在此背景之下如何理解政策變化？對各類資產有何影響？如何把握後市走勢，提前布局資本市場？請聽中金公司總量以及行業為您聯合解讀。

宏觀

張文朗

宏觀：穩增長，寬鬆再出發

政治局會議政策穩字當頭，基調類似2019年中央經濟工作會議，穩增長意圖明顯。無論是房地產政策的表態、「實施好擴大內需戰略」，還是「落實好就業優先政策」，都能看出穩增長的意圖。會議強調政策「穩字當頭、穩中求進」，「著力穩定宏觀經濟大盤」，「宏觀政策要穩健有效」，「保持社會大局穩定」，基調與2019年中央經濟工作會議較為類似。

財政政策和貨幣政策整體延續此前基調，擴內需戰略（包括消費促進政策）將發力。財政政策整體提法與2020年較為一致，雖然2022年名義赤字率可能並不一定會上升，但是考慮到今年未使用資金的結轉至明年可用，我們認為明年財政力度加強是大概率事件。貨幣政策提法與此前表態一致，而已經落地的降準也印證了貨幣政策穩中偏鬆的基調，我們預計未來貨幣政策仍有進一步寬鬆的空間。會議強調「實施好擴大內需戰略，促進消費持續恢復，積極擴大有效投資」，我們認為其中的消費促進政策值得期待，2022年社會消費品零售總額同比增速可能為6.5%左右。

地產政策表態較為積極，促進良性循環。對於市場較為關心的地產政策，會議在有限的篇幅中著墨較多，且位置偏前，整體表態較為積極。除了提出要「推進保障性住房建設」，更提出「支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求」，會議提出「促進房地產業健康發展和良性循環」。我們預計政策首先將著眼於居民按揭貸款，促進地產銷售回款到房地產開發投資的循環。

關於降準，本次共計釋放長期資金約1.2萬億元，部分用於置換到期的MLF，將降低金融機構資金成本每年約150億元。中國此前已經具備了降準的條件，主要原因是貨幣政策寬鬆的效果已經減弱、對信貸投放的支持作用有限。在2021年7月降準之後流動性並未明顯寬鬆，在負債成本大體不變的背景下，對實體經濟的支持要依靠利差的壓縮實現。但銀行繼續壓降利差的空間已經較為有限，若不采取進一步的措施降低銀行的資金成本，實體經濟的融資成本難繼續下降。8月以來累計新增的結構性貨幣工具額度已經有7000億元，和降準有一定的相互替代作用。但從9月以來的數據看，信貸的投放似乎並未出現明顯的改善，依靠票據衝量仍然是銀行完成信貸額度的重要手段。

同時，恒大開啟市場債違約，此時降準也有助於「鬆貨幣」對衝「緊信用」，穩定市場預期，嗬護投資者情緒。房地產監管是金融周期下行調整的應有之義，但中國的調整並非「暴風驟雨」，而更多是「和風細雨」。一方面，2017年金融供給側改革以來，歷經城投債化解、問題金融機構處置、問題企業處置，基本上都經歷了地方/企業自救、政府介入、債務重組的過程，已積累了大量的市場化、法製化化解流動性危機、處置債務的經驗。另一方面，應對市場自發緊信用，需要適度「鬆貨幣」、「寬財政」以對衝，同時「穩信貸」並優化投放結構。

目前的經濟下行壓力已經體現，本次降準意味著之前的穩增長政策信號正在一步步地變為實際的政策行動。考慮到較弱的經濟基本面以及2022年仍有4.05萬億元MLF到期，我們預計2022年仍有降準機會。不排除降息可能，但其在貨幣寬鬆的排序中相對靠後。

固收

範陽陽

降準提供低成本資金，推動金融機構進行信用投放。此次降準供給釋放長期資金約1.2萬億元，考慮到MLF到期，此輪降準實際淨投放金額或在6000億元附近。當前經濟下行壓力比較大，按說要推進寬信用，但是寬信用受到很多約束，一方面在於企業融資需求的下滑，另一方面則是銀行息差空間壓縮後，銀行自主「寬信用」的動力不足。如果希望引導金融機構去投放信用，支持實體經濟，那麽是需要讓金融機構有一定的息差空間。從這個邏輯看，無論是這次全面降準，還有之前的央行的碳減排支持工具和專項再貸款等工具，其目的都是給予金融機構低成本的負債，以打開金融機構的息差空間，並最終實現實體融資利率的下行。

房地產拖累經濟下行，貨幣寬鬆力度仍將加大。盡管前期房地產相關融資政策有所放鬆，部分項目資金壓力有所緩解，但是缺少刺激居民購房需求政策，商品房銷售持續低迷，企業拿地意願不足，土地出讓金大幅下滑，房地產市場仍處於加速回落過程中。如果按照當前房地產市場形勢演繹，明年上半年房地產投資可能大幅回落，並拖累國內經濟增速跌出政策容忍區間。從中央政治局經濟會議看，明年宏觀政策基調是穩中求進，政策定調轉向穩增長，強調「穩健的貨幣政策要靈活適度，保持流動性合理充裕」。明年財政政策會更加積極，但是效果可能有限，一方面是赤字增長空間有限，另一方面是財政收入壓力也比較大。在財政效果受限的情況下，政策還是要更多依賴貨幣寬鬆，同時房地產市場放鬆本身也需要貨幣寬鬆配合，要促進信用擴張首先還是要營造寬鬆的貨幣環境。

流動性仍將保持充裕，利率仍有下行空間。有投資者認為降準是「利好出盡」，後來穩增長政策落地，經濟可能會觸底回升，從而推動利率上行。但我們認為實體經濟的復蘇回暖仍取決於融資需求的恢復，但目前來看實體融資需求起色不甚明顯，需要政策進一步引導疏通，單一降準可能無法實現，不排除央行未來仍有進一步放鬆動作，包括降息操作等，降準只是政策調節的起點，而非終點。我們認為包括同業存單在內的短端利率仍有進一步下行空間，曲線會先在牛市中變陡，對於交易盤而言，我們認為可以嚐試買入中短端做陡曲線。同時對於配置盤而言不妨適度延長久期，我們認為利率下行的趨勢沒有改變，明年10Y國債低點可能降至2.5%附近，如果疊加考慮部分機構可能年底集中提前配置，12月可能是比較好的收集籌碼階段。

策略

李求索

整體觀點：政策定調穩增長，市場趨勢勿悲觀

11月份近期受Omicron新毒株擔憂、美聯儲主席表態可能加快寬鬆退出節奏等因素影響，海外市場波動加大，同時大部分商品價格下行。相比之下，A股彰顯韌性，符合我們的預期。從板塊上看，新能源汽車產業鏈及光伏近期整體波動，但部分消費包括食品飲料、醫藥等，以及前提跌幅大的煤炭、鋼鐵、有色等，表現相對較好。A股市場日成交仍處在萬億元上方水平，全A指數在接近前期的新高。

政治局會議定調穩增長，預計中央經濟工作會議精神定調類似。近年政治局經濟工作會議一般在12月份召開，而中央經濟工作會議一般會在幾天後。本周一媒體報道政治局會議分析2022年經濟工作，預計今年的中央經濟工作會議可能在隨後召開。從政治局會議的基調來看，政策強調明年經濟工作要穩字當頭、穩中求進，繼續做好「六穩」、「六保」工作，持續改善民生，著力穩定宏觀經濟大盤，保持經濟運行在合理區間，保持社會大局穩定。這意味著政策大基調相比年中以及年初有了一定的轉變。2021下半年以來，中國面臨增長壓力，地產市場相對較為低迷，政策穩增長的必要性和緊迫性在提升。從9月底開始，政策基調已經有了輕微的轉變，但從10、11月的經濟數據來看，增長動能可能並未明顯好轉，穩增長政策有進一步加碼的空間。政治局會議強調穩字當頭，繼續強調「六穩」、「六保」，並且央行宣布降準，這都代表政策基調已經有了較為明顯的變化。我們預計未來的中央經濟工作會議的精神，將基本延續這一基調，不過可能更加具體、更加詳細。

在結構上，我們從9月中旬開始持續提示上遊傳統周期板塊的風險，到目前為止股價已經大幅下行，短期可能有階段性反彈但總需求並不強勁。注意關注政策發力的潛在方向，保障性住房成為亮點之一。政治局會議在定調地產政策時，強調「要推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業健康發展和良性循環」。這一政策表態至少有幾層含義：1）合理的住房需求要滿足；2）房地產業需要健康發展和良性循環，可能要避免成為堵點、斷點或拖累；3）保障性住房成為穩住總需求的重要抓手。政治會議對地產行業的定調表明，從當前到2022年要注重這一方向。同時，政治局會議還提到「實施好擴大內需戰略，促進消費持續恢復，積極擴大有效投資」，我們估計包括支持消費、擴大投資也可能有相應的舉措，中央經濟工作會議內容中的細節還需進一步關注。此外，會議也強調提升製造業核心競爭力，增強供應鏈韌性；繼續抓好關鍵核心技術攻關，強化國家戰略科技力量，強化企業創新主體地位，實現科技、產業、金融良性循環。這些都是近年的政策持續著力的結構性方向，同樣值得重視。

往未來看，我們認為政策預期可能仍將是影響市場的關鍵因素，短期穩增長力度可能尚不顯著，市場短期路徑可能仍有波折，但我們認為無須過度悲觀，從9月底至今政策已經在逐步朝「穩增長、保民生」的方向轉變，當前到明年一季度可能是政策發力重要的觀察窗口期，穩增長加力後指數可能也將有所表現。密切關注地產信用違約的處置、政治局會後中央經濟工作會議的政策細節以及後續落實、海外市場進展等因素來判斷市場具體的節奏。

配置上，從當前到2022年年底，中國政策趨鬆，增長逐步見底回升；海外政策趨緊，增長高位回落。這一市場環境可能對中國市場相對有利。建議重視穩增長政策，包括地產產業鏈等。目前上遊價格的下行、穩需求政策逐步發力，短中期相結合重點建議關注中下遊製造和消費的機遇。

具體到行業層面，我們建議A股逐步布局，配置繼續向政策預期及中下遊方向傾斜，當前要注重三個方向：

1）政策邊際變化或發力潛在有支持的領域，包括地產穩需求相關產業鏈（地產、建材、家電等）、潛在可能的消費支持領域、券商等；

2）今年已經有所調整、估值已經不高、中長期前景依然明朗的中下遊消費，自下而上擇股，包括食品飲料、醫藥、家電、輕工家居、汽車及零部件、互聯網與傳媒、農林牧漁等；

3）中期關注高景氣的製造方向，包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導體，依據產業鏈環節景氣程度變遷而擇股配置，特別關注輸配電升級、汽車零部件等環節的製造機遇。

港股處在布局區，靜待催化劑。我們從八月開始判斷「港股進入布局區」，香港中資股代表性指數恒生國企指數一直在8200點上方徘徊，近期創年初至今的新低。市場情緒較為悲觀，賣空交易占比也處在歷史高位，估值水平處在歷史極端水平。近期中概股的進展也進一步令港股市場承受壓力，港交所在修改相關上市規則以應對中概股的意外情況。不少投資人擔心美股的波動及中國增長前景，在估值較為極端的情況也不敢輕易抄底市場。不過近期美股波動加大、風險已經在釋放，中國穩增長政策可能逐步發力，也使得港股可能逐步具備邊際正面催化劑，我們對未來港股12個月表現持積極態度，關注海外市場及中國穩增長政策進展來逐步布局。

銀行

林英奇

12月6日人民銀行決定於2021年12月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，部分置換12月MLF。

Q1：降準的政策含義？

本次全面降準幅度、方式符合市場預期，目的是「促進綜合融資成本穩中有降」，體現「穩增長」取向。但央行強調「穩健貨幣政策取向沒有改變」 ，重提「不大水漫灌」，體現貨幣政策基調並未大幅轉向。

Q2：降準的直接影響？

降準貢獻銀行明年息差0.9bps。降準釋放流動性規模1.2萬億元，我們假設其中置換MLF規模為5000億元，可降低銀行業付息成本148億元，推動銀行負債成本下降0.4bps。假設剩餘資金用於貸款投放，則新增利息收入371億元，減去準備金利息收入185億元，淨貢獻利息收入194億元。綜合考慮資產和負債端，我們估算降準貢獻收入324億元，提升2022年淨息差0.9個基點，相當於淨利潤0.8%。具體看，存款占比較高的銀行息差受益較多，如郵儲銀行、工商銀行、農業銀行。

Q3：寬信用的方向？

我們認為綠色、普惠小微是明年寬信用的重要方向。在一定假設條件下，我們測算明年綠色、普惠小微、基建類貸款合計能夠貢獻約17萬億元新增貸款，約占2022年新增貸款的73%，同比多增約3萬億元，能夠覆蓋房地產貸款下滑的1萬億元信貸缺口，總體上2022年信貸增速與今年保持穩定 。

Q4：降準後還會有降息嗎？

三季度銀行息差小幅回升1個基點但仍位於歷史低位，考慮到本次降準對銀行業息差壓力緩釋較小（0.9bps），且存款定價自律機製效應仍有待釋放、貸款需求偏弱，淨息差仍有下行壓力。在此條件下，我們認為短期內LPR報價下調有一定阻力。但考慮到三季度貸款利率回升10bps，隨著降準、存款定價調整的效應逐漸釋放，未來LPR報價不排除下調的可能性。

Q5：降準對銀行股的影響？

降準利好銀行利潤，近期銀行股受寬鬆預期影響股價已有一定提振。但中期市場仍然聚焦經濟增長壓力、房地產相關風險，我們重申推薦周期屬性較弱的銀行，也建議關注基本面和估值存在偏離的部分區域性銀行。

交運

馮啟斌

整體而言，降準對交通運輸板塊影響不大，但是對於大宗供應鏈物流企業有正面的影響。具體而言，由於大宗供應鏈物流企業從貿易商轉型到服務商，金融服務是供應鏈物流企業最主要的一塊收益，以廈門象嶼為例，公司2021年中報披露金融服務收益占整體收益比例30%。

大宗供應鏈這個行業過去5年一直在向龍頭集中，CR4提升了2.7個百分點。而龍頭往往是國企，對資金的需求大，同時在資金成本上也較其他的服務上更具備優勢。因此我們認為此次降準或部分傳導到龍頭大宗供應鏈，獲得更低的資金成本，從而提升供應鏈金融的利潤。

建材造紙

龔晴

水泥、玻璃等低估值板塊有望迎來估值修復機會。我們認為宏觀面預期改善將利好當前低估值的水泥、玻璃板塊。水泥：當前板塊P/B僅約1.1倍，低於2016年周期最底部，亦低於近5年中樞超2倍標準差，目前板塊盈利仍在高位，明年亦有望受益基建端穩增長的投資拉動，我們認為板塊當前具備配置吸引力。玻璃：我們認為玻璃板塊估值已回調至低位，當前浮法玻璃價格已經低於部分企業現金成本，行業普遍利潤微薄，我們預期未來冷修有望明顯增加，帶來供給的收縮和現貨價格反彈。我們認為傳統周期品類有望迎來估值修復的窗口期。

重申消費建材龍頭高成長的中長期邏輯，首推防水板塊。我們認為消費建材板塊將更加強調渠道細化管控力與自身綜合實力，體現在經營質量（現金流與應收賬款管控）與客戶結構（經銷商與C端的占比），我們持續看好消費建材龍頭提質增速。其中，我們認為防水板塊有望受益「地產預期邊際改善、防水提標新規落地、基建端穩增長拉動」等多重催化，有望成為彈性最大的品類之一，同時原材料價格回落有望使利潤率獲得修復，且光伏屋面防水等新興需求有望使市場快速擴容。

關注下遊布局新能源、新材料的優質成長性龍頭。我們認為經營穩健的優質龍頭有望依靠充裕的現金流持續開拓成長性業務，獲得新的中期增長動能。我們提示下遊緊密聯系新材料、新能源，具備穿越周期能力的成長性龍頭的投資機會。

非銀

姚澤宇

我們認為降準之下，券商將顯著受益於流動性環境的寬鬆和投資者情緒的提振——負債端的融資成本有望進一步降低、資產端的投資收益則或有所表現；此外，在資本市場景氣度不斷提升的背景下，頭部券商的經紀及產品代銷等財富管理業務、兩融及衍生品等資本中介業務、券商資管/公募基金子公司/私募股權基金等資產管理業務、乃至投行業務，各個業務條線的業績增長的確定性進一步得到加強。

當前時點，政策催化疊加行業轉型發展，我們看好券商板塊內的優質公司迎來從估值階段性修復、到系統性分部重估的重要投資機遇期。當前A/H券商交易於1.8x/0.8x靜態P/B，板塊現有估值水平與持續向好的盈利能力、活躍的市場交易情緒、及資本市場改革順周期相背離。同時，零售端財富管理轉型發展、機構端產品業務引領可持續增長、企業端受益於市場擴容及「投資+投行」模式的強化，行業內優質及特色公司將迎來業績的高增與估值的重構，建議把握三條主線：1）綜合實力領先的頭部券商；2）特色資管標的；3）領先的零售財富管理平台。

鋼鐵

張樹瑋

9月上旬以來鋼鐵板塊大幅回調，我們認為核心原因一是下遊需求旺季不旺，低於市場預期，導致鋼價及鋼企利潤下跌。二則是地產景氣的持續下行導致市場對下遊需求預期更為悲觀。目前SW鋼鐵指數已較9月高位回調超30%，我們認為市場對下遊需求的悲觀已基本反映充分，板塊處於底部，並有望迎來拐點。

為什麽我們說現在時點鋼鐵迎來拐點？

行業有兩個重要的邊際變化：

第一，下遊需求邊際好轉，鋼鐵需求預期改善。近期我們觀察到鋼鐵下遊需求進入11月淡季後出現邊際好轉，根據Mysteel統計，五大品種鋼材周度表觀消費量連續三周上升至954.42萬噸（wow分別為3.7%/0.5%/0.9%，yoy-15.3%），同時螺紋鋼社庫廠庫恢復去化，其消費量回升至318萬噸，環比4.3%，同比-19.9%，建築用鋼需求出現回升，我們認為核心原因在趕工的需求。此外，我們還觀察到政治局地產政策表述較為積極，疊加部分城市地產政策出現邊際放鬆，10月信貸投放情況亦邊際改善。

我們認為1）市場對鋼鐵股票的風險評價下降。鋼鐵下遊需求的好轉與地產及貨幣政策的積極變化一定程度上緩解了市場對鋼鐵需求下滑的擔憂，前期製約鋼鐵板塊估值的因素正逐漸消解。2）對2022年鋼鐵需求預期的改善，2022年鋼鐵供需或比市場預期的更好。這次政治局會議定調地產政策，強調推進保障性住房建設。保障性住房的用鋼需求基本占建築用鋼需求的10%，我們測算如果2022年商品房對應的建築用鋼需求跟隨新開工的下滑-7%，而保障性住房增長20%，那麽可能最終建築用鋼下滑幅度不到5%，對整體鋼鐵需求的影響幅度在-1.5%左右。2022年財政大概率發力，中金宏觀組預期明年基建投資增速6%，對整體鋼鐵需求影響量在1%左右。我們認為在產量持續受限的背景下，鋼鐵供需格局仍有望保持偏緊，鋼價中樞難以大幅下跌，鋼價中樞大概率在4000元以上水平。

第二是原料價格持續下行，鋼企盈利或超市場預期。近期焦炭價格大幅下行，截至11月24日，我們持續跟蹤的唐山焦炭價格已由4160元/噸下降至2960元/噸，我們模擬的螺紋及熱軋噸鋼毛利（不考慮鐵礦焦炭庫存）已經分別回升至1128/911元水平，4Q至今螺紋及熱軋毛利均值分別為804/490元（VSQ3均值460/540元），鋼企盈利有望穩步回升。我們測算如果2022年鐵礦價格中樞隨著供需的寬鬆及全球流動性收緊下行至80-90美金附近水平，焦炭價格回歸2200元/噸左右，鋼價中樞處於4000元左右，那麽2022年螺紋鋼噸鋼毛利有望維持在700元/噸附近水平，與今年幾乎持平。

行業格局重塑，重視板塊底部投資機會。

雙碳目標及能耗雙控正成為鋼鐵這個高耗能、高碳排行業的供給長期約束，我們認為鋼鐵供給已基本見頂，供給過剩的格局或將迎來重塑，鋼價及板塊盈利中樞有望上移。同時碳交易市場等綠色冶煉引導機製的引入將使得行業成本差距再次拉開，行業集中度提升有望加速，龍頭企業有望憑借自身成本及綠色冶煉優勢持續兼並整合，穿越周期實現成長。我們看好現金流良好，同時分紅高且穩定板塊龍頭估值向上修復。

估值與建議：

鋼鐵板塊本輪調整後，估值已處於歷史底部（申萬鋼鐵PE（TTM）已降至過去10年12%分位值）。我們測算分紅穩定板塊龍頭，目前股息率均處於10個點以上，具備高性價比。在供給受限，原料周期見頂回落的背景下，對需求預期的好轉會成為板塊行情重要的催化劑，我們認為應當重視目前鋼鐵板塊底部投資機會。

家電

盧璐

降準等利好消息意味著地產系統性風險降低。三季度以來地產數據的下滑，疊加房企信用違約風險，導致市場對地產相關需求持普遍悲觀預期。同時由於成本上漲、消費需求放緩等原因，家電板塊今年以來領跌市場。家電板塊中，大廚電需求與地產後周期關聯度較高，空調需求也與新房裝修存在一定相關性。我們認為當前市場對地產後周期需求的悲觀預期已充分反映。隨著降準等利好消息的發布，我們預期市場對地產下行的悲觀預期有望修復，廚電、白電板塊的估值有望迎來反彈。

展望2022，市場對家電需求預期不強，但存在改善空間。一方面，目前市場對2022年原材料成本下降的預期已經形成，同時降準等政策的影響有望帶來對地產相關需求悲觀預期的修復。另一方面，從海外黑五表現來看，我們認為歐美消費需求具有韌性，2022年行業將迎來歐美居家需求下行風險預期的拐點。

我們持續看好家電板塊三大新趨勢，分別是品牌出海；新興品類，我們主要看好清潔電器（掃地機、洗地機等）、廚電（洗碗機等）、新型顯示科技（智能微投等）；以及家電企業跨界，我們認為家電企業跨界到新能源、新能源汽車產業鏈有較大機會。

我們看好政策邊際改善帶來市場情緒回暖，從而帶動大廚電、白電板塊估值修復。

化工

裘孝鋒

自2021年10月15日中國化工品價格指數創出歷史新高6455之後，受能源供應緊張緩解及其對經濟下行預期的擔憂等因素的影響。中國化工品價格指數一路下行，截至上周周末，中國化工品指數收於5192，回調了20%。相關價格驅動的標的股價回落巨大。此次降準以及政治局會議的召開，有助於緩解市場對經濟持續下行的擔憂，為相關公司的股價回暖提供有益的幫助。

站在當下往後看，我們有兩個基本的判斷：第一是一二線龍頭好於其他公司。做出這一判斷的核心理由是從龍頭企業的PB和整體行業的PB比值來看，一二線龍頭與全行業估值水平已經逐漸收斂至歷史均值之下，典型的如萬華、華魯以及民營煉化的龍頭企業等；第二是看好四個方向：1）技術壁壘較高且需求持續快速增長的新能源材料。按照技術難度，我們的排序是POE、大絲束碳纖維、PVDF、電解液、EVA、工業矽；2）未來2-3年資本開支增速較大的公司，中長期仍具備較好的成長性；3）受益於原材料價格下行的偏下遊企業：1） 受益於原材料價格下跌的輪胎、改性塑料；2）受益價格上行的維生素及食品添加劑；3）下遊需求穩定增長，盈利能力保持穩定的新材料如電子化學品；4）國產化進度不斷提高的高性能膜材料。

地產

張宇

政治局會議表示：「要推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業健康發展和良性循環。」

本次會議對房地產問題的表述，著墨較往年同期明顯增多。上一次有類似長表述還是2015年12月。從內容上看，本次會議沒有提及「房住不炒」等慣用語，而更多以支持性表述展開。我們認為在市場下行壓力大、信用風險擴大的背景下，政治局會議上述表述對於下一階段政策有效實施、市場重拾秩序，有至關重要的領導性作用。之前市場普遍不敢於預期政治局會議有類似表述，而是更多寄期望於更晚一些召開的中央經濟工作會議。從這個意義上說，本次政治局會議對房地產問題的表態，時點、內容、級別，三個維度上都是超市場預期的。

核心內容可以提煉為三個關鍵詞：1）推進保障；2）支持需求；3）良性循環

一、推進保障。保障房市場建設是打破中國房地產市場當中商品房一支獨大、構建多層次住房供給體系、形成住房消費階梯的重要舉措。特別是其中保障性租賃住房的建設，是租售並舉的核心環節，也因此是「十四五」中央重點工作事項之一。其中長期戰略意義不言而喻。同時就短期而言，相關新建、改造的投資也是穩定2022年房地產開發投資的有效抓手。

二、支持需求。會議提到的需求是商品房市場當中的合理住房需求。首先是商品房市場，其次是合理住房需求。那麽什麽是商品房市場的合理住房需求？我們認為主要包括兩個部分，一個是首套房需求，一個是改善性需求（賣舊買新）。怎麽支持？我們認為一方面是相關按揭貸款額度、利率、首付比例方面的傾斜，另一方面是有關限製性行政管理政策的合理化（比如對於首套房、首套貸的認定標準）。事實上自今年8月起，央行、銀保監會等有關主管部門也曾多次提到「不能誤傷合理住房需求」。央行披露數據顯示近年來每年發放的住房按揭貸款中超過90%均為首套貸，側面說明我國購房需求中的主體仍都是合理需求。

三、良性循環。這是一項新表述。怎麽理解？首先應當放在當前市場運行環境當中去理解。銷售弱加劇企業信用惡化，信用惡化進一步壓製銷售，這樣的相互負向作用在過去幾個月中逐漸加強，伴隨著近期企業暴雷數量的增加，確有觸發惡性循環進而增加系統性風險的可能性。政治局在這個時點上提出要促進「良性循環」，說明高層非常清楚當前的市場形勢及可能的負面影響，因此要堅決避免惡性循環。其次，既然是「循環」，那麽應當兼顧了銷售、買地、投資三個環節，即銷售回升、買地增加、投資提速、補充庫存、促進銷售的完整鏈條。

總結而言，本次政治局會議準確判斷市場形勢、清晰界定操作範圍、明確提出施政目標。我們認為對房地產調控各有關部門、各級政府而言，這是一次從最高決策層統一思想的會議。接下來我們可以繼續關注即將召開的中央經濟工作會議對有關工作的進一步部署。重申我們在《下行周期下的格局重塑與企業突圍》（2021年11月7日，張宇等）中基準情形下對2022年房地產市場主要指標的判斷，並提示市場關注政策後續執行力度，特別是按揭及房企再融資方面，若力度更強時點更早，則市場可能往我們在報告中給出的樂觀情形靠近。

股票方面，建議積極布局。最高層政策態度已明朗，後續政策力度可預期，雖然基本面因高基數原因在未來幾個月同比增速仍不會顯著修復，但從環比意義而言最差的時候可能即將過去。未來一段時間不排除仍有部分中小企業出現流動性問題，但不會影響行業的觸底回升大勢。當前估值和倉位都還比較低，風險收益高，具備配置價值，建議積極布局。