來源：券商中國
作者：許孝如
上周，由於美國通脹數據超預期，美聯儲加息75基點，國內商品市場出現大幅下跌。其中，文華商品指數單周下跌4.71%。6月20日，文華商品指數單日大跌2.58%。
商品市場的突然暴跌，導致今年業績出色的CTA策略近期紛紛出現較大回撤，不少CTA產品淨值回撤達到5%，有機構更是預測這周大量CTA策略淨值或將虧損，「一把將今年的盈利全虧光」。
由於全市場CTA策略普遍大面積回撤，其「危機alpha」的能力開始遭到質疑，並引發行業討論。
有機構認為，從統計數據上來看，CTA趨勢跟蹤具備「危機中alpha效應」，即股票市場大跌，CTA策略多數時候能盈利；也有機構則對券商中國記者表示，CTA沒有對抗黑天鵝或熊市的功能，「危機alpha」純粹是一個營銷噱頭。
商品市場暴跌，CTA策略基金大面積回撤
在股票市場低迷背景下，近兩年商品市場波動率提升，CTA策略(管理期貨策略)表現出色，其優秀的賺錢能力引發市場關注。
私募排排網最新數據顯示，截至5月底，年內有業績記錄的2285只CTA產品平均收益率為4.26%，穩居八大策略之首。在亮眼業績的加持下，渠道各方力推CTA產品，資金紛紛湧入CTA。
近年來，CTA產品的發行量大幅攀升。私募排排網數據顯示，2019年，全市場僅成立1056只CTA產品；2020年，有1483只產品，2021年，產品數量猛增至3023只。截至目前，今年新成立CTA產品數量已達到了1096只，與去年同期基本持平。
然而，上周CTA策略卻罕見的出現大面積回撤。
由於美國通脹數據超預期，美聯儲加息75基點，國內商品市場上周出現大幅下跌。其中，文華商品指數單周下跌4.71%，具體品種方面，則跌幅更大。尤其是黑色系商品，其中鐵礦石、焦炭和焦煤上周大跌10%，滬鎳下跌9.12%，螺紋鋼大跌9.16%。
6月20日，商品市場的跌幅進一步擴大。其中，文華商品指數單日大跌2.58%，焦炭、焦煤單日大跌10%，鐵礦石慘遭跌停；能化板塊亦出現大面積下跌，原油、燃料油、瀝青等跌幅普遍達到5%。
在這樣極端的行情下，今年業績出色的CTA策略近期紛紛出現較大回撤，不少CTA產品淨值回撤達到5%，甚至最高到10%。
有機構預測，這周或將有大量的CTA策略淨值呈現虧損局面。「主要還是商品市場趨勢反轉太快，是在連線三周溫和上漲之後突然暴跌，大部分策略來不及調倉，部分CTA基金可能將今年的收益一把虧光了。」
百億私募博普資產表示，受到宏觀事件影響，CTA策略本輪回撤幅度較大，回吐了之前的漲幅，但回撤幅度和波動率水平都在策略正常範圍內。
宏觀對衝基金經理袁玉瑋則表示，無論從技術分析，宏觀，微觀，黑色都已經先給了空頭信號。無論A股或商品，並不存在趨勢反轉的黑天鵝場景—除了原油有趨勢反轉信號。
機構激辯「危機alpha」，不可神話CTA
由於CTA策略的大面積回撤，其「危機alpha」的能力也開始遭到市場質疑，並在引發行業大討論。
艾方資產表示，國外說的「CTA危機中alpha」中的CTA，指的是趨勢跟蹤策略。AQR的論文顯示，1890年到2017年這100多年歷次危機中，S&P500指數大幅下跌的情景下，時序動量往往能貢獻顯著的正收益。「至少可以認為，在美國近120多年的歷史中，CTA「危機中Alpha」的說法還是站得住腳的。」
此外，艾方資產構造了國內版本的中長線趨勢跟蹤策略，選取中證500作為股票市場的代表，樣本時間區間為2008-2019，發現國內的趨勢跟蹤和股票收益也呈現明顯的「微笑曲線」。艾方資產認為，CTA的趨勢跟蹤，具備統計上顯著的「危機中alpha效應」。
均成資產創始人司維告訴券商中國記者，上周的下跌和危機阿爾法沒關系。上周下跌是因為商品市場由漲轉跌，大部分CTA出現了大幅回落，屬於浮盈回吐。危機阿爾法是指權益市場出現大幅下跌時，CTA策略具有低相關甚至負相關的特性，可以較好的平衡權益資產的虧損。
「上周權益市場並沒有很大跌幅，不能要求CTA策略既有高收益，又不出現回撤。目前，CTA的低相關的邏輯沒有破，作為資產配置，CTA是差異化的收益來源。」司維說。
博普資產也表示，CTA策略作為今年前期少數表現比較好的策略類別，受到了市場的關注，也成為了近期的熱點。CTA 策略因為長期來看有正收益，並且跟其他資產的相關性低，適合在資產配置里做一定比例的配置，分散組合的風險。
對於CTA策略是否具有「危機alpha」，袁玉瑋持相反觀點。「我從來不認為CTA有抗黑天鵝或熊市的功能，純粹是一個營銷噱頭。股票和商品本來是2個不同的beta，只是周期不同步而已。周期同步下跌的時候，大部分CTA也躲不過去。」
袁玉瑋指出，比如2015年，國內外商品和股市共振，同步暴跌，而且美油和國內的螺紋跌得如行雲流水一般。然而，鼎鼎大名的國內量化界偶像 Renaissance 的 CTA基金2015年卻清盤了。不只是個別現象，CTA全行業幾乎都虧損，包括人工CTA和量化CTA都虧損。2018年初，全球再爆流動性危機黑天鵝，CTA再次集體回撤。上周，A股沒有危機，CTA卻自己來危機了。
林道資產趙林也表示，短期不可預見的黑天鵝事件，資產配置可能失效，包括CTA, 因為短期風險取決於槓桿和流動性，跟資產的內在價值關系不大。只能通過尾部風險對衝化解，其他都不可靠。「CTA配置價值顯而易見，但要有正確的CTA收益分布預期。」
CTA究竟有沒有「危機alpha」，市場各方仍在爭執。作為投資者，應該重新審視CTA策略，不要神話CTA，就像去年的量化一樣，CTA產品≠低風險、高收益。對CTA產品應該保持理性認知，即股票賺錢，CTA可能虧損；股票虧損，CTA也有可能虧損。不過，作為一類資產，CTA值得配置，是市場各方的共識。
編輯/harry