近期新冠疫苗方面取得突破，加上美國僵持許久的新冠救助談判迎來轉機，使華爾街獲得提振，一項衡量金融市場對美國未來通脹預期的指標升至18個月高位。不過，分析人士提醒稱，投資者仍應意識到，通縮風險並未消失，因為在較低的利率和流動性支持政策刺激銀行放貸和貨幣流通速度之前，難以看到持續的通脹。

12月1日，一個由美國兩黨議員組成的小組公布了一項規模9080億美元的救助提案，民主黨和白宮的談判代表也將恢復談判。

該消息推動美股上漲，避險美國國債價格下跌。在市場樂觀情緒帶動下，美國10年期通脹保值債券（TIPS）損盈平衡通脹率觸及1.824%，為2019年5月以來最高水平。

Bytown Capital的Miles Ruttan近日表示，通脹在不遠的將來確實會上升，甚至可能超過決策者所能承受的速度，然而，一些跡象表明，大型銀行（一級交易商）繼續押注，在持久的通脹力量占據上風之前，短期內會再出現一輪通縮，或者至少某種程度的停滯。

銀行放貸不夠快，不足以產生明顯的通脹壓力

Ruttan指出，在以債務為基礎的美國經濟體系中，要想實現官方CPI通脹水平不斷上升，乃至金融資產價格持續上漲，就需要增加放貸。

今年，為支撐受新冠疫情衝擊的經濟，全球央行印鈔規模創下紀錄。在美國，M2貨幣供應同比增速達到了20%以上。即便如此，在3月流動性首次擴大後，銀行仍穩步收緊了放貸標準。

如上圖所示，美國消費貸款和工商業貸款仍在下滑，這暗示美聯儲可能只是讓市場「通貨再膨脹」，銀行卻認為最嚴重的金融損失尚未被消化吸收。一級交易商還沒準備好跟隨美聯儲的腳步，拿他們的資本冒險。

回顧過去，上一次金融危機爆發後，直到2014年，工商業貸款才超過2008年的峰值。雖然這一次未必要花六年時間才能讓銀行產生真正的通脹，但鑒於交易對手風險依然存在，銀行的表現像是放貸條件和貨幣政策仍然太緊。盡管今年采取了前所未有的財政和貨幣政策行動，但是，若決策者希望銀行克服困擾經濟和資產負債表的巨大債務負擔，還需更多的努力。

美聯儲行動空間有限

Ruttan稱，還有一個難題在於，在2020年危機爆發之前，美聯儲已將利率降至2%以下，這意味著留給美聯儲降息和放鬆金融條件的空間很小。在2000年利率觸及零之前，美聯儲有超過600個基點的下調空間，2008年時也有500多個基點。

在這場可能是史上最嚴重的經濟危機中，聯邦基金利率下調200個基點不會起到太大的刺激作用，只會略微減輕資本破壞的影響。但是，美聯儲並未選擇將利率下調至-2%或-3%，而是守住零線，並為今年創紀錄的美國國債發行提供融資，以及在公開市場購買資產。

值得注意的是，當美聯儲購買新發行的美國國債時，美國的貨幣供應擴張速度最快。就目前而言，在美國新一屆政府上台前，不太可能有新的財政支出。在至少還有幾個月沒有新的國債發行的情況下，美聯儲只能通過緊急流動性工具將現有證券貨幣化，這意味著貨幣供應擴張會減弱。因此，在國會通過財政刺激法案前，再次出現通縮的風險依然很大。

與銀行相對的是，投機者對通脹上升的押注以近乎創紀錄的速度激增，其中多為對衝基金。根據美國商品期貨交易委員會（CFTC）的數據，近期對衝基金對大宗商品的壓倒性看漲也反映了這一點。

而在11月12日進行的30年期美國國債標售中，有交易商以低至近零（0.08%）的利率競標。Ruttan表示，雖然這個例子有些極端，但它有助於表明一些大型交易商認為，在顯著的、可持續的通脹出現之前，需要更低的利率。

此外，企業破產的風險依然很大。銀行的許多交易對手或將在政府救助計劃到期後準備申請第7章或第11章破產。銀行仍需緩解因封鎖措施、高風險貸款和交易對手破產造成的資產負債表壓力。

Ruttan指出，隨著銀行在2021年初開始消化信貸損失，通脹交易和股市或需釋放大量動能，預計將引發市場波動。在他看來，最近金價的修正可能就是一種早期跡象，這也可能意味著美股需要自紀錄高位回調。

綜上所述，Ruttan認為，通縮風險可能會持續到2021年，直到美國國會通過更多政府支出，或者足夠多的現有交易對手風險被清除出金融系統。