來源：丫丫港股圈
作者：嘉誠
還有兩周，2021年就要結束了，站在年關回頭看港股，無盡唏噓。
年初高喊搶奪定價權，沒想到定價權沒搶成，港股反而成為大中華市場的風險釋放池，比如說內房股的金融風險，幾乎全被港股消納。
從回報來看，今年截至當地時間12月16日，恒生科技指數回報率-30.9%，恒生指數回報率-13.79%，再次成為全球回報最差的資產之一。可以說，港股再次來到至暗時刻。
復盤歷史，每次港股大幅破淨，後面總會迎來大幅反彈，那麽這一次，還在黑暗的港股，可以重見光明嗎？
一、港股好難
近年來，隨著港交所對上市規則的改革，越來越多新經濟股選擇在香港IPO。基本上中國人喜聞樂見的東西，都能在港股找到對應標的。
買手機有小米，玩遊戲有騰訊，吃火鍋有海底撈，喝奶茶有奈雪...有投資者說，你看，"中國版FAANG"、"中國版麥當勞"、「中國版星巴克」都在港股，這麽性感的市場，還不快來？
然而，今年這些特色板塊，幾乎全部都出現了基本面的瑕疵甚至崩塌。假如一個投資者，年初看好中國的平台經濟，大手一揮買入騰訊美團這些平台型公司，到了年底，資產起碼要縮水20%。
來源：財經，年初至今股價漲幅
互聯網不行，那我們看看過去幾年瘋狂造富的教育行業。"雙減"之後行業直接崩盤，跌了50%的，可以再跌50%，有些更直接跌穿每股現金價，讓不少投資者速成學會了什麽是估值陷阱。
來源：財經，年初至今股價漲幅
撿便宜不行，那我們就抱團買貴的，增長故事沒瑕疵的。物管板塊歷來是港股的頭牌，確定性高，增長好，應該不會翻車了吧？沒想到八月份之後，房地產的美元債事件爆發，母公司出事，子公司變了集資機器，連帶物管板塊也一起崩。
到了年底，你以為黑天鵝告一段落了，實體清單又來一刀。CRO板塊盡管景氣度高，股價也無法幸免，盡管各家CRO領導們都說影響不大，最後也證明了CRO不在實體清單內。但投資人的心一旦發生變化，高估值就是原罪。即使被證明是清白的，股價也回不到大跌前。
一頓組合拳下來，昔日瘋狂的打新市場也瞬間冷卻。今年四季度上市的17只新股中，首日破發的有12只，占比70.5%。
本來說好的新經濟投資，變成了黑天鵝投資，在港股做投資真的就這麽難？
二、尷尬的定位
除了行業基本因素變壞，港股的生態也讓其雪上加霜。一般來說，一個國家或者地區的股票走勢，大概反映的是當地經濟情況。
比如說我們經常吐槽的A股，大家總覺得是因為資金出不去，流動性很好，所以估值很高，但是真的如此嗎？
從數據來看，從2010年到2020年十年間，滬深300從3155點漲到5212點，上漲幅度65%，年化增長5.15%；中證500從4964點漲到6395點，上漲幅度28.8%，年化增長2.6%；而GDP同期漲幅2.43倍，年化增長9.27%；
可以說過去十年，股市漲得還沒有GDP快，還沒有完全反映出經濟情況，之所以大家覺得貴，也許是因為總有一些歪風邪氣在瞎炒。
從股票數據來看，a股的估值其實不算很貴，全a股的平均市盈率是21.7倍，頭部的公司稍微有點溢價，成交金額前0.5%的公司平均市盈率在33.49倍，前1%的公司平均市盈率是29.92倍。
假如把全球股票市場看成一個班，那麽A股和全球大部分國家的股市一樣，都是成績中規中矩的好學生。那麽誰是班上的學霸呢？毫無疑問是美股。
過去十年，納斯達克指數從2615點漲到15169點，年化增長19%；道瓊斯指數從12046點漲到35365點，年化增長11.3%；標普500指數從1246漲到4620，年化增長14%；
無論是哪個指數，都遠遠高於美國的GDP的增速3.3%，反而是接近美聯儲資產負債表的增速11.45%。
很明顯，美股的定位並不是像普通的股票市場那樣去反映經濟，而是和我們過去的房地產一樣，是一個資金的蓄水池。
縱觀全球股市，要不就是經濟的反映，要不就是貨幣的蓄水池，回過頭來看我們港股。
假如是反應當地經濟，過去10年，香港的GDP從2010年的2.29萬億港幣，到2020年上升至2.67萬億港幣，年化增長率1.5%；基本上是沒增長。不過大家都知道其實港股已不是反映了香港經濟，而是大陸某些行業的景氣度。
假如是資金結構，港股是一個自由流通的離岸市場，資金來去如風，好的時候勉強能當一下蓄水池，不好的時候，當個地漏還差不多；
港股是一個離岸市場，什麽意思?就是資金跟上市公司是來自兩個不同的地方，資金來自海外，而上市公司則來自大陸。投資有如隔山打牛，這就注定了在港股的生態下，大的海外資金從來就是只炒信任度足夠高的頭部最好的股票。
在香港主板2446家公司中，前0.5%的公司占了整個市場33%的成交額，前1%的公司占了整個市場45%的成交額，頭部公司的平均市盈率25.75倍，遠高於全市場平均值16.64倍。
數據來源：wind，港股成交前十公司
相比較之下，美股的寬容度就高很多，雖然流動性都是向頭部集中，但是整體的估值要相對高不少。
這就能解釋今年港股的弱勢了，大資金來港股就是炒明星股的，你的明星股又一個接一個黑天鵝，大資金持續撤離，指數不好，連累概念股也炒不起來。簡單一句: 無處可逃。
三、港股的機會，到底在哪里？
在過去，港股市場有兩個容易觀察的現象：1、公司被市場認可，估值可以向在岸金融中心看齊；2、公司不被市場認可，流動性枯竭，估值基本沒有底；
正如《股票的悲歡並不相通》里面所說，前者是天堂組，後者是地獄組。所以相比起長期持股，港股有兩種玩法，1、short天堂組掉落地獄組的股票；2、long地獄組升到天堂組的股票；
前者是今年股票市場的常態，無論是業績估值雙殺的海底撈，還是基本面逐步惡化的物管、教育，都是如此。
如果是第一種玩法，那明年有什麽機會？首先就是目前估值高掛的板塊，比如說體育用品股、醫療服務股，業績是否還能支撐得住。
其次，就是一些跌入地獄組的股票，像教育、互聯網，能否證明自己，王者歸來呢？
再看遠一點，港股的長線投資價值如何呢？
首先從估值來看，已經是足夠便宜了。
跌市看PB，根據申萬宏源的研究報告，目前港股的市淨率水平已經接近歷史低位，與2015年12月份、2018年12月份和2020年3月份相當。
從歷史統計角度出發，在市淨率跌至1倍後的12個月，收益率頗為可觀，恒指在2017年年底和2021年年初，相對一年前的回報分別是43.4%和20%。
霍華德馬克思在《周期》中寫過：
「一個擺動的鍾擺，也許會擺到中心點——相當於「平均水平」，但它在中心點停留的時間及其短暫，可以說是一晃而過。股票市場經常大幅偏離正常收益水平，在很大程度上要歸因於投資人的心理和情緒像鍾擺一樣大幅擺動。」
對於港股來說，它的鍾擺已經搖到一個很悲觀的區間，未來反彈的概率相對是大。但是究竟是再下跌才反彈，或者是要徘徊一段長時間才反彈，這是不確定性的。從前面的邏輯來看，資金來港股最喜歡的，還是那些頭部的板塊，這些板塊能不能走出來依然是港股反彈的關鍵。
比如說港股市值最大的互聯網板塊，現在市場對於他們的觀點還是很分裂的。
樂觀的人覺得，監管過後的互聯網公司，還是有相當強的競爭力，還是能賺取超額回報，即使基本盤沒增長，也許還能找到第二增長曲線；
悲觀的人則覺得，騰訊、阿里這些巨頭，在強力監管下，已經過了巔峰期，未來不可能再賺超額的回報，再悲觀一點，就是變成公用事性質，如十年前的中國移動一樣，估值會一直降；
過去幾年，港股一改過去的風格，大量接納新經濟股票，同時中美關系的微妙，也讓無數海外公司回到港股上市，這批股票未來到底能長到什麽樣的高度，是港股市場表現的關鍵。
如果是往以上樂觀的方向去發展，新經濟股是能回來的，那麽港股長線是有投資價值的。
如果是往悲觀的去發展，那麽投資者要有心理準備，現在的低估值，最多只是提供反彈的條件，新經濟股也只有反彈的價值，反彈後，港股很可能要進入多年的迷失。
編輯/Viola