作者 | 朱惠萍 (Wonnie CHU)
高騰國際固定收益董事總經理、
高騰微基金-高騰亞洲收益基金基金經理
回顧2019年，在充滿挑戰的宏觀背景下，2019年年初市場呈現近年來前所未有的低估值。
當時中美兩國並未實施寬鬆政策，美元指數堅挺，全球PMI讀數呈下行趨勢。而隨著美聯儲的市場指引及三次「保險式」降息，美國十年國債全年下行76.6bp*，而JACI，JACI IG和JACI HY回報率分別為11.34％*，10.98％*和12.76％*，為2013年來最高水平。
這樣的回報自然無法線性外推，且投資級和高收益債走勢往往相反。因此，以避險資產對衝風險資產的風險平價策略，如美國國債和股票混合或投資級和高收益債結合的投資組合在2019年取得了最佳風險調整後收益。這也是我們在2019年下半年貿易戰再次升級後，多數時間采用的策略，均衡且多元化的投資組合在2020年仍將十分關鍵。
展望2020年，我們對市場總體樂觀，但仍保持謹慎。
市場買賣雙方觀點均看好2020年風險資產投資機會。必須承認，周期性復蘇，地緣政治局勢緩解，去年全球寬鬆貨幣政策的滯後效應均支持風險資產價格。但市場高度的一致性讓我們也感到警醒。令人困惑之處包括2020年初在美伊衝突前，風險和避險資產均在上漲。也許市場並不確定全球究竟有無走出困境，但推動2019年復蘇（降息和減稅）的因素正在逐步消退。
伊朗指揮官蘇萊曼尼在美國空襲中喪生的事件也提醒我們，世界仍充滿不確定性。美國已經宣布對歐盟，阿根廷和巴西征收關稅，並威脅對法國征收額外關稅，中美第二階段貿易談判難度預計也將更高。中國現在越來越被美國視為戰略競爭對手。這些與歐洲五星運動的興起共同闡明一個事實，即民粹保護主義已是資本市場持久的威脅。
投資者需要在短期牛市動能和未來不確定性間取得平衡，而這些不確定性不僅包括地緣政治問題，還包括經濟和金融問題。
與2019一樣，風險管理和債券發行人的選擇在2020同樣重要。不確定性和非系統性事件將如同2019年的中美貿易談判那樣，對2020年的美國利率債走勢加以影響，美聯儲將不得不保持目前寬鬆態勢，而美國國債也將以目前利率水平為錨，小幅波動。與2019一樣，低利率環境和對絕對收益率資產的追逐仍將利好債券市場。
從估值角度看，盡管市場反彈，但估值並不昂貴。2018年市場慘淡的回報率是中美兩國貨幣政策偏緊共振形成。2019年則是2018年的超跌反彈，風險資產大幅跑贏市場，主要由於全球央行擔憂經濟放緩而轉向寬鬆的貨幣政策。因此，2018、2019年收益應結合起來看。2018-2019年高收益債平均收益率與歷史均值相比，並未顯著走高，因此我們仍略偏好高收益債。
亞洲投資級相對於美國投資級債券的信用利差目前位於28bp*，接近3年平均值27bp*。而12月亞洲高收益債券相較美國高收益債信用利差環比上升23bp*，達104bp*（過去3年平均水平為61bp*），具有很強吸引力。隨著JACI在2019年回報高於其長期平均水平，預計其在2020年收益較低。
但是，在債市供給有限、全球資金不斷流入亞洲債市和全球充斥大量負收益資產的背景下，債市漲勢仍將存在。從組合構建角度看，在一季度將我們保持高收益債和投資級債券混合的配置，並相對更看好高收益債券。充裕的流動性將繼續支撐新興市場的表現。
相比其他新興市場國家，我們更偏好亞洲地區，因為相比於中東、非洲和拉丁美洲地區，該地區違約率更低，更不易遭受非系統性風險。過去幾個月的宏觀數據表明，製造業和企業支出數據以及消費者信心有所改善，而通脹仍處於低位。由於美聯儲表示將在2020年保持定力，但仍會依賴數據，在沒有重大市場變化下，我們預計美國國債利率將在1.75％-1.95％的範圍內波動。
因此，我們偏好長久期債券，尤其是曲線的30年部分–由於近期曲線陡峭化，30年估值有一定吸引力；而在全球負利率固定收益市場規模擴大，債市供給有限利好市場的環境下，持有30年債券可以享受更高的票息，同時具備一定對衝投資組合中風險資產的功能。我們也看好高等級的永續債，因其收益更高。我們仍然看好高收益地產債，基於其復蘇的可預見性以及平穩的供需格局。
近期，地產全面收緊措施出現局部鬆動情形，如更多地產公司在境內外發債（再融資風險降低），繼鄭州、南京（局部地區新增購房放鬆）之後，廣州成為最新放鬆住宅限購政策的城市。基於目前BB和B的利差走闊，且市場供給更有利於高收益債，我們偏好下沉信用，在評級為B區間的債券中尋找估值便宜，有評級上調空間的債券。
關於高騰國際
高騰國際是騰訊和高瓴資本戰略投資的資產管理公司，擁有一流投資管理團隊，具備豐富的海內外資產管理經驗，致力於為全球華人提供優質便捷的投資理財產品和服務。公司總部位於香港，已獲得香港證監會頒發的4號及9號牌照，可在香港或其他合格境外地區設立投資於海外市場的基金。
關於朱惠萍
擁有超過16年固定收益投資管理及研究經驗，曾任職於嘉實國際資產管理有限公司，擔任董事職位，任職期間管理的產品曾獲Morningstar 5星評級，並連續於2014、2015年被The Asset評選為"亞洲G3債券睿智投資者"之一。加入嘉實國際之前，朱女士曾擔任大都會人壽資產管理香港的信貸研究助理總監、穆迪香港的高回報企業分析師、雷曼兄弟香港的股票研究分析師。
關於高騰微基金-高騰亞洲收益基金
高騰微基金-高騰亞洲收益基金是一只注冊在香港主要投資美元債的債券型基金，將不少於70%資產投資於亞洲地區債券，且至少50%投資於投資級債券，以中國投資級企業和金融債為重點，可靈活配置亞洲和其他國家的投資級債券和高息債。基金將采用自下而上的基本面研究及估值分析，並結合宏觀分析進行多元化資產配置，通過分散投資及嚴格的風險管理，力求於中長期內實現穩健的資產增值。
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編輯/Clare