品牌紅利釋放,業績超預期
波司登(03998)收入/業績分別同增 5.1%/41.8%。FY20/21H1 公司收入/歸母淨利潤分別同增 5.1%/41.8%至 46.6/4.9 億元。毛利率同增 4.3PCTs 至 47.8%,主要系:
1)產品結構優化,淡季銷售次新品占比較多,零售折扣率相對良好;
2)主品牌銷售單價提升;
3)羽絨服業務(尤其是直營渠道)占比提升。銷售/管理費用率分別為25.8%/8.3%,較上年分別+0.7/+0.8 PCTs,疊加去年同期女裝業務存在商譽減值4800 萬,綜合使得 FY20/21H1 淨利率提升 2.4PCTs 至 10.5%。
羽絨服主業強勢增長,電商同增超 80%
1)羽絨服業務引領增長:羽絨服業務收入同增 18.0%至 29.9 億元,占比提升 7.0PCTs 至 64.1%。分渠道看,電商業務表現亮眼,同比增長 86.2%至 4.9 億元;直營/經銷渠道(均包含線下與線上)分別同比+144.3%/-9.8%至 11.1/18.3 億元。分品牌看,波司登品牌奠定增長基調,收入同增 19.7%至 27.3 億元。雪中飛/冰潔收入分別同增 5.2%/2.1%至1.0/1.1 億元。2) OEM 業務訂單受公共衛生事件影響,H1 收入同降 8.9%至 12.3 億元,占比 26.4%。
3)女裝業務收入同減 18.5%至 4.1 億元,占比 8.8%。延續拉式補貨優勢+重視現金流管理,營運健康可控。供應鏈端延續拉式補貨的一貫優勢(首次訂貨占比由公共衛生事件前 40%調低至 30%左右),由於業務所需備貨旺季,存貨周轉天數上升 28.2 天至 197.1 天,應收賬款周轉天數較上年同期增加12.4 天至 96.8 天。賬上現金及等價物 17.2 億元,公共衛生事件之下整體營運狀態健康可控。
電商業務有望發力,品牌紅利釋放帶動盈利增長
新的銷售季節到來,產品端迭代出新,冷冬之際推出系列新品上市,融合運動、時尚多元素推出時尚運動系列、城市運動系列、高緹耶設計師聯名系列拉動銷售。
公共衛生事件期間線上渠道持續發力,公司重視電商渠道,根據公司公告,「雙十一」購物節活動期間公司銷售業績亮眼,期間羽絨服業務線上流水同比增長超 35%,其中波司登品牌線上流水同增超25%。
4 月 1 日至 11 月 11 日羽絨服業務線上流水同比增長超過 45%,其中波司登品牌線上流水同增超 35%。
我們預計 FY20/21 公司羽絨服業務在量價帶動下能夠實現收入 20%左右增長(線上增速高於線下),同時我們也判斷品牌紅利的釋放有望持續。作為提效的一年,我們預計 FY20/21 依然會進行渠道革新工作,但涉及數量相對較少,整體業績增速高於收入增速。
投資建議
公司是國民羽絨服第一品牌,長期看隨著品牌轉型、渠道革新、快反模式的建立 , 後續收入增長及盈利能力有望持續提升 。 我們預計公司FY20/21~22/23 歸母淨利潤 15.0/18.3/21.6 億元,對應 FY20/21PE 為 20 倍,維持「買入」評級。
風險提示:公共衛生事件持續時間超過預期,宏觀經濟增速放緩;主品牌復蘇不達預期;暖冬影響終端銷售情況。
編輯/Ray