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廣發:宜部署中概股回歸機遇

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美國強化監管背景下,未來中概股回歸中國資本市場或進一步提速。我們就中概股回歸的原因、回歸路徑、回歸後對港股市場的影響進行剖析。

美股中概股回歸中國資本市場是大勢所趨。受本身質地參差不齊,與信息不對稱等因素影響,中概股常年受到「估值歧視」,回歸中國資本市場的動機始終存在。但過去由於受AH市場上市製度限製影響,部分未盈利、同股不同權企業只能選擇赴美上市。在近期美國監管政策持續收緊,以及AH市場製度改革為中概股回歸創造條件的背景下,未來中概股回歸或進一步加速。

中概股回歸存在三種選擇,港股或是中概股回歸首選。三種方式包括:(1)美股退市,重新A/H上市;(2)保留美股上市地位,在A/H市場雙重上市;(3)保留美股上市地位,在A/H市場第二上市。考慮私有化退市成本較高,以及港股允許以大中華為業務重心的公司保留VIE架構進行二次上市等因素,港股市場或成為中概股回歸的首選。

我們篩選出30只滿足財務標準,未來或通過第二上市回歸港股的潛在標的。隨著中概股逐步回歸,將起到優化港股行業結構、提振港股整體與相關行業估值、提高交易活躍度,為市場引入源頭活水等效用。

投資策略:規避香港本地股,布局中概股回歸。短期香港社會局勢變化、中美雙邊關系存在較高不確定性。此外,歐美復工後的疫情長尾風險仍然存在,加上低油價影響,需關注因債務「壓力測試」、基本面下修帶來的海外波動風險。但在 「資產荒」下,高股息的港股若估值回調後,中長期的配置性價比仍極高;行業配置關注高股息低估值(但需規避香港本地股)、稀缺性(軟件互聯網)主線。

● 市場概覽與情緒跟蹤

上周(5.18-5.22)恒生指數下跌3.64%,板塊方面,恒生一級行業除能源業外全部下跌,綜合業跌幅最大。HVIX指數、港股看跌看漲期權比例、主板沽空比例均顯著上升。

● 宏觀流動性與估值跟蹤

上周(5.18-5.22)人民幣兌美元匯率小幅貶值,10年期美債利率0.66%,中美利差收窄至196BP.WTI原油價格上漲至33.3美元/桶。恒生指數PE 9.32倍,低於歷史均值水平。

● 一致預期EPS跟蹤

上周(5.18-5.22)彭博對於恒生指數、恒生國企指數20年EPS一致預期增速下調。

● 南下北上資金跟蹤

上周(5.18-5.22)北上資金淨流入79.5億元,南下資金淨流入72.6億元,港股成交額中南下資金參與占比小幅下降。

● 核心假設風險

美元、美債利率上行;國內信用收緊;盈利不達預期、貿易格局惡化。

報告正文

一、港股周論:中概股回歸:港股新經濟「源頭活水」


市場對香港不確定性擔憂加劇,受此影響,港股恒生指數上周五(5月22日)大幅下跌5.56%。全周來看,恒生指數、恒生國企指數分別下跌3.64%、2.56%。板塊方面,恒生一級行業除能源業外全部下跌,綜合業跌幅最大。

美國強化監管背景下,未來中概股回歸中國資本市場或進一步提速。除監管風險外,中概股回歸還有哪些考量,回歸路徑上有哪些選擇?若回歸港股,將對港股市場產生哪些影響?本期策論我們就中概股回歸這一熱點話題進行剖析。

1.1 監管風險以外,中概股「估值歧視」始終存在

在探討中概股回歸原因之前,有必要對在美上市中概股概況進行初步了解:目前美股中概股共247只,從歷年上市與退市數量變化看,2017-2019年美股出現中概股上市熱潮;但今年以來,中概股赴美上市節奏明顯放緩。

市值和結構層面,美股中概股市值占全部美股的比例維持在5%左右,但中概股內部近年來行業結構變化明顯,其中能源、電信業公司市值占比持續下降,而代表「新經濟」的可選消費、科技股在中概股中開始占據主導。


為何在近三年中概股赴美上市熱潮後,市場對中概股回歸的預期突然增強?最直接的因素在於美國收緊監管政策。從2019年開始,美國對中概股限製政策持續加碼。

但即使不考慮監管風險,中概股回歸仍或是大勢所趨。過去AH市場上市製度限製未盈利、同股不同權等公司上市,部分優質「新經濟」企業只能選擇赴美上市,2018年以來,AH市場對於「新經濟」公司上市的條件逐漸放寬,製度層面已不再存在限製。

更重要的原因在於,受中概股本身質地參差不齊,與信息不對稱等因素影響,中概股在美國市場受到天然的「估值歧視」:

其一,中概股魚龍混雜,優質中概股受到拖累。以在美上市中概股為研究對象,近三年歸母淨利潤均為正的公司占比僅37%,而連續三年虧損的公司占比33%;現金流指標來看,近三年經營現金流均為正的公司占比41%,連續為負的公司占比21%。中概股本身質地的確參差不齊,而部分劣質公司導致市場對整體中概股存在一定偏見。如近期瑞幸咖啡曝出造假事件後,整體中概股均受到拖累。

其二,信息不對稱加劇「估值歧視」。由於中概股「管理、經營在中國,上市、交易在美國」,導致中概股與國外投資者之前形成了無法避免的屏障。此外,近年來一些赴美上市的「新經濟」中概股,其經營模式較為獨特,可與之類比的海外公司較少,進一步加大了海外投資者對信息不對稱所引發的潛在風險的擔憂。

綜合來看,由於中概股常年受到「估值歧視」,回歸中國資本市場的動機始終存在。在近期美國監管政策持續收緊,以及AH市場製度改革為中概股回歸創造條件的背景下,未來中概股回歸或進一步加速。




1.2 中概股回歸存在三條潛在路徑

目前中概股回歸存在三種選擇:(1)美股退市,重新A/H上市;(2)保留美股上市地位,在A/H市場雙重上市;(3)保留美股上市地位,在A/H市場第二上市。

從回歸流程看,美股退市再重新上市需完成「海外私有化退市—拆除VIE架構—清理海外SPV—理順境內股權關系—內地借殼上市」等諸多復雜操作,所消耗的時間較長、成本更高。

雙重上市指同一家公司在兩個證券交易所同時掛牌,且同時滿足兩地對上市公司的各項監管要求,較為典型的雙重上市案例在A股、港股同時掛牌的「A+H」上市,以及港股公司百濟神州(06160.HK)在港股、美股同時上市等。

中概股可選擇的第三種回歸方式是第二上市,相較於雙重上市,第二上市的審核標準相對寬鬆。例如去年11月,阿里巴巴-SW(09988.HK)采用「H股+ADR」的方式在港股完成第二上市。

美股中概股回歸中國資本市場的首選更可能是港股。一方面,股權結構復雜、外資股東占比較高的中概股私有化退市成本較高;另一方面,若存在VIE架構,中概股采用「雙重上市/第二上市」回歸A股也面臨一定限製;而根據港股上市新規,對於大中華為業務重心的公司,在港進行第二上市時,可保留現行VIE架構。因此預計港股市場將是中概股回歸的首選。


1.3 中概股回歸對港股有何影響?

我們對247只中概股進行梳理,篩選出30只滿足財務標準,未來或通過第二上市方式回歸港股的潛在標的。若以上中概股回歸港股,會產生哪些影響?我們總結如下:優化港股行業結構、提振港股整體與相關行業估值、提高市場交易活躍度。

其一,優化港股行業市值結構。目前金融行業市值占全部港股的比例超30%。考慮到潛在回歸的美股中概股集中在可選消費、科技領域,將顯著改善港股市值結構,提升「新經濟」公司在港股市場的話語權。

其二,提高港股估值中樞,相關「新經濟」行業更為受益。港股是全球股市的「估值窪地」,最重要的原因之一在於港股金融、地產等低估值公司占比較高。若未來更多優質美股中概股回歸,將明顯抬升港股整體估值。此外,對於可選消費、科技等行業內的其它港股公司而言,中概股回歸後,也將享受行業整體估值擴張帶來的收益。

其三,增強港股交易活躍度,為市場引入源頭活水。阿里巴巴-SW(09988.HK)於去年底回歸港股市場,盡管IPO募資近1000億港元,但對市場的「抽血效應」並不顯著,阿里的回歸反而提升了港股市場的交易活躍度,吸引更多資金參與交易。今年以來,阿里巴巴日成交額占全部港股成交的比例最高超過5%。



1.4 投資策略:規避香港本地股,布局中概股回歸

美國強化監管背景下,未來中概股回歸中國資本市場或進一步提速。我們就中概股回歸的原因、回歸路徑、回歸後對港股市場的影響進行剖析。

目前美股中概股共247只,市值占全部美股的比例約5%。拉長時間看,能源、電信業中概股市值占比持續下降,而代表「新經濟」的可選消費、科技股在中概股中逐漸占據主導。

受本身質地參差不齊,與信息不對稱等因素影響,中概股常年受到「估值歧視」,回歸中國資本市場的動機始終存在。但過去由於受AH市場上市製度限製影響,部分未盈利、同股不同權企業只能選擇赴美上市。在近期美國監管政策持續收緊,以及AH市場製度改革為中概股回歸創造條件的背景下,未來中概股回歸或進一步加速。

中概股回歸存在三種選擇:(1)美股退市,重新A/H上市;(2)保留美股上市地位,在A/H市場雙重上市;(3)保留美股上市地位,在A/H市場第二上市。綜合考慮私有化退市成本較高,以及港股允許以大中華為業務重心的公司保留VIE架構進行二次上市等因素,我們判斷港股市場將是中概股回歸的首選。

我們篩選出30只滿足財務標準,未來或通過第二上市方式回歸港股的潛在標的。隨著中概股逐步回歸,將起到優化港股行業結構、提振港股整體與相關行業估值、提高交易活躍度,為市場引入源頭活水等效用。

投資策略:規避香港本地股,布局中概股回歸。從海外市場走勢來看,歐美復工後的疫情長尾風險仍然存在,加上債務違約「壓力測試」、經濟衰退和盈利下修、刺激政策效應邊際弱化,未來1-2個月存在波動抬升、估值回調的壓力。短期而言,匯率波動、香港社會局勢變化、中美雙邊關系不確定性增加,可能加大港股市場回調風險。但港股極低的估值已隱含了海外「危機模式」和基本面下行的悲觀情景,短期顯著回調後我們反而建議對港股更加積極。

布局思路方面,在配置「高股息+稀缺資產」的核心框架下,我們重點提示關注兩個「短期風險」和一個「中期機遇」:(1)香港社會局勢不確定性增加,對本地股的基本面和估值帶來雙重衝擊,建議繼續規避本地股;(2)短期中資強勢股可能迎來快漲後的補跌,例如醫療設備、半導體、耐用消費品等;(3)關注中概股回歸趨勢,中期繼續配置優質稀缺互聯網及軟件服務龍頭。

市場概覽與情緒跟蹤:上周(5.18-5.22)恒生指數下跌3.64%,板塊方面,恒生一級行業除能源業外全部下跌,綜合業跌幅最大。HVIX指數、港股看跌看漲期權比例、主板沽空比例均顯著上升。

宏觀流動性與估值跟蹤:上周(5.18-5.22)人民幣兌美元匯率小幅貶值,10年期美債利率0.66%,中美利差收窄至196BP.WTI原油價格上漲至33.3美元/桶。恒生指數PE 9.32倍,低於歷史均值水平。

一致預期EPS跟蹤:上周(5.18-5.22)彭博對於恒生指數、恒生國企指數20年EPS一致預期增速下調。

南下北上資金跟蹤:上周(5.18-5.22)北上資金淨流入79.5億元,南下資金淨流入72.6億元,港股成交額中南下資金參與占比小幅下降。

二、一周港股流動性、盈利預期與估值


2.1 市場概覽與情緒跟蹤



2.2 宏觀流動性與估值跟蹤






2.3 一致預期EPS跟蹤



2.4 南下北上資金跟蹤




風險提示

美元指數、美債收益率大幅上行的風險,國內信用政策持續收緊的風險,經濟和上市公司盈利不達預期的風險,貿易格局繼續惡化的風險。

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財經新聞常見問題 FAQ

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由於產品和服務的價格不斷上升,故幣值會隨時間而降低,這便是通貨膨脹。幣值會受以下因素侵蝕通脹:簡單來說,產品和服務的價格上升,就會造成通脹。當物價上升,受薪人士便會要求加薪,隨著通脹加劇,貨幣的購買力便不斷減弱。 利率波動:當利率下降,存款的利息回報便會減少。如果存款利率低於通脹,儲蓄便會失去原有的價值。但某類投資如股票和債券等卻可能因息口下降而升值。

為何銀色債券以債務工具於中央結算系統(CMU) 作清算及儲存 ?

根據銀色債券發行通函,若客戶經配售銀行申請銀色債劵,所分配的銀色債券會以債務工具於中央結算系統(CMU)作清算。

甚麼是債券?

債券是由政府、公司或其他機構發行的一種借貸票據。當您購入債券,即等同向發行者提供貸款,發行者則承諾於債券到期日以指定價格贖回債券,而在到期日前則須支付指定的利息。債券的種類繁多,不同的發行者以不同的條款發行債券。例如:定息債券、浮息債券、零息債券及存款證等。一般來說,債券及存款證的回報比較穩定。目前,銀行可代客買賣多種債券和存款證,除備有多種主要貨幣選擇外,客戶亦可選擇不同債券發行機構,包括政府,如中國政府、美國政府及香港特區政府等,或本地著名的半官方機構,超國機構及世界知名的公司。此外,債券年期由一年至三十年不等,而票面收益亦各異,選擇眾多,能符合投資者的不同需要。投資金額低至港幣1萬元。

甚麼是證券?

證券是一般可在股票市場交易之投資工具的統稱。任何人士均可透過經紀或銀行從事證券投資,並可從每日的報章或互聯網觀察投資行情。 證券投資的回報潛力一般高於儲蓄戶口。在經濟蓬勃的地區,只要假以時日,股市一般都會出現增長,有時更會在短時間內急升。但是,股市波動在所難免,所以購買證券不應視為一種短線的謀利方法。購買證券需要支付有關的交易費用,例如經紀佣金。如果要享有交收的便利,您可考慮採用銀行證券買賣服務。除了自行投資證券外,您亦可委託專業投資管理人員或公司代勞。

何謂「首次公開招股」(IPO)?

「首次公開招股」(IPO)是指一間公司首次向公眾投資者發行新股,債券或銀行發行的存款證。此類股票,債券或存款證有可能在證券交易所上市買賣。

為何我經銀行IPO申請獲分配的通脹掛鈎債券以債務工具於中央結算系統(CMU) 作清算及儲存?

根據通脹掛鈎債券發行通函, 若客戶經配售銀行申請該債劵, 所分配的債券會以債務工具中央結算系統(CMU)作清算,及在銀行的債券買賣服務透過場外交易買賣。

如何啓動我的中國A股交易服務?

如您已持有銀行綜合投資戶口及人民幣儲蓄戶口,即可買賣合資格的中國A股, 毋須登記。如您未持有任何銀行綜合投資戶口,亦可透過銀行銀行網上理財(只適用於現有銀行銀行客戶)或親臨任何一間銀行分行開立綜合投資戶口,過程方便快捷。此服務只適用於非美國個人客戶並持有符合美國稅務局要求的身分證明文件,例如香港永久居民身份証或護照。

參加銀行的「股票月供投資計劃」有什麼好處?

您可以:以符合預算的金額購入股票透過「成本平均法」減低投資風險享受中長線投資所帶來的較高回報潛力迎合個人的儲蓄投資需要

甚麼是單位信託基金?我怎受惠於基金投資?

單位信託基金亦稱互惠基金為投資者提供多元化投資機會,方法是由基金經理把眾投資者的資金,匯聚成一筆龐大基金,用以在廣泛地區及市場作不同的投資。所以,即使個人的投資額不大,投資者亦可參予全球各地市場的證券、債券、貨幣及商品投資。這種多元化投資稱為投資組合。單位信託基金提供多項有利因素:分散風險:由於分散投資,故基金的風險通常低於投資單一股票。但不同的基金,其風險和回報的水平,當然亦會有差異。專業管理:基金經理的日常工作主要是研究和管理投資。個人投資者一般很難像基金經理對全球市場有透徹的認識,但如果購買單位信託基金,便可享有基金經理提供的專業知識。投資全球市場:透過單位信託基金,您的資金可運用於個人投資者未必能夠涉足的海外市場,從而擴闊投資範疇。經濟效益:由於大量投資者的資金以單一基金處理,故能平均攤銷經營成本和佣金,減低個人投資者支付的費用。流動性:您可在任何交易日(但基金所掛屬國家的公眾假期除外)買賣單位信託基金,增加資金流動性。有些單位信託基金產品與各證券交易所上市的指數期權掛屬,亦有時與貨幣期權掛屬。這種基金的風險略高於多元化的基金組合。

什麼是結構投資產品?它是如何運作的?

結構投資產品是涉及衍生工具的投資產品,其回報﹑到期金額及/或其結算方法是參照1) 任何一項或多於一項的參考資產的價格、價值或水平的變動; 及/或 2) 任何事件的發生或不發生而釐定。

有哪些資產屬於要約範圍內?

要約僅針對透過歐洲清算銀行有限公司(Euroclear Bank SA/NV) 直接持有的證券(即債券,存款證和股票),Euroclear Bank SA / NV是本行參與的唯一歐洲經濟區中央證券存管處(例如帶有ISIN 前置代號XS,US,AU,CA)。該要約與透過Euroclear的其他託管人或附屬託管人持有的證券無關。

當「高息投資存款」的存款日為提交指示之後第2個營業日,如何計算綜合理財戶口有抵押信貸的信貸比例?

若已於交易日(Trade Date) 開立「高息投資存款」並處於存款日(Deposit Date)之前的時間: 如以外幣作為存款貨幣,該筆已保留於戶口作為扣除交易所需的款項將會從戶口可用結餘 (account available balance) 中扣除並不會納入有抵押信貸的計算。因此有抵押信貸的信貸額將會下降,基於外幣存款在「高息投資存款」交易日之前被計算為有抵押信貸的信貸額。 如以港元作為存款貨幣,該筆已保留於戶口作為扣除交易所需的款項將亦會從戶口可用結餘 (account available balance) 中扣除並不會納入有抵押信貸的計算。但基於港元存款在「高息投資存款」交易日之前已不納入為有抵押信貸的信貸額,因此有抵押信貸的信貸額不會受影響。 在「高息投資存款」存款日(Deposit Date)當日(即交易日之後第2個營業日),以任何貨幣作為存款貨幣的交易金額將會納入計算為有抵押信貸的信貸額,直至到期日為止。

如何經銀行投資外匯?

您可以經銀行透過多種方法投資外匯。您可使用24小時外幣兌換服務讓您隨時隨地透過網上理財或流動理財設立兌換指示。若您對個別外幣有特定的目標兌換價,您可透過外匯限價買賣服務預設指示。若您想以定期儲蓄的形式累積外幣或人民幣,您可透過外幣/人民幣轉存服務預設兌換指示,我們會根據您的預設指令自動替您執行指示。

要約僅針對透過歐洲清算銀行有限公司(Euroclear Bank SA/NV) 直接持有的證券(即債券,存款證和股票),Euroclear Bank SA / NV是本行參與的唯一歐洲經濟區中央證券存管處(例如帶有ISIN 前置代號XS,US,AU,CA)。該要約與透過Euroclear的其他託管人或附屬託管人持有的證券無關。

您首先需要了解個人的理財需要或投資目標、財政狀況及風險取向。您的目標可包括應付以下各項需要:保障家人子女教育退休策劃管理及累積財富遺產規劃您亦須考慮您的目標,投資年期,可承擔的投資金額及個人的投資偏好。

你們會於何時強制出售我的股票(斬倉?

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