低估值板塊補漲是未來風格大切換的預演

1）估值的極端分化是低估值板塊補漲的基礎。公募基金和外資依然是A股重要的增量資金來源，兩者的偏好重合導致了A股估值分化明顯。以12個月動態P/E為標準，6月底金融地產板塊估值處於歷史10~20%分位，大部分周期板塊估值分位不高於40%；但醫藥、食品飲料、電子、計算機等行業估值分位數已高於90%。中觀數據改善是低估值板塊補漲的催化。近期房地產銷售、發電量、乘用車和重卡銷量等中觀數據都優於預期，根據中信證券研究部宏觀組預測，2季度國內GDP同比增速有望恢復至3.5~4%。基本面超預期恢復改變各行業板塊相對景氣格局，成為低估值板塊修復的催化。

2）短期資金湧入加速了補漲，未來漲速會趨緩。近期A股成交量快速放大，短期資金交易占比提升，這加速了低估值補漲。外資方面，上周北向配置型和交易型資金分別淨流入50億元和206億元。對於公募基金，低估值板塊的主要吸引力在於新發基金建倉的性價比高，存量基金缺乏系統切換的動力，短期快漲下這一優勢會弱化。

3）短期的基本面驗證期，是製約低估值板塊上行的主要約束。中報披露高峰漸近，金融和周期板塊補漲的空間受製於尚未完全從疫情影響下恢復的基本面：中證800口徑下，預計工業和大金融板塊2020H1淨利潤增速為-35%和0%；而醫藥、消費、TMT板塊的增速為10%、-23%、-2%。後續A股盈利增速雖逐季上行，但在2020Q4之前，預計金融和工業都不是全市場增速上行的主要貢獻板塊；醫藥、必選消費和TMT板塊在中報季仍有相對優勢。

預計1~2周之後市場將重回均衡狀態

1）解禁高峰和估值高位帶來的減持壓力不容忽視。7月份，A股解禁市值規模5179億元，是下半年最高值；行業上，電子、通信、計算機解禁市值分別為1228億元、501億元、255億元。另外，7月22日科創板也將迎來第一輪解禁高峰，涉及市值規模1919億元，相當於對應個股整體自由流通市值的195%，且解禁公司整體估值依然不低，有潛在減持壓力。科技板塊短期面臨解禁的考驗，消費和醫藥板塊也處於業績驗證期。由於中報業績相對優勢或依然明顯，預計抱團這些板塊的資金更多會選擇在大板塊內基於業績調倉。

2）解禁壓力與業績驗證過後，市場將重回均衡狀態。新發公募建倉和北向資金流入依然是未來幾個月A股最穩定的增量資金來源。一方面，對於新發公募基金，其風格偏好中成長風格指數依然處於歷史高位，而低估值板塊的配置性價比隨著其補漲降低；另一方面，外資在A股的行業和個股選擇偏好十分穩定。預計市場會重回均衡狀態，處於業績驗證期的消費和科技將分化，其中龍頭品種的確定性更高。而在市場均衡狀態下，需密切關注海外疫情與國內流動性預期等破局因素。

預計3季度後期起，金融和周期才會成為上漲主線

1）美國疫情處於「二次爆發」通道中，對美股影響臨界點漸近。全球日增確診已經上升至20~22萬例的平台。美國日增確診快速上行後突破5萬例，已創新高，明確處於「二次爆發」通道中；且前期重啟策略激進的共和黨州疫情惡化更明顯。疫情惡化最終會影響甚至反轉美國經濟復蘇的預期。部分州近期已調整經濟重啟策略，其中11個州暫停開放，4個州重新加強限製措施，這些州經濟總量全美占比45%。預計如果美國日增確診超8萬例後，絕大部分州都不得不調整重啟策略，對美股的潛在衝擊以及對A股的擾動也不容忽視。

2）宏觀流動性寬鬆與基本面復蘇將此消彼長。首先，基本面復蘇和宏觀流動性寬鬆的預期會此消彼長，近期的貨幣政策操作和宏觀流動性寬鬆弱於市場預期。其次，前述的海外疫情可能影響全球風險偏好和外資流入節奏。再次，公募基金申購依然活躍，我們測算下，三季度每月新增發行基金規模要在1016億元以上，才能夠維系抱團品種的慣性上漲。

補漲只是預演，把握市場節奏

短暫的補漲過後，預計市場將重回內外因素製約下的均衡狀態中。在經歷業績驗證和解禁高峰，以及海外疫情和流動性預期的破局之後，預計在3季度末，市場將開啟一輪為期數月的趨勢性上漲行情。屆時金融和周期才會成為市場趨勢性上漲的主線之一。在3季度，即使出現了打破平衡的擾動因素，我們認為也只會造成短暫衝擊；3季度任何的調整和結構鬆動，都是新的入場時機，也是下半年最佳的配置時機。配置上，在近期的低估值板塊補漲行情中，我們建議適當增配大金融中的房地產，以及景氣改善的可選消費板塊，包括家電、化妝品、汽車及零部件。

風險因素

全球疫情蔓延速度和持續時間超預期，中美分歧加劇導致全球風險偏好下行，海外權益市場進入第二輪大調整，國內疫情反復。