來源：中信建投證券研究

作者：陳果

2月以來港股迎來一輪下跌，主要原因是緊縮預期再起、經濟衰退擔憂、風險事件催化，本質上是由於港股走向依賴美國流動性的變化，會隨兩次流動性收緊而形成雙重底部。當前影響港股本輪下行的風險釋放充分，對港股走勢有較好預示作用的估值、流動性、市場交易情緒三大指標也已經開始出現拐點，我們認為港股將逐漸走出底部，迎來年內最佳機會。行業方面，預計港股價值成長齊發力，並建議關注估值較低、受政策利好較多的中特估及互聯網板塊。

摘要：

1. 港股為什麽在今年2月再次下跌?

本輪港股反轉主要是由於緊縮預期再起，經濟衰退擔憂抬升，同時3至5月分別出現了銀行流動性危機和債務上限問題，造成市場避險情緒升溫。探究其本質原因，是因為港股在很大程度依賴美國流動性的變化，當美國經濟周期進入滯脹時期直至加息末期，會產生兩次流動性緊縮，外資流出港股市場，港股隨之兩次築底。本輪2月港股下跌便符合二次築底的特征。

2. 影響港股本次下行的風險是否充分釋放?

當前主要風險已經充分釋放，港股走出底部的幾個條件已經得到滿足。首先，市場對美聯儲下半年停止加息的預期已經比較明確，因此雖然短期內通脹和就業數據仍然有韌性，不過美元上行空間有限，流動性得到釋放。其次，美國債務上限問題得到解決、中小銀行流動性危機緩解、大型銀行整體穩健，美國發生系統性風險的可能性較小。最後，3月以來國內利好政策不斷，將持續支持國內經濟上行。

3. 當前是否為進入港股的較好時機?

我們認為當前港股正在逐漸走出底部。指標層面看，對港股築底反彈有較好預示作用的的估值、流動性、市場交易情緒三個指標已經開始出現拐點，預計港股迎來年內最佳機會。

首先，估值方面，當前港股估值和風險溢價均呈現出明顯的港股底部特征。歷史上來看，恒生指數在熊市中跌破10倍市盈是進入底部區域的特征。本輪今年3月港股估值在銀行流動性危機的催化下再次跌破10倍，確認進入底部區間，5月美債危機的影響下港股估值繼續向下突破9倍，截至6月5日港股估值達到8.9倍，港股底部特征已經較為明確。

其次，從流動性方面，美元指數、港幣M2、外資持股和南向資金流入也顯示出市場對港股走出底部的積極預期。

美元流動性方面，美元指數已開啟反轉，提供流動性支持。美國通脹高點在2022年7月已經確認，隨著2023年加息速度放緩，強美元周期在3月風險事件的推動下見頂。港股走出底部的過程需要依靠美元逐步轉弱，本輪美元指數的反轉為港股走出底部提供了流動性支持。

最後，市場交易情緒方面，港股主板賣空占比和換手率也有所回落，顯示市場悲觀情緒已經逐步化解。

建議關注中特估及互聯網板塊

行業配置方面，預計港股價值成長齊發力，推薦估值較低、受政策利好較強的中特估及互聯網板塊。中特估板塊方面，隨著A股中特估行情的持續上漲，A股相關企業相對H股估值攀升，凸顯港股央企投資價值，同時預計港股後續會在政策利好下持續受益。互聯網板塊方面，目前港股權重互聯網公司估值已經重回底部，隨著互聯網監管放開以及AI浪潮對龍頭公司的持續加成，預計前期承壓的恒生科技迎來高彈性。

風險提示：疫情惡化、中美關系惡化、歐美經濟硬著陸等。