來源： 美股研究社
作者：Simple Investing

我認為$Sea(SE.US)$的估值反映了不確定性。

這是一家在遊戲、電子商務和金融科技領域處於領先地位的公司，而且是一家專注於削減成本，並在電子商務業務上實現EBITDA為正的公司，這是針對一家在中長期內仍有望實現兩位數營收增長的公司。

我認為投資者沒有充分考慮到Sea Limited的電子商務業務Shopee的潛力。其電子商務部門繼續保持其核心市場的領導者地位，並由於其對客戶的強大價值主張而在該地區獲得了最高的客戶份額。Shopee在該地區的競爭對手並不具有競爭力，因為Shopee在該地區的市場份額不斷增加。

在這篇文章中，我旨在與讀者分享更多關於Shopee的基本面，與市場上的本地競爭對手相比如何，以及Shopee的未來是什麽樣子。

01、介紹

如前所述，Shopee是Sea Limited的電子商務平台。考慮到Shopee於2015年首次在東南亞和中國台灣推出，它的歷史相對較短。

該電子商務平台於2019年進入巴西。隨後，該公司甚至將Shopee平台擴展到拉丁美洲的新市場，如墨西哥、智利和哥倫比亞，以及波蘭和西班牙。然而，如今Shopee的核心市場是東南亞和中國台灣，以及巴西，因為隨著市場條件開始變化，Shopee退出了在2022年被認為無利可圖的市場，以保存資本。

Shopee的商業模式

Shopee是東南亞最早的幾家電子商務企業之一，並逐漸成為該地區的領先企業，因為它為客戶和賣家都帶來了強大的增值。

對客戶的價值主張

第一個相對簡單的價值主張是，Shopee將電子商務和網上購物體驗遊戲化的方法，為電子商務平台帶來了其他人無法復製的社交元素。通過讓客戶贏得優惠券，玩遊戲贏得獎勵，每天登錄獲得獎勵，該平台能夠建立強大的社交元素，它不僅成為這些客戶的平台，而且還提供了良好的體驗。由於在線購物體驗的遊戲化，該公司實際上為其平台帶來了更大的流量，提高了用戶粘性，從而帶來了更多的電子商務銷售額和更大的購物籃尺寸。

第二個價值主張同樣重要，因為消費者最終會找到他們想買的商品的最低價格和市場上的最佳折扣。由於12.12的促銷和營銷活動，顧客可以通過在Shopee購物獲得特惠和現金返還。

第三個價值主張是客戶作為電子商務平台上的買家受到保護，平台是安全的。在Shopee的早期，證明它可以為買家提供一個安全可靠的購物環境是非常重要的。

特別是在早期，並不是所有東西都是在網上買的，也不是每個人都有使用電子商務平台的經歷，所以需要向買家保證賣家是合法的，他們的商品和廣告一樣，Shopee上沒有欺詐或虛假陳述。

Shopee的賣家驗證等功能有助於確保Shopee平台上的賣家已經過驗證，並在注冊成為賣家時遵守某些條款和條件。此外，Shopee還會根據產品類別、名稱和描述進行自動篩選，以識別不合適或非法的商品，把被認為不合適或高風險的商品將從平台上刪除。還有其他功能，比如Shopee Guarantee，它會保留買家支付的款項，直到買家認為收到訂購的產品為止。

這當然有助於降低結算風險，因為買家可以放心，只有在收到他們購買的物品時，他們的付款才會到位。最後，如果所有這些都失敗了，Shopee有一個體面的爭議解決團隊，幫助確保買家或賣家可以有適當的方式解決爭議，並在必要時尋求賠償。

第四個價值主張很微妙，但Shopee以移動設備為中心，使電子商務購物能夠在旅途中完成。這是相關的，因為客戶越來越多地從PC轉移到他們的移動設備，因為客戶開始使用他們的移動設備來執行越來越多的應用程序。

最後但並非最不重要的是，Shopee的最終價值主張是強大的支付和物流基礎設施，可以實現無縫支付和快速可靠的交付。

如上所述，對於Shopee付款，它們受到Shopee擔保的保護，該擔保將確保買家在付款到賣家之前收到商品。在支付類型方面，有各種各樣的支付選擇，包括信用卡、銀行轉賬或移動錢包服務。

Shopee上的大多數交易都與Shopee Pay集成在一起，這是SeaMoney的支付基礎設施，它的大多數核心市場都是如此。

對於Shopee來說，開發關鍵的物流基礎設施是在東南亞和中國台灣發展電子商務的關鍵，因為這些市場地形困難，基礎設施不發達。Shopee與各自市場中最大和最可靠的物流服務提供商合作，由於Shopee的大規模交易，通常能夠從這些物流服務提供商獲得更低的費率和更優惠的條款。

買家和賣家還能夠跟蹤他們所購買商品的交付狀態，這為電子商務交易提供了額外的保證。

對賣方的價值主張

對於賣家來說，首要的價值主張必須是Shopee為賣家提供的強有力支持。電子商務平台的好壞取決於賣家的種類和質量。這可能就是為什麽Shopee能為賣家提供強有力的支持，因為它有一個龐大的員工團隊，了解當地情況，在必要時為賣家提供快速和本地化的幫助。

第二個價值主張是，Shopee為賣家提供一站式銷售解決方案，包括綜合支付系統、物流和履行服務。雖然Shopee沒有要求賣家使用其物流服務商，但由於這些服務商的價格合理，服務質量可靠，大部分賣家都會選擇使用。

最後，或許也是最重要的一點，Shopee擁有一個龐大且快速增長的用戶群，賣家可以向其銷售產品。這無疑是對賣家最大的激勵之一，因為他們可以擁有更大的銷售市場和更大的可尋址市場。

市場業務模型的可伸縮性

由於上述原因，Shopee作為一個市場平台在擴大規模方面取得了巨大成功。它為買家提供了可靠、社交和有趣的電子商務體驗，而賣家則得到了強有力的支持，因為Shopee為賣家提供一站式解決方案。也就是說，市場業務模式是確保業務具有高度可擴展性的關鍵。

Shopee快速擴張的另一個原因是社交和遊戲化元素，這使Shopee能夠更好地獲取和留住用戶，並增加他們在平台上的時間。因此，在2021年，Shopee成為東南亞和中國台灣地區最大的電子商務平台，在巴西也獲得了增長。

在市場推廣活動中取得成功

Shopee開始通過每月的活動來提高品牌知名度，比如11.11大減價和12.12生日特賣。由於每月這些特殊日子的促銷活動，買家可能會在這些特別促銷活動期間湧向Shopee，以獲得更大的折扣，並在電子商務購物中省錢。

因此，他們將這些日期與Shopee、大折扣和儲蓄聯系在一起。

這些營銷和促銷活動的成功使Shopee在其核心市場的商品交易總額和市場份額增長，並幫助提高了Shopee在買家中的認知度。隨著Shopee規模的持續增長，以及社交和遊戲化功能對用戶的粘性，該公司可以指望從這一龐大的Shopee用戶群中獲利。

雖然該公司目前專注於市場份額增長和商品交易額，但隨著平台繼續擴大，我認為我們將看到Shopee向賣家提供付費廣告服務，收取基於交易的費用，並收取更多增值服務。

這些都是Shopee可以繼續從其平台上擁有的龐大且活躍的用戶群中獲利的一些方法。

02、開拓新市場

Shopee首先在東南亞和中國台灣開展業務，後來又在巴西開展業務。2021年，Shopee希望將其成功擴大到這些市場之外，並進軍其他市場，包括歐洲、印度和拉丁美洲的其他市場。

Shopee於2021年進入法國、西班牙和波蘭，在歐洲大舉擴張。然而，2022年3月和6月，Shopee分別退出了法國和西班牙。由於公司在法國和西班牙的經營時間相對較短，在這兩個國家的初步試點階段，Shopee決定謹慎和自律地拓展新市場，只將資源投資於它認為可以長期有意義競爭的市場。

而基於數據中的數據，Shopee在巴西看到了強勁的吸引力。ai的數據顯示，該公司在巴西的購物類平均月活躍用戶排名第一，該公司試圖在其他拉丁美洲市場復製其電子商務戰略，然後於2021年擴展到墨西哥、智利和哥倫比亞。

2022年，由於全球宏觀不確定性增加，Shopee需要將業務集中在核心市場，並決定在墨西哥、哥倫比亞和智利采用跨境模式，縮小在那里的業務規模，以跨境業務。

在我看來，在潮流轉變之前退出尚未深入和強大的市場的決定是管理層的一個好舉動，因為這使得公司能夠在2022年初保存資本，並防止公司需要更多的資金來擴張到新市場。

特別是，在我看來，退出印度是一個偉大的選擇，因為印度的電子商務市場已經飽和，競爭非常激烈，亞馬遜(Amazon)、Meesho和Flipkart等公司都在與Shopee競爭。

考慮到2022年下半年資本市場開始感受到利率上升和美國經濟衰退的緊張情緒，流動性減少，Shopee在印度取得成功所需的現金消耗是不可能的。

我認為，能夠退出市場以確保業務的長期可持續性，並謹慎地開拓新市場，讓我對Shopee的管理層更有信心。

Shopee運營指標

由於大流行幫助推動了Shopee主要市場的電子商務增長和采用，Shopee在2021年實現了巨大增長。由於疫情，消費者需要在網上購買商品和購物。疫情推動的強勁增長可能在2022年造成高基數效應，因為消費者將重返工作崗位和學校，並能夠從實體店購買商品。盡管如此，大流行加速的趨勢可能會持續下去，大流行帶來了淨積極影響，增加了Shopee主要市場電子商務的滲透率。

因此，在2023年，我們很可能會超越這種高基數效應，我認為Shopee可以重新加速其在核心市場的增長，並繼續增加在這些市場的滲透率。

Shopee競爭格局

雖然Shopee是東南亞和中國台灣市場的領導者，但還有其他競爭者在爭奪這些地區的市場份額。

值得一提的是，阿里巴巴旗下的Lazada自2012年以來一直在該地區運營。

盡管Lazada的運營歷史更悠久，但該公司仍落後於Shopee。在我看來，這是因為Shopee在其平台上引入了社交和遊戲元素，從而提高了用戶粘性，從而更好地吸引和留住了平台上的用戶。此外，Shopee推出的營銷和促銷活動似乎至少在東南亞和中國台灣的核心市場創造了更好的人氣，從而在銷售活動和營銷和促銷活動中取得了更好的表現。

最後，能夠更好地為買家提供最好的折扣和節省，以及更好的用戶體驗的平台，最終將擁有更大的活躍用戶群。

由於Shopee努力保護買家，並在平台上提供大量折扣，Shopee已經能夠從客戶那里獲得更好的心理份額，並在該地區獲得更好的市場份額。

這導致了飛輪效應，因為更大的買家用戶群吸引了更多Shopee平台上的賣家。與Lazada相比，Shopee平台上更好的交易和更多的品種。

在截至3月31日的2021財年，Lazada的收入為55.6萬美元，比2020年的160萬美元收入下降了65%以上。而僅在21年第一季度，Shopee的收入就達到了9.22億美元。

Lazada在2021年的GMV為210億美元，Shopee在2021年的GMV為630億美元，這意味著截至2021年全年，Shopee的電子商務業務似乎幾乎是Lazada的三倍。

這表明，Shopee一直在經歷強勁的市場份額增長，以及Shopee如何能夠在競爭格局中競爭並獲得份額。

Tokopedia是另一家在電子商務領域競爭的公司，但更專注於印度尼西亞。Tokopedia與Gojek合並，合並後的實體被稱為GoTo集團。印尼市場人口眾多，增長迅速，GoTo集團在印尼的威脅依然存在。2021年，GoTo集團的收入為62640億印尼盾，相當於全年收入約4.01億美元。相比之下，Shopee在2021年的收入為52億美元。因此，Shopee的規模幾乎是GoTo集團電子商務業務的13倍。

更大的規模確實帶來了規模經濟、更好的單位經濟以及吸引更多買家和賣家到平台等好處。

最終，Shopee需要繼續改善用戶體驗，並為買賣雙方帶來增值的創新，以確保其在印度尼西亞保持相關性和吸引力。

在現有市場中，如下圖所示，Shopee的規模優勢明顯大於Lazada或GoTo的收入。

這意味著，以收入計算，Shopee的市場份額至少是Lazada的9倍，而以收入計算，Shopee的市場份額幾乎是GoTo集團的13倍。

考慮到Shopee在這些市場的市場份額可以享受到大規模的利益，Shopee核心市場的競爭格局似乎是有利的。此外，Shopee繼續能夠在這些市場進行有意義的競爭並獲得份額，因為它希望在東南亞和中國台灣市場實現盈虧平衡。

在我看來，全球電子商務市場的競爭正變得非常激烈。

最大的電子商務公司亞馬遜繼續尋求在國際上擴張，並且仍然是一個資本雄厚、品牌強大的公司。

其他特定市場的參與者，如拉丁美洲的“自由市場”(MELI)和韓國的Coupang (CPNG)，在各自的市場都是成熟的參與者。因此，Shopee的國際擴張需要在能夠競爭並能帶來強大價值的市場中謹慎進行。

雖然我認為Shopee可能會在長期內擴展到國際市場，但近期的目標仍然是實現盈利，專注於核心市場並確保業務的可持續性。

03、估值

Sea Limited目前的交易價格為45倍2024財年EBITDA。

考慮到由於成本優化舉措和隨著業務增長而提高的規模經濟而導致的成本結構精簡，EBITDA將大幅增長，我認為我們可能會在近期看到一個非常強勁的EBITDA增長時期。為了給Sea Limited估值，我使用了部分和模型。

我假設Garena的估值為2024財年市盈率的11倍，Shopee的估值為2024財年市盈率的3倍，SeaMoney的估值為2024財年市盈率的4倍。

因此，我對Sea Limited的1年目標價是94.51美元。這意味著比當前水平高出41%。

04、結論

Shopee是電子商務領域的領導者，是一家基本面不斷增長的企業，其盈利能力和利潤率狀況正在改善。

雖然我認為該公司退出其正在進行試點試驗的非核心市場可能會有些令人失望，但我認為我們會在2023年超越我們在2022年看到的高基數效應。此外，Shopee在東南亞和中國台灣的EBITDA為正，無疑提升了該公司商業模式的信心。

管理層預計，到2025年，Shopee和SeaMoney將能夠產生足夠的現金，為自己的長期增長提供資金。

因此，我對Sea Limited的一年目標價為94.51美元。這意味著比當前水平高出41%。

編輯/jayden