔚來官網
小鵬此前也發布了自家的首款中大型SUV小鵬G9,預計下半年上市。
圖源:小鵬汽車官網
至此,蔚來、理想、小鵬(下稱蔚小理)三家造車新勢力,在中大型SUV這一車型「正面開戰」,誰能突出重圍?
本文將圍繞這三家公司,從市場定位、產品體系與技術路線、營銷與服務、銷量、經營業績、運營能力、財務狀況等多方面著手,進行全方位的比較研究,為投資者提供參考。
產品定位:蔚來定位高端,理想次之,小鵬偏大眾市場
蔚來產品定位高端智能電動車。公司第一款車型為2016年推出的EP9超級跑車,不過並未量產銷售,售價超1000萬元人民幣(下同),目前國內車主有馬化騰、雷軍和劉強東,包括理想汽車創始人李想等。
蔚來目前在售產品共五款,均為純電車型,分別是中大型SUV ES8、中型SUV ES6和EC6、中大型轎車ET7、中型轎車ET5,其中ET5已上市但預計今年9月才能開始交付。
公司在售產品當中,SUV定價都在35萬元以上,轎車產品也都在32萬元以上。從蔚來的車型定價來看,公司產品對標的基本上是奔馳、寶馬、奧迪這類豪華車品牌。
小鵬汽車則定位中國乘用車15-40萬元的中高端市場,以滿足中產階級消費者的需求。小鵬汽車目前在售的三款車型也均為純電:緊湊型SUV G3、中型轎車P7、緊湊型轎車P5,定價位於16.7-43萬元之間(漲價後)。
另外,小鵬首款中大型SUV G9預計將於今年三季度上市,四季度交付。從小鵬車型定價來看,公司產品對標的應該是豐田、大眾等中高端品牌。
理想汽車定位於20-50萬元的中高端市場。公司目前在售車型有增程式混動中大型SUV理想ONE,定價34.98萬元(漲價後);第二款車型理想L9,為增程式混動大型SUV,定價45.98萬元。
不同的市場定位,決定了三家公司在產品體系、服務體系的設計與打造,整體毛利率水平,潛在的銷量上限,盈虧平衡銷量規模等方面,都將呈現出各自不同的特征。
產品體系與技術路線比較:自上而下還是自下而上?純電還是混動?
產品體系方面,蔚來汽車目前在售車型數量最多。從車型推出次序來看,蔚來采取了從高級別向下延伸的策略。公司最先推出的ES8屬於中大型SUV,然後才推出中型SUV ES6和EC6。轎車產品也類似,先推出中大型轎車ET7,然後再推出低一個級別的ET5。
小鵬則與蔚來相反。公司最先量產上市的是尺寸較小,定價也相對較低的SUV 小鵬G3,然後是中級轎跑車P7,再次是P5轎車,接下來是下半年將上市的中大型SUV 小鵬G9。從這個順序來看,小鵬汽車采取的大致是先低級別再高級別,自下而上的策略。
理想汽車目前在售的中大型SUV 理想ONE和大型SUV 理想L9定價都較高。在公司目前透露的新車規劃中,2023年理想將推出首款售價在20-30萬元內的中型車產品。總體上看,理想汽車的策略也是屬於從高級別向下延伸。
技術路線方面,蔚來走的是純電動加換電路線。公司推出的所有車型,均支持換電模式,以便用戶可以在幾分鍾之內通過更換電池進行補能。換電模式,是蔚來汽車產品的特色之一。公司的換電站已發展至第二代,可將換電時間縮短至3分鍾以內,並可容納13塊電池。目前新能源車市銷量較大的車企當中,也只有蔚來采取了這一技術路線。
小鵬汽車的技術路線為純電動,目前全系車型均為純電動產品。根據規劃,公司即將推出的G9車型,將搭載基於800V高壓碳化矽平台打造的超快充技術。
理想汽車采取了增程式混動和高壓純電動雙技術路線。公司首款車型理想ONE和今年的新車型理想L9,其動力系統均采用了增程式混動。另外,公司計劃自2023年起,每年至少推出兩款高壓純電動車型。
銷售模式與服務體系對比:均為直營;蔚來、小鵬充電服務到位;蔚來更注重用車之外的體驗
產品銷售方面,三家公司均采用了直銷模式,線上與線下相緊密結合。線下銷售門店方面,蔚來和小鵬門店數量與覆蓋城市數量大致相當,理想的線下門店與覆蓋城市稍微少一些。
三家公司當中,蔚來汽車采用了車電分離、租用電池(簡稱BaaS,Battery as a Service)的銷售模式。該模式下,用戶可折價購車,後續用車過程中按月支付電池租用費。這一模式,一方面可降低用戶先期購置費用,另一方面公司還可以從電池租用服務中獲取長期的收入。
充電服務方面,蔚來總體投入更大,服務方式也更加多樣化,包括超充站、換電站、移動充電車、代客充換電等。小鵬汽車的超充站數量和覆蓋面亦較好。理想汽車因為是采取增程式混動技術,因為目前暫未發展充電站服務。
售後網點方面,蔚來和理想的售後中心及授權服務中心較多,覆蓋面也更廣,小鵬汽車的服務中心相對要少一些。
總體來看,三家公司當中,蔚來在線下網點與服務方面的投入應該是最大的。除了充電和售後這些基礎服務之外,蔚來汽車也非常注重用戶在用車之外的體驗。
公司通過線上及線下平台(NIO APP、蔚來中心、蔚來空間)直接與用戶接觸與互動,並致力於建立一個與用戶分享歡樂、共同成長的社區。
例如,NIO APP被用作線上用戶社區平台,蔚來中心在作為展廳的同時,還可以作為用戶及其朋友的會所。公司還定期舉辦蔚來日,並引入用戶參與規劃與組織,同時公司還在蔚來用戶社區組織各種線上及線下活動。
此外,蔚來還成立專門的生活品牌 NIO life,供用戶購買各類生活用品。蔚來提供的用戶服務還包括蔚來積分、蔚來用戶信托等。
輔助駕駛系統:蔚來收費,理想和小鵬免費
三家公司的智能座艙軟硬件系統,基本上都是標配,無需用戶選裝。
駕駛輔助系統方面,三家公司目前主流車型均已實現相對高級別的智能輔助駕駛,例如蔚來的領航輔助系統(NOP),小鵬的自動導航輔助駕駛系統(NGP),理想的導航輔助駕駛系統(NOA)。
蔚來的NIO Pilot系統屬於額外付費選裝項目,分為精選包(1.5 萬元)和全配包(3.9 萬元),小鵬汽車現階段則是免費選裝(此前曾是付費選裝),理想汽車則是全系標配,無需選裝。
雖然目前三家公司對於輔助駕駛系統是否收費做法並不一致,但從長遠來看,自動輔助駕駛技術商業化可能將是大方向,這也是汽車智能化時代整車企業重要的收入增長點之一。
銷量基本持平:理想、小鵬增速高;蔚來基數高,增速較低
銷量表現方面,2021年全年,蔚來、小鵬、理想汽車銷量分別錄得91429、98155、90491輛,基本處於同一水平,同比分別增長109%、263%、177%。蔚來的增速相對低一些,主要是因為基數較高。
2022年一季度,蔚來、小鵬、理想汽車銷量分別錄得25768、34561、31716輛,同比分別增長28.5%、159%、152%。
在2021年Q2以前,蔚來是領跑者,季度銷量均明顯高於小鵬和理想。2021年三季度,被小鵬和理想反超,但銷量規模相差並不大。而自2021年四季度起,蔚來銷量增長開始乏力,季度總銷量則開始顯著落後於小鵬和理想,ET7交付時間過長、新車型ET5公布或為蔚來銷量分化的原因。
蔚來擴產節奏最快,小鵬其次,理想擴產節奏相對慢
產能方面,蔚來汽車位於合肥的生產基地現有整車產能12萬輛/年,並擬於2022年上半年擴大至24萬輛/年。另外,公司第二個整車工廠正在建設中,設計產能30萬輛/年,預計於2022年三季度正式投產。根據此規劃,蔚來至2022年底整車產能將提升至50萬輛/年以上。
小鵬汽車在肇慶、廣州、武漢有三家工廠。其中,目前投產的肇慶工廠產能20萬輛/年。廣州工廠設計產能10萬輛/年,計劃於2022年內投產。武漢工廠設計產能10萬輛/年,計劃於2023投產。根據規劃,至2023年,小鵬年產能將達到40萬輛。
理想汽車第一座工廠位於江蘇常州,目前產能10萬輛/年,2022年產能可擴大至20萬輛/年。公司北京製造基地於2021年10月開建,預計2023年投產。預計至2023年,理想汽車產能將達到30萬輛/年。
從產能規劃上看,蔚來擴產節奏最快,小鵬其次,理想擴產節奏相對慢一些。根據三家公司的產能規劃,以及車型上市情況,預計至2022年下半年,蔚來及小鵬生產端的潛力有望釋放。
經營業績:蔚來營收、單車收入最高;控製成本“狂魔”理想毛利率最高;小鵬研發支出最高
營收方面,2021全年,蔚來錄得收入361.4億元,理想汽車270.1億元,小鵬汽車209.9億元,同比分別增長122.2%、185.6%、259.1%。
汽車銷售收入占比方面,2021全年,蔚來為91.8%,理想為96.7%,小鵬為95.5%,蔚來在汽車銷售以外收入占比相對更高,其主要來源於電池租用、換電、電池升級等服務收入。
單車收入方面,2021年蔚來汽車單車收入36.28萬元,理想為28.87萬元,小鵬最低,為20.42萬元。這也與三家公司的市場定位一致。蔚來2021年銷量並不是最高,但總收入明顯更高,也正是因為定位高端,單車售價較高。
此外,國信認為2022年三家公司的單車收入均有較大的提升可能性,主因終端銷售價格的上漲。
毛利率方面,2021年全年,理想汽車整體毛利率最高,錄得21.3%;蔚來汽車整體毛利率18.9%;小鵬汽車整體毛利率最低,僅12.5%。
三家公司2021年毛利率水平都較上年有了明顯提升,主要因為產銷量的迅速擴大,規模效應開始有所體現。
盈利方面,三家公司仍都處於虧損狀態。2021年,蔚來、理想、小鵬經營虧損分別錄得45、10.2、65.8億元,其中蔚來經營虧損較上年減少1.1億元,理想汽車擴大3.5億元,小鵬汽車則大幅擴大22.9億元。
淨利潤方面,2021年,蔚來、理想、小鵬分別錄得虧損40.2、3.2、48.6億元。總體上,理想的虧損金額明顯小於其它兩家,這與理想汽車較好的成本與費用控製有關。
三家公司當中,理想汽車銷售及管理費用無論是絕對數,還是費用率,都是最低的。2021 年,理想汽車銷售及管理費用約34.9 億元,僅為蔚來的一半。銷售及管理費用率為12.9%,相比之下,蔚來與小鵬這一指標分別為19%和25.3%。
蔚來之銷售及管理費用絕對數額,則是三家公司當中最高的。三家公司的人員構成當中,蔚來汽車的銷售、營銷及服務人員是最多的,占比也是最高的,達52.8%。
研發費用方面,2021年蔚來、理想、小鵬分別為45.9、32.9、41.1億元,研發費用率分別為 12.7%、12.2%、19.6%。研發人員方面,小鵬汽車最多,達5271人,占比也最高,達37.7%。
財務狀況:蔚小理均持有金額巨大的流動資金
資產規模方面,截至2021年底,蔚來汽車總資產828.8億元,為三家公司中規模最大,但其 448.2億的負債規模也最大,資產負債率約54.1%,也明顯高於小鵬和理想的 35.8%、33.6%。
小鵬汽車和理想汽車資產、負債、股東權益規模總體大致相當,蔚來汽車因為負債率高,因此雖然資產規模最大,但股東權益規模最小。相比之下,理想和小鵬的財務狀況更加穩健。
經營現金流方面,2019年之前,因為三家公司的產銷規模都很小,經營現金流淨額持續為負。2020年開始,蔚來和理想的經營現金流淨額均轉正,其中理想的經營現金流表現較佳,2020、2021年分別錄得31.4和83.4億元。而小鵬汽車一直到2021 年,經營現金流淨額仍然為負。
目前三家公司均持有金額巨大的流動資金。截至2021年底,蔚來、理想、小鵬現金及現金等價物、受限製現金、存款及短期投資分別為554.3、501.6、403.3億元。
手握大量資金資源,這對於三家公司未來迅速擴大產銷規模,並於研發、業務拓展上加大投入相當有利,也有利於在行業中持續保持領先地位。
蔚小理市值均超長城、吉利、廣汽等傳統車企
截至2022年6月14日收盤,蔚來、小鵬汽車、理想汽車三家公司總市值分別為2244、1706、2547億港元,位居港股市場汽車整車品種前列,均超過長城汽車、吉利汽車、廣汽集團等銷量較大的主流傳統車企。三家公司的PB、PS也都處於行業相對較高水平。
高估值體現市場良好預期,蔚小理或更具備行業競爭優勢
汽車新能源化、智能化,是行業未來發展的大趨勢,蔚小理雖然屬於汽車行業新進入者,但其在新能源車發展大潮中,相比傳統車企,沒有燃油車時代遺留的歷史包袱,其所有資源均用來發展新能源車。從某種意義上說,在新能源車時代,蔚小理等造車新勢力反而擁有後發優勢。
蔚小理等新進入者在造車理念、產品設計、新技術應用、銷售渠道與服務等多方面的創新能力可謂有目共睹。其相比傳統車企明顯更突出的創新能力,讓市場相信在未來的行業競爭中,新勢力或將更具備競爭優勢。在智能化領域,包括輔助駕駛/自動駕駛、智能座艙等,蔚小理也相對走的更快、更遠。
總之,蔚來、小鵬、理想相對多數主流傳統車企,獲得了更高的估值,國信認為這其中蘊含了市場對於三家公司未來在新能源車、智能汽車領域持續保持領先地位並引領行業發展,銷量連續高增長,市場份額持續且迅速擴大,並最終成為行業銷量主流的良好預期。
編輯/Viola