作者:蘭德爾·W·福賽斯
處於紀錄高位的金融市場與幾近蕭條的美國經濟之間的鴻溝將持續存在。
傑伊·鮑威爾,當心你的願望。在描述美聯儲提高通貨膨脹的新政策目標時,他說出的目標是最大化就業。然而,除此之外,意外後果可能是債券和股票市場的動蕩。
在堪薩斯城聯儲舉行的傑克遜霍爾會議上,鮑威爾概述了期待已久的美聯儲貨幣政策策略更新。由於新冠疫情,這次會議在線上進行,取代了通常在這個懷俄明州度假勝地進行的公費差旅。主要的變化是,美聯儲的目標是2%的平均通貨膨脹率,即通脹不足2%的部分由「略高於2%」的時期抵消。根據其首選的衡量標準,通脹已經低於2%的目標。
關鍵的影響在於,美聯儲提高利率的速度將會放緩,這反過來又會使失業率保持在較低水平。美聯儲的新聲明表示,它將尋求緩解就業最大化帶來的「短缺」,而不是緩解就業最大化帶來的「偏離」。
野村北美首席經濟學家劉易斯·亞歷山大(Lewis Alexander)寫道,措辭上看似微小的變化實際上代表著一個重要轉變。美聯儲不再會僅僅因為失業率低於它認為的充分就業水平就收緊政策。
這意味著未來幾年的低利率。道明銀行(TD Bank)的策略師們寫道,期貨市場預計,美聯儲在2024年底之前不會將聯邦基金利率的目標區間從目前的0%至0.25%提高——這幾乎是又一個總統任期。
在美聯儲備受期待的政策策略調整之前,情況就是這樣。鮑威爾曾預計,美聯儲將於今年春季公布這一政策,但新冠疫情危機造成了幹擾。這本不應該讓人感到意外。7月29日,鮑威爾在上一次聯邦公開市場委員會會議後的新聞發布會上表示,這些變化實際上是「將我們已經采取的政策編纂成法律。」
然而,對於資深的美聯儲觀察人士而言,新的政策體製與上世紀60年代和70年代非常相似。當時,人們認為容忍稍微高一些的通脹就能降低失業率。這就是令人擔憂的地方。
「政策已經回到寬領和雙層針織西裝的時代,但通脹將不會像上世紀70年代那樣。」TS Lombard首席美國經濟學家史蒂文·布利茨(Steven Blitz)寫道。當時,嬰兒潮一代湧入就業市場,大多數消費品都是國內生產的,並且勞動力高度工會化,所有這些都推動了工資—物價螺旋。
相比之下,現在勞動力增長緩慢,而高成本的勞動力很容易被國外更廉價的工人或更廉價的技術所取代。就業增長主要集中在低工資的零售業、休閑業和酒店業——盡管失業率(新冠疫情之前)很低,但這種情況已經抑製了收入增長。
布利茨接著說,如果此次經濟復蘇是一種傳統的復蘇,那麽薪資增長應該有助於美聯儲實現其通脹目標。他認為,如果就業機會來自就業回流或建築業,那麽這種可能性最大。長期承諾的聯邦基礎設施建設可能會進一步推動建築業。但是,大部分的通脹可能會以租金的形式表現出來,這是一種對消費能力稅負,而技術和全球化仍然是反通脹的平衡因素。
聯博(AllianceBernstein)前首席經濟學家約瑟夫·卡森(Joseph Carson)在領英上撰文稱,以「核心」消費者價格指數(不包括食品和能源價格)衡量,目前的通脹率在過去五年中已有四年高於2%。相反,美聯儲遵循的是個人消費平減指數,該指數一直低於2%的目標。
卡森解釋說,個人消費支出指數(PCE)70%的數據來自消費者價格指數(CPI),但PCE也包括政府和企業提供給消費者的商品,這些商品的價格由經濟分析局估算,因為這些商品實際上並沒有賣給消費者。谘詢公司Bleakley Advisory Group首席投資官皮特·布科瓦(Peter Boockvar)進一步指出,PCE給予醫療開支很大的權重,這些醫療開支被醫保計劃和醫療救助計劃的報銷固定著。
然而,消費者本身並沒有看到任何通脹不足。卡森說,密歇根大學的情緒調查顯示,消費者的通脹預期一直高於報告的數字和2%的目標。更高的價格傷害了那些最負擔不起消費成本的人,布科瓦補充說,導致低收入勞動者的實際收入更低。
美聯儲通過保持低利率來刺激通脹的努力,其真正的受益者是借款人和金融市場。
在前者中,美國政府是最大的借款人。在新冠疫情爆發之前,聯邦赤字已經達到了每年約1萬億美元的水平,現在預計下個月結束的財政年度赤字總額將達到3.7萬億美元。除了最長的期限之外的全部借款能夠以低於1%的利率借入,使得激增的債務更容易償還。
但布利茨認為,在赤字繼續上升的情況下保持低利率意味著美聯儲將購買更多美國國債。他補充稱,這意味著美聯儲事實上已經轉向現代貨幣理論,即各國政府可以無限製地以本幣借款。
無論事實如何,在鮑威爾演講結束後,長期國債收益率8月27日明顯走高。基準的10年期國債收益率上升6個基點,至0.74%,而30年期國債收益率升升9個基點,至1.5%;兩者均為6月中旬以來的最高水平。
然而,美聯儲成功製造的是資產通脹。盡管CPI一直保持在2%以上,但卡森認為,「更大的問題是,在資產價值已經處於高得離譜的水平之際,新政策將引發金融領域更多的投機和風險。」他說,金融或經濟的過度繁榮會導致失衡,而這種失衡會自然而然地得到糾正,但會伴隨著崩潰。
布利茨說,美聯儲通過證券購買來注入流動性,本應促進銀行放貸,但相反,它卻帶著「隨之而來的資本錯配」進入了風險資產市場。
與此同時,新政策實際上將「美聯儲看跌期權」奉為神聖,即美聯儲經常出手拯救股市——如果失業率繼續高企,美聯儲肯定還會這麽做。但這並不意味著市場不會下跌。他觀察到,如果央行擴大儲備就可以防止股市下跌,那麽日本股市就不會仍然遠低於1990年的峰值。
美聯儲新的政策體系中缺少的一樣東西,是所謂的前瞻性指導,即貨幣政策製定者們認為他們將走向何方。實際上,只要失業率仍然居高不下,美聯儲目前的近零利率政策以及大舉購買美國國債和機構抵押貸款支持證券的做法將繼續下去。其結果是,處於紀錄高位的金融市場與幾近蕭條的美國經濟之間的鴻溝將持續存在。
編輯/lydia