總理提到「適時降準」，政策落地存在較大概率

面對經濟下行壓力，李克強總理在會見國際貨幣基金組織總裁格奧爾基耶娃時提及「適時降準」，年底降準預期再起。本次對降準的提法較為直接，說明了當前貨幣政策仍然有寬鬆的空間，而參考歷史上明確只提到運用降準政策的表述和最終政策落地情況，預計本次降準大概率落地。

合適的降準窗口

保供穩價政策效果顯著，前期大漲的主要商品價格漲勢均受到遏製，通脹再次預期見頂，降準窗口再現。三季度貨幣政策執行報告顯示2021年9月新發貸款加權平均利率較6月有所抬升，降成本訴求下存在降準窗口。2021年12月~2022年1月共有1.45萬億元MLF到期，也成為跨年時點前流動性安排選擇降準的契機。

降準原因：加強跨周期調節

李克強總理對宏觀經濟運行的判斷——面對復雜環境和新的下行壓力，是提出適時降準的根本原因。這與三季度貨幣政策執行報告中「國內經濟恢復發展面臨一些階段性、結構性、周期性因素製約，保持經濟平穩運行的難度加大」的判斷非常接近。而這也並非是李克強總理首次表達對經濟增速下行壓力加大的判斷——2021年11月24日國常會上，李克強總理也指出「面對新的經濟下行壓力，要加強跨周期調節」。經濟最大的下行壓力來源於房地產領域，降準可能也有對衝這一風險的考量。

本次對降準的部署實際上釋放了更強的穩增長信號

本次提到「適時降準」說明貨幣政策在面對經濟下行壓力時仍然具有一定的寬鬆空間，除此之外，近期國常會還對財政政策做出部署，要求財政政策加力。中國銀保監會新聞發言人就恒大集團未能履行境外債擔保義務答記者問中提到「重點滿足首套房、改善性住房按揭需求，合理發放房地產開發貸款、並購貸款」，房地產政策邊際改善。隨著更多穩增長政策的出台，寬信用的進程或有所加速。

若近期降準落地，我們認為可能采取全面降準+置換MLF的操作，也不排除結合碳減排支持工具落地的降準方式

首先，降準置換部分MLF是近期降準的慣例，也是出於對衝MLF到期和穩定銀行間流動性的考慮。其次，類似7月份全面降準的概率較大，因為大中型銀行降準空間更大。也不排除，隨著12月碳減排支持工具落地，可能結合完善三檔兩優的框架進行定向降準。

降準預期和降準落地後利率下行幅度相差較大

2018年4月、2019年1月和2021年7月降準落地形成極大的貨幣政策預期差導致利率下行幅度較大；2018年6月、2019年4月、2019年12月，前期存在降準預期的情況下，降準落地後十年國債利率下行幅度基本處於10bps左右；2019年9月降準和2020年3月普惠金融定向降準後，寬信用預期升溫和貨幣寬鬆預期利多出盡，十年期國債到期收益率不降反升。

債市策略

當前十年國債到期收益率在2.9%附近低位運行，降準預期仍然是利多因素，如若降準落地，十年國債到期收益率或有一定幅度下行，但我們堅持2.8%是本輪利率的底部的判斷，降準後還需要警惕寬信用預期回暖到來的利率回調。此外，目前十年國債到期收益率處於2.9%的點位，下行空間不大，貨幣+財政雙寬鬆之下，股票市場彈性或更大。