大股東財務減持，包括反壟斷監管，帶來擾動但影響可控

4月7日，騰訊公告第一大股東Prosus計劃通過MIH TC按總價1142.75億港幣出售1.92億股騰訊股票，佔騰訊股本2%，同時Prosus表示未來三年將不會進一步減持。

18年公告大股東減持後，騰訊在當年股價承壓，但對比兩次時點及估值，我們認為本次減持影響有限，18年疊加遊戲版號暫停等多個因素壓製。

阿里巴巴反壟斷處罰落地，帶來政策監管清晰（針對有壟斷地位的巨頭，具體看是否有壟斷行為），參考阿里的解決無須過慮，騰訊的產業鏈關係在巨頭中口碑較好。

財務方面，騰訊4Q20營收及經調整後淨利潤穩健增長

4Q20騰訊實現總收入1,337億元，同比增長26.4%，環比增長6.6%。20年實現總收入4,821億元，同比增長27.8%。4Q20經調整歸母淨利潤332億元，同比增長30.3%，環比增長2.8%；20年經調整歸母淨利潤1,227億元，同比增長30.1%。

社交網絡基本盤穩固，視頻號持續迭代有望再造新生態，重點關注用戶規模及時長提升效果和商業化進展

4Q20騰訊社交網絡收入279億元，同比增長27%，環比下降2%，主要是虎牙並表、音樂及視頻付費會員服務以及遊戲虛擬道具銷售收入增長所驅動。

微信社交流量護城河穩固，4Q20微信MAU達12.25億，同比增長5.2%，環比增長1.0%。目前公眾號DAU3.6億，小程序DAU為 4億，20年通過小程序產生的交易額同比增長超過100%。視頻號自20年1月上線以來持續迭代，目前視頻號基礎設施基本搭建完成，打通朋友圈、公眾號、小程序、企業微信等生態。

遊戲收入及遞延收入環比由於季節性波動有所下降，但頭部遊戲仍保持強勁表現，21年儲備《DNF》《英雄聯盟手遊》等蓄勢待發

若考慮歸屬於社交網絡業務的遊戲收入，4Q20遊戲收入469億元，同比增長29%，環比下降8%，2020年騰訊遊戲收入為RMB1,561億元，同比增長36%。

Q4環比下降我們認為主要原因為：

1）疫情效應在20年下半年減弱；

2）四季度一般為公司遊戲淡季，4Q19由於Supercell並表因素平滑了去年同期的季節性波動；

3）21年春節較晚，春節預熱活動未對20年底帶來營收影響。

騰訊廣告中臺化效果體現，媒體廣告有所恢復

4Q20騰訊廣告收入為247億元，同比增長21.9%，環比增長15.5%，主要是教育、電商及快消等行業廣告主需求增加，以及合併易車廣告收入；其中4Q20社交及其他廣告收入同比增長25%至204億元，環比增長15%，媒體廣告收入同比增長8%至RMB43億元，環比增長19%。

騰訊金融科技穩健增長，戰略重點在於配合監管，注重風險管理，企業服務加速升級，中長期增長潛力可期

4Q20騰訊金融科技及企業服務收入385億元，同比增長28.7%，環比增長15.8%，主要是商業支付及理財服務的交易量和單筆交易金額增加驅動收入增長，同時企業服務收入受益於垂直領域市場地位加深及並表易車。4Q20公司雲服務收入環比實現增長。

投資建議

根據20年財報及後續業務節奏，我們微調騰訊2021-2022年Non-IFRS歸母淨利潤（前值1,567億元/1,912億元），預計2021-2023Non-IFRS歸母淨利潤為1,574億元/1,893億元/2,278億元，同比增長28.2%/20.3%/20.3%，截至4月13日收盤市值對應2021-2023年PE分別為31.2x/26.0x/21.6x。

我們認為公司短期遊戲提供業績支撐，全球化與儲備重磅產品有望繼續驅動增長，微信視頻號拓展短視頻流量及變現空間，金融科技、廣告中臺化、微信生態商業化提供中長期增長驅動力，雲等企業服務挖掘產業互聯網長期價值，維持買入評級。

風險提示

活躍用戶及時長份額下滑，核心手遊流水下滑，新遊戲上線及海外遊戲業務拓展進度不及預期，微信商業化及視頻號發展不及預期，金融科技業務變現進展不及預期，雲服務恢復不及預期，反壟斷及其他監管風險，宏觀經濟恢復不及預期，匯率風險。