來源:致我們深愛的債券市場
機構認為,地產出現了一點可喜的跡象,其對經濟的貢獻有可能在明年從拖累轉為中性。
摘要
1、30個大中城市地產銷售數據顯示,近來的地產銷售正在好轉。
1)這一輪新冠疫情的發病情況正在慢慢向0收斂,5月的加權高德擁堵指數已經非常接近合理的狀態;
2)在可視的區間之內,我們也許不會再遇到再一輪嚴峻的疫情,一則新冠繁殖率已回到歷史低位,二則北京疫情曲線可能預示著防疫強度和經濟增長的平衡點的極端邊界;
3)如果這一判斷正確的話,那Q2的經濟將成為全年的底部。
2、這一輪疫情的過去並不是地產銷售好轉的主要解釋,如果我們僅僅觀察在上半年未受疫情及疫情防控影響的城市的話,這些城市的地產銷售也是邊際改善的。
3、這和貨幣政策及產業放鬆存在一定的幹系:
1)地產銷售的原生周期是跟著貨幣周期走的,逐步增加的按揭供應往往會把地產銷售給抬上去,這一次也未能免俗;
2)自去年9月始,地產調控政策出現了由點及面的放鬆,這的確增加了一些需求上的彈性。
4、但我們也必須清醒地意識到,地產的增量還是集中在現房上:
1)如果用期房與現房的銷售增長差去觀察居民對地產交付的謹慎情緒的話,這個謹慎情緒在近期達到了歷史極高值;
2)未來地產銷售的結構可能難以回到那個期房交易為王的狀態,後續現房交易的占比會逐步提升到2018年之前的水平。
5、那麽,後續現房銷售的空間其實取決於現房的供應空間,這個空間也許不太廣闊:
1)過去的期房銷售,擠占了不少現今的現房銷售額度,我們在每年竣工的地產面積中,要拿出75%的面積去交付期房,從今年房企快速收斂的預收賬款看,這個比例在今年應只高不低;
2)今年竣工的問題也是存在的,今年的竣工面積已經跟著新開工面積一齊步入負增長狀態,且竣工率也處於低位;
3)現房的主動去庫存也未必能給到多大貢獻,現今的現房庫存中,可能有4.9億平方是難以去化的部分。
6、地產銷售如果重新走入擴張,可能還需要供應端的政策表現得更加積極一些,現在的核心痛點是:當前單月竣工的速度已和新開工的速度一並陷入谷底,且雙雙低於當前的銷售增長水平。
7、但地產畢竟出現了一點可喜的跡象,其對經濟的貢獻有可能在明年從拖累轉為中性。
8、但在短時來看,地產整體的經營性現金流仍然偏寡,這意味著投資地產信用的右側時點仍未到來,地產股也仍然需要再觀察一段時間。
正文
30個大中城市地產銷售數據顯示,近來的地產銷售正在好轉。按此數據,6月總體銷售增速為-25%,這個負增長的幅度比5月份收斂了約23個百分點,這意味著,在2020年那次疫後修復之後,地產銷售還是第一次出現如此大幅度的改善。誠然,這次地產銷售的好轉或多或少和這一輪疫情過去存在或多或少的聯系。
但疫情並不是地產銷售好轉的主要解釋。如果把諸多城市分成三組:一組是在今年3-6月沒有受到疫情影響的城市(擁堵指數同比回升);第二組是在3-6月受疫情影響偏大的城市(擁堵指數降幅在3%以上);第三組是受疫情顯著影響的城市(北京、上海),可以看到,這三組的銷售增長都是在今年4-5月陸續見底企穩的,這證明,地產的原生趨勢也是在變穩的。
這和貨幣政策及產業放鬆存在一定的幹系。歷史上,地產銷售的原生周期是跟著貨幣周期走的,當貨幣放鬆引致銀行超儲增加之後,逐步增加的按揭供應往往會把地產銷售給抬上去,這一次也未能免俗。再者,自去年9月始,地產調控政策出現了由點及面的放鬆,這的確增加了一些需求上的彈性。
當然,我們也必須清醒地意識到,地產的增量還是集中在現房上。
1)近期居民對購買期房的謹慎情緒是不減反增的。這一輪地產的式微主要來自於行業違約風險增大之後,居民在購買期房上的謹慎情緒。自最新的統計局數據來看,居民在購買期房上的謹慎情緒是大幅增加的,如果用期房與現房的銷售增長差去觀察居民對地產交付的謹慎情緒的話,這個謹慎情緒在近期達到了歷史極值。
2)這個結構似乎是不可逆的,未來地產銷售的結構可能難以回到那個期房交易為王的狀態。其實當前比起2018年之前來說,現房交易的比重仍然偏低10%左右,這意味著,雖然地產行業的周轉在逐步下降,但尚未降到2018年之前的相對健康的水平。後續即使居民重燃期房交易的熱情,產業政策也不會允許行業的周轉重新加速。
後續現房銷售的空間其實取決於現房的供應空間,這個空間也許不太廣闊。
1)在當前地產竣工中,留給現房銷售的餘地並不太大。隨著期房銷售占整個地產銷售的比例水漲船高,我們在每年竣工的地產面積中,要拿出越來越多的面積去交付期房,在去年竣工的地產中,約75%的面積都被拿去交付期房。因此,過去的期房銷售,擠占了不少現今的現房銷售額度,從今年房企快速收斂的預收賬款看,期房交付比例在今年應只高不低。
2)然而今年竣工的問題也是存在的。一方面,在地產行業捉襟見肘的現金流下,今年的竣工面積已經跟著新開工面積一齊步入負增長狀態,這意味著,今年的存量項目在邊際上是收縮的;另一方面,地產的竣工率也在不斷下降,這應該和地產的高周轉關系頗大,即使地產的周轉率開始逐步往下掉,但這對於地產竣工的影響來說,畢竟是一個慢變量。
3)現房的主動去庫存也未必能給到多大貢獻。從2016年之後,地產庫存一旦去到4.9億平方米附近,就難以繼續去化,我們猜測,這難以消化的部分很可能居於地產高度過剩的城市所致,因此,如果想消化掉這部分力量,我們也許需要更加強大的預期,但現在的預期明顯不支持這個變化,這意味著,這4.9億平方米的地產庫存,在今年轉化成銷售的概率並不大。
如果 「現房看供應,期房看需求」的假設成立的話,則後續地產銷售回暖的空間也許不大。對於現房來說,若現房供應/竣工總供應這個比例不會變化太大,當前單月竣工的速度已經和新開工的速度一並陷入谷底,且低於當前的銷售增長水平,這意味著,地產銷售如果重新走入擴張,可能還需要供應端的政策表現得更加積極一些。
但地產畢竟出現了一點可喜的跡象,其在邊際上有可能在明年走出對經濟的拖累狀態。如果地產銷售持續穩下去的話,則地產投資的速度也許在明年也能逐步變穩,從而使得地產對宏觀增長的拖累大幅減少。但在短時來看,地產整體的經營性現金流仍然偏寡,這意味著投資地產信用的右側時點仍未到來,地產股也仍然需要再觀察一段時間。
編輯/ roy