來源:郭磊宏觀茶座
作者:廣發宏觀
第一,美國11月新增非農26.3萬人,超出市場預期20萬人;前值由增26.1萬人上修至28.4萬人,整體呈現偏強的特征。新增非農主要貢獻項為休閑和酒店業、醫療保健和社會救助、政府部門;零售和運輸倉儲業為主要拖累項。
第二,11月薪資增速維持較為強勢的增長。11月時薪環比增0.6%,高於前值0.4%和市場預期0.3%;同比增5.1%,高於前值4.7%和市場預期4.6%。往前看,薪資增速預計逐步回落,但粘性較高。薪資增速的領先指標勞動力市場差異指數以及職位空缺/失業人數比率剛開始觸頂,其對薪資增速的傳導還處於初級階段。
第三,住戶調查方面(household survey),11月失業率為3.7%,持平於前值和市場預期。3.7%的失業率高於年內低點的3.5%,但仍低於年初的4.0%,和疫情前的失業率水平相比(從季度均值看,2019年在3.6-3.8%,2018年在3.8-4.0%,2017年在4.2-4.6%)也仍不算高。
第四,11月勞動參與率62.1%,低於前值62.2%和市場預期62.3%,即勞動力供給恢復情況依然不佳。美國的勞動參與率在疫後第一階段(2020二季度-2021年底)整體震蕩上行;2022年內在62.1-62.4%的區間徘徊。勞動參與率仍顯著低於疫情前(2019年底63.3%)的原因可能包括國際移民減少,以及疫情引發部分勞動力人口轉化為非勞動力人口。
第五,11月30日,美聯儲主席鮑威爾在布魯金斯學會的演講《通脹與勞動力市場》中表示,勞動力市場的緊張程度對理解核心服務通脹有重要意義;現階段勞動力需求遠大於供給,導致就業增速遠高於適應人口增長所需的速度(約10萬個工作/月),而美聯儲貨幣政策旨在緩和勞動力需求,使得就業市場走向平衡,現在的薪資增速距離目標水平還有1.5-2個百分點左右的回落空間。基於鮑威爾演講所展示出來的政策邏輯,11月的非農數據進一步確定了美聯儲會沿著既定計劃推進加息;加息出現顯著變數的概率下降;關於2023年降息的預期仍缺少證據支撐。
第六,非農數據公布後,美債收益率一度快速升至3.63%;後續衝高回落,尾盤收於3.48%,抹平漲幅;Fed Watch顯示12月加息50bp的概率穩定在78.2%;但美聯儲終端政策利率預期從12月1日的4.86%上升至12月2日的4.92%;主要股指小幅震蕩。整體來看,市場糾結於美聯儲短期的繼續緊縮和未來的經濟回落趨勢。
第七,11月以來,10年期美債收益率累積回落56bp,反映對兩個邊際變化的定價。一是10月美國通脹數據超預期回落;二是11月議息會議多數美聯儲官員認同逐步放慢加息步伐,市場理解12月加息幅度將從75bp變50bp。伴隨著緊縮預期的初步緩和,彭博美國金融狀況指數(financial condition index)持續回升,融資環境寬鬆疊加增長放緩預期,美元指數亦從11月初的111.6回落至12月初的105以下。美債收益率回落有利於全球風險資產定價,美元指數回落會進一步有利於非美資產;同時,非農等數據也提示這兩個趨勢尚未進入單邊改善的坦途。
正文
美國11月新增非農26.3萬人,超出市場預期20萬人;前值由增26.1萬人上修至28.4萬人,整體呈現偏強的特征。新增非農主要貢獻項為休閑和酒店業、醫療保健和社會救助、政府部門;零售和運輸倉儲業為主要拖累項。
11月新增非農26.3萬人,超出市場預期6.3萬人,較8-10月月均新增29.7萬人略有回落。前值由增26.1萬人上修至增28.4萬人。2022年月均新增非農39.2萬人,較2021年月均新增56.2萬人有所回落,但仍呈現偏強特征。
11月新增非農主要貢獻項為休閑和酒店業、醫療保健和社會救助、政府部門,分別新增8.8萬人(前3月平均月增6.1萬人)、6.8萬人(前3月平均月增7.6萬人)、4.2萬人(前3月平均月增3.6萬人),美國服務業消費持續修復提振休閑和酒店業就業、新冠以及流感季的到來則促進醫療保健業的新增就業。零售業和運輸倉儲業為主要拖累項,分別減少3萬人(前3月平均月減1萬人)和1.5萬人(前3月平均月減7千人)。
11月薪資增速同樣維持較為強勢的增長。11月時薪環比增0.6%,高於前值0.4%和市場預期0.3%;同比增5.1%,高於前值4.7%和市場預期4.6%。往前看,薪資增速預計逐步回落,但粘性較高。薪資增速的領先指標勞動力市場差異指數以及職位空缺/失業人數比率剛開始觸頂,其對薪資增速的傳導還處於初級階段。
11月薪資增速超預期增長,環比增0.6%,預期增0.3%,11月薪資環比增速為2022年1月以來最高漲幅;同比增5.1%,預期增4.6%,較2022年3月的5.6%顯著回落。其中,信息業(環比增1.6%)、貿易運輸和公用事業(環比增1.1%)、公用事業(環比增0.6%)、休閑及酒店業(環比增0.5%)為薪資增速的主要支撐項。
向前看,薪資增速將逐步回落,但粘性較高。10月密歇根大學1年通脹預期較9月上行0.3個百分點至5%左右高位;薪資增速的領先指標,勞動力市場差異指數剛開始觸頂、職位空缺和失業人數比率仍處於1.7倍的高位,兩者對薪資增速的傳導還處於初級階段。
住戶調查方面(household survey),11月失業率為3.7%,持平於前值和市場預期。3.7%的失業率高於年內低點的3.5%,但仍低於年初的4.0%,和疫情前的失業率水平相比(從季度均值看,2019年在3.6-3.8%,2018年在3.8-4.0%,2017年在4.2-4.6%)也仍不算高。
11月失業率保持在3.7%,家庭就業人數(household employment)減少13.8萬人,其中,25-54歲以及55歲以上就業人數分別減少11.9萬人和22.2萬人。
11月多職業從業人數上升16.5萬人,自雇傭工作人數減少28.9萬人,與機構調查數據反映相似的結論,即勞動力市場偏緊,需求遠大於供給導致多職業從業人數上升、自雇傭人數回落。
11月勞動參與率62.1%,低於前值62.2%和市場預期62.3%,即勞動力供給恢復情況依然不佳。美國的勞動參與率在疫後第一階段(2020二季度-2021年底)整體震蕩上行;2022年內在62.1-62.4%的區間徘徊。勞動參與率仍顯著低於疫情前(2019年底63.3%)的原因可能包括國際移民減少,以及疫情引發部分勞動力人口轉化為非勞動力人口。
勞動參與率的計算公式為勞動力人口/(勞動力人口+非勞動力人口),疫情引發的提前退休、以及長新冠導致整體勞動力供給顯著下滑,11月非勞動力人口較疫情前(2020年2月)上升518萬人,引導分母端上升,勞動參與率下行。結構上來看,55歲以上以及25-54歲人群勞動參與率持續回落,與疫情前水平相差仍然較大,16-25歲人群勞動參與率自2022年以來趨勢向下。
同時需要注意的是,25-54歲勞動參與率已經上升至82.4%,與疫情前83%只相差0.6個百分點,顯示青壯年就業供給的進一步抬升較為有限,勞動力供需緊張的狀態大概率持續較長一段時間。
11月30日,美聯儲主席鮑威爾在布魯金斯學會的演講《通脹與勞動力市場》中表示,勞動力市場的緊張程度對理解核心服務通脹有重要意義;現階段勞動力需求遠大於供給,導致就業增速遠高於適應人口增長所需的速度(約10萬個工作/月),而美聯儲貨幣政策旨在緩和勞動力需求,使得就業市場走向平衡,現在的薪資增速距離目標水平還有1.5-2個百分點左右的回落空間。基於鮑威爾演講所展示出來的政策邏輯,11月的非農數據進一步確定了美聯儲會沿著既定計劃推進加息;加息出現顯著變數的概率下降;關於2023年降息的預期仍缺少證據支撐。
11月30日,鮑威爾在布魯金斯學會發表演講,對通脹走勢以及貨幣政策做出展望,鮑威爾表示,現階段就業增速過快,遠高於適應人口增長所需的速度,大概為10萬個工作/月(job growth remains far in excess of the pace needed to accommodate population growth over time—about 100,000 per month by many estimates);薪資增速水平仍有1.5-2個百分點左右的回落空間(the current wage increases are one and a half or two percent above the principal wage measures that the Fed looks at)。
基於鮑威爾的發言,11月的新增非農的數量顯然與10萬個工作/月的標準相差較大,11月薪資同比和環比超預期增長也與美聯儲錨定的薪資增速目標有較大背離,因此美聯儲緊縮還是會持續。
考慮到貨幣政策對經濟和通脹的影響有一定的滯後性,預計12月加息斜率放緩仍是大概率事件,但由於就業供需仍然非常緊張、職位空缺回落緩慢,導致通脹粘性較高,因此預計終端政策利率可能會達到5-5.25%左右水平,並且較難在2023年降息。
非農數據公布後,美債收益率一度快速升至3.63%;後續衝高回落,尾盤收於3.48%,抹平漲幅;Fed Watch顯示12月加息50bp的概率穩定在78.2%;但美聯儲終端政策利率預期從12月1日的4.86%上升至12月2日的4.92%;主要股指小幅震蕩。整體來看,市場糾結於美聯儲短期的繼續緊縮和未來的經濟回落趨勢。
非農數據公布後,10年期美債收益率從3.48%衝高至3.63%,隨後持續走低,收盤回落至3.48%;Fed Watch數據顯示,美聯儲12月加息50bp的概率維持在78.2%,但對於美聯儲終端政策利率預期從12月1日的4.86%上升到12月2日的4.92%,顯示強勁的非農以及薪資增速一定程度上增加了市場對美聯儲緊縮的預期。
11月以來,10年美債收益率累積回落56bp,反映對兩個邊際變化的定價。一是10月美國通脹數據超預期回落;二是11月議息會議多數美聯儲官員認同逐步放慢加息步伐,市場理解12月加息幅度將從75bp變50bp。伴隨著緊縮預期的初步緩和,彭博美國金融狀況指數(financialconditionindex)持續回升,融資環境寬鬆疊加增長放緩預期,美元指數亦從11月初的111.6回落至12月初的105以下。美債收益率回落有利於全球風險資產定價,美元指數回落會進一步有利於非美資產;同時,非農等數據也提示這兩個趨勢尚未進入單邊改善的坦途。
10年期美債收益率自11月1日(4.04%)起至12月2日(3.48%),回落幅度達到56bp。一則,10月通脹數據超預期回落緩和市場對通脹的擔憂。二則,美聯儲官員以及鮑威爾主席對加息節奏放緩的言論,引導市場不斷降低貨幣緊縮的預期。截至12月2日,期貨市場隱含美國聯邦基金利率將在2023年5月達到4.92%,並在之後逐步回落,2023年12月下行至4.4%。三則,對美聯儲緊縮預期的回落利好美債流動性、降低美債波動率水平,進而壓降美債收益率。截至12月2日,美國國債波動率指數自11月起下行29.8個百分點(指數越低,波動率越低),國債流動性指數自11月起下降0.4個百分點(指數越低,流動性越高)。
向前看,一方面,美聯儲加息斜率可能持續放緩,其對市場預期的影響可能超過美聯儲higher for longer的指引,給美債收益率帶來下行壓力;另一方面,若經濟數據維持韌性,薪資增速粘性較高,則可能引導市場重新調整對通漲走勢的預期,進而調整對美聯儲緊縮的預期,對美債收益率形成支撐。
市場對貨幣緊縮預期的降低,導致彭博美國金融狀況指數(financial condition index)持續回升,指數回升代表融資環境趨於寬鬆,引導美元指數回落。短期來看,美聯儲加息斜率的放緩大概率會使得市場對金融環境放鬆的進一步定價。
核心假設風險:美國經濟因美聯儲快速收緊流動性而陷入深度衰退,導致美聯儲超預期降息或者提前結束縮表;俄烏局勢升級,引發全球通脹再度升溫。
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