01選擇你的投資方向

怎麼選擇好企業的第一步，是知道什麼樣的企業才是好企業，知道了標準，我們才能去找對應適合的企業。

知道好企業的前提，是我們知道自己想賺哪份錢。

對於黑白來説，我想賺的是企業長期增長的錢，因為我的觀點是時間越短越難預測，預測越多越易出錯。所以基本上我的主要倉位是比較少更換的，大部分都是持有了幾年，除非出現極度高估，基本上不會徹底賣出。

為什麼要先選擇自己的投資方向，因為這個市場每個人期望賺到的錢是不一樣的，在不同投資者眼中優秀企業的樣子也是不一樣的。

比如在題材選股的邏輯下，有沒有護城河就不是那麼重要了，企業是不是短期社會聚焦的熱點才重要，人家就沒打算和企業一路前行，就是賺短期幾個月，幾個周甚至幾天的錢，和長期投資者在意的點肯定不一樣。

黑白雖然選擇基於價值長期陪企業成長，但不否定其他投資方法。

不否定歸不否定，但我們還是要先想明白我們是想賺哪一份錢，這樣我們才能知道什麼樣的企業符合我們的標準。

黑白選擇長期投資，是因為我覺得這樣的投資難度是比較低的，不用猜測市場的情緒，也不用非常複雜的交易策略，我們唯一要做的是就是關注自己持有的企業是否還在正確的軌道上，未來業績是否還能穩定增長。

這種方法不會經常更換企業，對研究能力的要求也比較低，一家企業你持有了三年，和每幾個周就換一批持倉企業，前者的判斷成功率肯定要高很多。

黑白作為一個普通人能在股市存活至今並且賺到了一些收益，是因為我能明白自己是普通人，並且不去挑戰高難度的事情，對於我們個人投資者來説，時間越短信息上就越沒有優勢，試圖去做短線，我們處理和獲取信息的能力肯定很難戰勝機構，經常更換持倉，我們的研究能力也無法和機構團隊匹敵。

知道了自己想賺那份錢，然後根據這個方向，我們進一步去尋找對應好企業的標準。

我們看下圖，圖中藍色的線是企業的業績，紅色的線是市場的情緒。

我們知道的是，市場的情緒是不穩定的，或者説是我們難以掌握和預測的，同樣一家企業，在市場興奮的時候會給出較高的估值，在市場恐慌的時候會給出很低的估值。

但是企業的業績我們通過深入瞭解，是大致可以判斷的。

看到上圖我們很容易直觀的感受到，在長期的角度下，只要企業的確定性足夠強，業績能保持穩定增長，即使你買在了較貴的地方，頂多是輸時間，最終較高的估值會因為企業業績的不斷增長被化解。

比如大部分白馬股即使你買在了15年牛市的巔峯，耐心持有到現在依然是賺錢的，並且很多收益還不低，因為他們的業績是不斷穩定增長的。

當然這個貴是有標準的，100多PE, 20%的業績增長這肯定是不行的。

所以這裏我們得到了長期投資最重要的標準——確定性，站在長期投資的角度上，企業的確定性是最重要的。

一家企業短期故事講的天花亂墜，如果不能真的賺錢，長期一定會被證偽。一家企業能做到長期賺錢，即使短期不被市場待見，長期也會因為優秀的業績受到關注。

相比企業可能會賺很多錢，企業確定能賺錢對我們來説更重要。

之前有位讀者問黑白，是怎麼確定組閤中持倉的權重的——最重要的指標就是確定性。

比如黑白目前的第一重倉是騰訊，對於騰訊來説三五年內保持一個穩定的增長確定性是很高的，或者説我們是比較容易觀察的。所以他在我的持倉組閤中，佔比也最高，短期市場或興奮，或恐慌，但放眼三年後騰訊一定能比現在賺更多的錢。

相比之下瀚藍環境，固廢這個行業，目前依然有補貼，且會有一些政策的影響，並且工程前期投入大，確定性就要差一些。

但是呢長遠看垃圾處理是一個生活剛需的賽道，即使瀚藍不擴產，也會受益於人口流入以及隨著生活水平的提高帶來的垃圾處理量增加。長期賽道足夠確定，短期有一些弊端，這樣的企業，我的持倉佔比就會少一些。

第二個確認倉位權重的是估值

還是上面那張圖，我加了三個字母。

我們在A點購買也就是在市場情緒低落的熊市，未來既可以賺到業績增長的錢，也可以賺到估值迴歸的錢。並且呢具有不小的安全邊際，即使我們對企業業績增長的判斷有誤也會因為買的便宜不會造成巨大損失。

我們在B點購買，基本上賺不到市場情緒的錢，只能賺到業績增長的錢。

我們在C點購買，可能會透支未來很長一段時間企業增長的業績。

所以一般情況下我不會追高買入企業，買的昂貴不僅沒有安全邊際，潛在收益也會大幅降低。

總的來説企業的確定性才是重中之重，確定性決定了資金的安全，買入時的估值決定了潛在收益。

所以呢，我選擇企業的第一條就是他未來幾年業績增長的確定性，有些企業現在不賺錢將來可能會賺錢，或者説現在賺錢不穩定，但未來可能穩定，基本不會在我的選擇範圍內。

我只選擇那些現在賺錢，未來三五年明顯可以賺更多錢的企業。

大部分情況下我們以所謂的現在不賺錢，將來會賺大錢作為買入理由，最終都會成為我們盲目交易的藉口，一旦市場熱度過了，企業價格大跌，兩三年又找不到穩定賺錢的可能，大部分個人投資者是無法做到耐心持有的。

02 確定性的第一個要素首先得有護城河

黑白是我們小區最早的一批入住用戶，最早小區人少門口連個商店都沒有，後來有一對夫妻開了一家商店，剛開始沒什麼生意，但是貴在堅持，慢慢的隨著小區入住率越來越高，生意也越來越好，代收快遞，送菜上門，業務越來越多商店產品也更加豐富。

看似這個生意蒸蒸日上，未來可以持續賺更多的錢。

但是他的缺點是，沒有護城河，當別人發現這個地段生意非常不錯的時候，陸續又開了幾家超市，然後從一家賺的盆滿缽滿，變成了幾家都不賺錢。

所以一傢俱有確定性的企業，首先是這個生意要有護城河，沒有護城河的生意，可能短期會繁榮，長期看一定會因為新進入者的不斷嘗試，使得業績難以穩定。

對於護城河主要有以下幾種：

• 1 品牌優勢護城河

  
  

這是我們最常見的一種護城河，如何判斷公司是否具有品牌優勢護城河呢？

最主要的標準就是品牌能否給企業帶來定價能力，相對於競爭對手，公司的產品能獲得多少溢價。

比如汽車行業，類似的配置，BBA就要比國產汽車貴很多，又比如同樣的服飾即便質量一樣，知名品牌的價格也要高不少，這就是品牌為企業帶來的優勢。

擁有品牌護城河的企業，即使這個行業沒有準入門檻，也很難被別人衝擊。

比如白酒行業即使你可以新開一家白酒企業，但也很難影響茅臺的生意。因為茅臺的品牌底藴不是一兩天，或者砸多少錢就能做到的。

當然也需要有一些注意事項：

比如企業的高定價權帶來的額外收益，是否會被高成本抵消。

某些公司雖然有較高的定價權，但為了維持自己的品牌知名度，也同時投入了高昂的宣傳費用。或者一些公司高定價權的背後，是一個臃腫低效的團隊，高昂的運營成本蠶食了定價權帶來的超額利潤。

又比如科技行業和工業行業的品牌護城河，更容易被侵蝕，科技行業和工業行業光有品牌是不夠的，同時也要技術領先，比如曾經的摩托羅拉，諾基亞手機業務的隕落，科達膠捲被歷史淘汰，雖然至今諾基亞，摩托羅拉，科達可能依然耳熟能詳，但是已經很難為他們帶來優勢。

品牌優勢在技術更替變化少的行業更穩固，比如食品，服飾，同時我們要注意產品有沒有提價空間，最好具有社交屬性。

比如飲料雖然有品牌優勢，但很難過度提價，人們除了品牌也在意口感，但高端白酒提價空間就很大，品牌可以為消費者帶來虛榮，也就是具有社交屬性，可以產生很高的溢價。

這一點高端品牌服飾是同樣的道理，他的價格不僅包含了實用性，還具有社交性。

一個優秀的品牌護城河，必須擁有定價權，並且這一優勢不會被高成本抵消。同時最好行業技術不會頻繁更換。

• 2 行業準入護城河

  
  

不是所有行業有錢就可以隨意進入，有些行業會有政府規定的準入門檻，這也是一種護城河，行業準入門檻幫企業成為了一家壟斷公司。

但行業準入護城河也有一些注意事項：

比如有利的行業準入是否存在不利的抵消因素，如果行業準入的同時伴隨著價格受管製，那壟斷帶來的優勢就會被大大抵消。

同時也要注意未來監管的發展趨勢，行業準入護城河，雖然也是一種護城河，但護城河的吊橋不掌握在企業手中，一旦政策決定開放這個行業，護城河就會瞬間消失。

• 3 成本優勢護城河

  
  

有些公司他有低於同行的成本優勢，這可能來源於企業的工藝優勢、有益的地理位置，或者有規模效應等等。

比如一些能源及原材料行業，有些公司的能源地質儲備質量遠遠高於同行，所以他們的開採成本，生產成本都更低。這種優勢雖然對手知道但也無法複製，因為這些資源是大自然花費上百萬年孕育出來的結果，即使有錢也無法複製。

又比如可樂，過去十多年基本沒有漲過價，印象中只降低過一次淨含量，但是對比這十多年間人工成本、材料價格的大幅上漲，以及我們的消費水平也不斷提升，好像微乎其微。

其實這也是他們護城河的一部分，因為這個價格，只有這個價格規模的飲料企業可以賺到錢，新進入者就很難獲得利潤，自然也沒有興趣，但是可口可樂和百事可樂雖然單瓶利潤低卻壟斷了全球大部分的市場，依然可以以量獲得不錯的利潤。

成本優勢護城河需要注意的事項是：

如果企業低成本來自工藝，我們要注意這種工藝是否很容易被競爭對手模仿？以及其他低成本的來源是否可以長期保持穩定。

• 4 轉換成本護城河

  
  

轉換成本優勢體現在，如果客戶從本企業換到其他企業，會付出大量金錢或承擔很大的風險。

比如金融行業的很多公司使用的內部軟件都比較落後且收費也高，他們為什麼不更換另一家公司呢，因為轉換成本太大，這麼龐大的金融體系，如果整體更換軟件，兼容性，轉換過程中數據是否安全，都是巨大的風險，一旦發生錯誤他們很難承受後果。

又比如微信，可能很多人不喜歡微信，但是他的轉換成本巨大，甚至説很難做到，即使你有信心説服你的朋友們和你一起換聊天軟件，他們同樣還要分別説服自己的朋友，朋友的朋友也有朋友。

• 5 網絡效應護城河

  
  

網絡效應護城河的優勢體現在，用戶越多該產品越具優勢，用雪球創始人方三文老師的話來説，就是越多人用越好用，越好用越多人用。

比如網遊，比如網上購物，我們網購的時候，一個網站通常是顧客越多，商家越多，商家越多產品越豐富，也更吸引顧客。

網絡效應護城河也有一些需要注意的事項：

那就是企業的網絡規模擴大顧客是否能受益。

比如網上銀行，1000萬人用還是2000萬人用，只要服務器穩定，銀行不破產，使用人數的多少，顧客本身感受不到明顯的差別，這就無法形成網絡效應護城河。

• 6 有效規模護城河

  
  

這個護城河從名字比較難直觀判斷含義，簡單來説就是該行業目前正好處於一個均衡狀態，現有企業可以過的美滋滋，但有新競爭者進入，大家就很難賺錢。

新的進入者要有大量的資本投入，進入後又會使這個行業無法賺錢，所以只要市場參與者足夠理智，新競爭者就不會進入這個行業。

這個其實也適用於上面可樂的案例。

有效規模護城河也有一些需要注意的事項

那就是進入這個行業成本有多高？新進入者要回收成本需要獲得多少市場份額？進入成本越高，需要的市場份額也高，有效規模護城河才會足夠寬廣。

除了以上這些常見的護城河，護城河的種類還有很多，比如專利權帶來的護城河等等。

總之站在長期投資的角度上，追求買入確定性的企業，他一定要具有某種別人無法輕易模仿的競爭優勢。

03 確定性的第二個要素行業經過了充分競爭

一個沒有經過充分競爭的行業很難產生較高的收益，因為參與者眾多，行業中落後的參與者一定會期望通過更低的價格獲得一些收益，導致整個行業都很難有溢價。

所以呢黑白有一個觀點，一個不會消失的行業，經歷一輪困境，長期看反而是對龍頭有益的，這個過程會加速行業的集中化。

已經經過成分競爭，集中的行業，他的格局才是穩定的。

04 確定性的第三個要素行業簡單變化少，沒有潛在的替代風險

在歷史上我們看過了太多優秀企業因為技術更替踏錯一步被彎道超車的案例，這樣的企業可能有寬廣的護城河，可能有很高的技術壁壘，但問題出在競爭對手根本沒想進入企業的城堡，而是選擇了另闢蹊徑。前者通過數十年建立的優秀壁壘最終沒起到任何作用。

所以黑白眼中優秀的企業，第三點就是行業變化不頻繁。

在投資中確定性和收益往往是互相影響的，確定性高了，可能潛在收益就低了，但是股市有個特點是不會經常理性，所以我們經常有機會利用市場的恐慌情緒，以便宜的價格買入確定性高的企業，從而獲得不錯的收益。

比如去年疫情剛爆發時，很多優秀企業的估值都非常低。只要足夠有耐心，每隔一兩年總會有撿便宜的機會。

投資中風險收益比是我們必須要考慮的，我們不能僅僅考慮可能的收益，更重要的是考慮需要承擔的風險。舉個極端的例子，毒販收益很高，但是風險更高，我們不能説單純因為他收益高，就忽略了其中的風險。

在黑白的體系中，先選概率，然後再選賠率。先保證自己不承受巨大的風險，之後再期望獲得合理的收益。所以，我眼中企業的確定性最重要，好企業至少要具備以上三個特點，有護城河，行業經過了充分競爭，集中度較高，行業變化少，沒有潛在被替代的風險。

投資這事的難度在於他不是標準的計算，即使我們知道了什麼是優秀的企業，尋找對應企業時也會產生分歧，在投資中我們聽到的大多都只是觀點，而不是事實，是別人根據線索進行的判斷，是別人基於認知思考的結果，不會完全正確，也一定會產生分歧，真的做好這件事就需要我們獨立思考，不斷印證，我們可以試著以以上標準衡量一下自己持倉，是否具有足夠的確定性。