菲利普斯曲線與「工資-通脹螺旋」

1）疫情暴發前，菲利普斯曲線真的消失了嗎？並沒有。首先，剔除外因看，美國通脹仍與就業水平有關。此外，經濟晚周期菲利普斯曲線依舊有效。

2）菲利普斯曲線本身就是「工資-通脹」循環，皆由需求放緩（或類似疫情等外生變量）中斷。時薪增速代表人力成本、個人可支配收入增速代表需求，每當後者先於前者回落，美國經濟就開始放緩、衰退，「工資-通脹」螺旋亦被打斷。緬因州失業率往往是美國需求端的金絲雀。

為什麽美國70年代出現了長期「工資-通脹螺旋」？

「工資—物價螺旋式通貨膨脹」是強調工資成本提高和物價上漲相互影響的理論。但超額需求才是「工資-物價螺旋上升」的關鍵。

70年代超額需求的三個背景：1）社會結構呈橄欖型；2）人口結構不斷優化；3）財政轉移支付收入增速高於工資性收入。

疫後美國曾短暫出現過類「工資-通脹」螺旋現象

2020年3月疫情暴發後美國迅速實施了第一輪財政轉移支付，並且在服務消費受阻的背景下，耐用品與非耐用品出現了超額需求。隨後2020年12月及2021年3月的第二輪及第三輪財政轉移支付又拉長了這種超額需求。

在基數效應下，去年Q2以來美國個人服務消費同比增速中樞一直高於疫前，但服務消費的超額需求一直並不顯著，且去年Q2以來耐用品與非耐用品的超額需求也在退潮。說明，2020年Q3-2021年Q4，美國是存在類似「工資-通脹」螺旋的，但並不典型。

為什麽這次不用擔心「工資-通脹」螺旋？

總需求並不強勁。

當下，談及美國乃至全球的社會結構，我們的形容詞是「K型經濟」；談及人口結構，我們的描述是老齡化；盡管疫後美國有過三輪財政轉移支付，但都是一次性的，目前美國政府槓桿率接近70年代的4倍，亦難再度發力。

總而言之，當前需求側因素顯著弱於70年代，失去需求拉動的助力，人力成本孤木難支，本次「工資-通脹」螺旋大概率仍是短期現象。當然，沒有「工資-通脹」螺旋並不代表美國通脹水平會快速、大幅回落，但明年中期CPI同比降至3-4%為大概率。

金絲雀已釋放信號，美國即將迎來經濟衰退。

1）緬因州失業率連續2個月回升，個人可支配收入增速降至1.5%。盡管9月美國全國失業率再度降至疫後最低水平，但緬因州失業率則連續兩個月回升。此外，代表美國總需求的個人可支配收入增速已於8月降至1.5%，同期個人儲蓄率亦降至3.5%，後者為2005-2007年的低位水平。

2）一旦美國失業率連續3個月回升，美聯儲大概率結束加息。在正式結束加息之前，加息預期恐怕仍會反復波動並由此引發市場情緒的波動。目前，標普500風險溢價仍極低，大概率還有最後一跌。

美聯儲已經「名鷹實鴿」，亦在等待重要信號。

6月與9月美聯儲縮表均遠不及計劃，或與這兩個月10年期美債收益率快速走高有關。11月8日中期選舉，隨後經濟數據恐將快速轉弱，明年通脹中樞亦將大幅下移。因此，美聯儲轉向的時間已不遙遠。Q4海外爆發美元流動性危機的概率不低，一旦發生或令美聯儲提前轉向，跨過去就是全球金融市場的曙光。