香港財經新聞股票分析:
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公司實施組織裂變,創造出接地氣且規模化平臺共享的全新管控體系。依託於此,公司實現多小盤同開,降建安成本,提產品品質,並依託強大的主體信用,成為唯一破解三四線開發難題的大公司。
我們相信,長期而言公司在三四線單城的平均市佔率,可能從8%上升到15%以上,且佈局城市數量仍有望增長。
公司已經迎來銷售回款和利潤率的雙重拐點,維持「買入」的投資評級。
公司遭遇階段性利潤低谷
公司2018年前後獲取高價土地進入結算期,機器人等新業務投入不少,尤其是組織裂變帶來一些推貨和交付的延遲,公司遭遇階段性利潤低谷。公司2020年收入4628.6億元,同比下降4.7%,歸母淨利潤350.2億元,同比下降11.4%。
拐點的管理基礎——組織裂變
公司在2020年進行了一次組織裂變,區域裂變為105個,和同行簡併區域不同,公司找了一條適合自身的道路,即高度扁平的多區域架構加高效率的功能平臺。同時,公司也對跟投激勵進行優化。由於取消「大區」架構,各區域更接地氣,更具鬥誌,卻仍保證專業化和規模化大生產。儘管短期付出管理成本(2020年業績),卻成為突破規模瓶頸的關鍵。
拐點的戰略基礎——深耕三四線,提高市佔率
和大多數同行有別,公司三四線區域佔比進一步提升,當前可售資源中50%以上位於三四線城市。三四線市場地價相對房價比例低,預售證申領容易,限價較少見,毛利率彈性高,週轉速度快。因此,公司2021年可售權益貨值超過9600億元,較之2018年增長15.8%,我們預計隨著組織裂變,2022年貨值增幅還會更大。
三四線城市策略存在天然缺陷
三四線城市市場缺點亦格外明顯。首先,這些區域盈利能力對建安成本高度敏感,一旦建安失準則企業盈利失控。其次,區域天然缺乏縱深,大盤深耕模式不再適合,小盤模式對管理要求極高,需要企業頻繁決策投資,頻繁製定不同的開發去化策略;最後,地價占房價比例低雖然可能優化資金佔用,卻帶來公司淨資產對房價敏感性強,債權人很難信任三四線抵押品。如果企業融資成本走高,則破壞企業盈利。
公司是全市場唯一破解三四線開發難題的企業,或取得三四線單城超高市佔率
公司最近幾年產品品質顯著提高,工程端負面新聞大大減少,建安成本卻依託管理提效不斷下降,區域裂變進一步優化開發流程。
公司顯著縮減單盤規模,2020年新增土地單幅建面低至13.8萬平米,最大限度克服三四線市場縱深不足問題。公司一級開發項目儲備貨值大幅下降,從2018年底的11449億元,下降到2020年底的4838億元,説明公司揚棄大盤開發舊模式。最重要的是,公司依託主體信用,降低的融資成本,成為唯一取得投資級信用的三四線開發企業,其期末借貸成本為5.56%,期末淨負債率為62%。三大門檻從易到難,成為公司盈利模式中不可逾越的護城河。
公司當前在單個三四線城市市佔率8%,最高市佔率超30%。我們相信由於三四線城市競爭不激烈,真實門檻高,五年後公司在三四線單城的平均市佔率有望達到15%以上,且佈局城市數量有望大幅增加,公司在中國的整體市佔率有望向10%邁進。
風險提示
公司所處三四線城市市場,可能受按揭收緊明顯衝擊的風險。
組織再造,主業煥新,股東增持,探索新邊疆——看好公司拐點,維持「買入」投資評級
我們認為,組織裂變不僅推動未來三年公司權益銷售將實現兩位數的增長,也促使公司盈利能力曲線掉頭向上。2020年,公司實際控製人總計增持1.5%,充分顯示了控股股東對公司價值的信心。此外,公司機器人業務日漸成熟,預計能在2021年走向商業化,或成公司價值另一催化劑。我們調整2021-2023年EPS預測為1.84/2.25/2.72元/股(原21/22年EPS預測2.21/2.61元/股),給予公司2021年8x的PE目標價,對應16.52港元/股,維持「買入」的投資評級。
編輯/Jeffy
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