理想汽車於6月21日發布新款全尺寸SUV理想L9，創始人李想更是放下豪言：

理想L9是全球500萬元以內最好的SUV，哪怕是和庫里南相比，我們也完全不怕。（庫里南，勞斯萊斯旗下SUV，根據汽車之家報價，售價約600萬起）

或受新車型影響，理想汽車美股周二收漲近8%，周三理想汽車港股一度漲超12%，最終收漲近3%。

此前的一周，蔚來也召開了產品發布會，除了更新2022款的「866」車型外，也發布了新車型ES7。就在產品發布會前後兩天，蔚來美股漲幅超25%。

小鵬此前也發布了自家的首款中大型SUV小鵬G9，預計下半年上市。

至此，蔚來、理想、小鵬（下稱蔚小理）三家造車新勢力，在中大型SUV這一車型「正面開戰」，誰能突出重圍？

本文將圍繞這三家公司，從市場定位、產品體系與技術路線、營銷與服務、銷量、經營業績、運營能力、財務狀況等多方面著手，進行全方位的比較研究，為投資者提供參考。

產品定位：蔚來定位高端，理想次之，小鵬偏大眾市場

蔚來產品定位高端智能電動車。公司第一款車型為2016年推出的EP9超級跑車，不過並未量產銷售，售價超1000萬元人民幣（下同），目前國內車主有馬化騰、雷軍和劉強東，包括理想汽車創始人李想等。

蔚來目前在售產品共五款，均為純電車型，分別是中大型SUV ES8、中型SUV ES6和EC6、中大型轎車ET7、中型轎車ET5，其中ET5已上市但預計今年9月才能開始交付。

公司在售產品當中，SUV定價都在35萬元以上，轎車產品也都在32萬元以上。從蔚來的車型定價來看，公司產品對標的基本上是奔馳、寶馬、奧迪這類豪華車品牌。

小鵬汽車則定位中國乘用車15-40萬元的中高端市場，以滿足中產階級消費者的需求。小鵬汽車目前在售的三款車型也均為純電：緊湊型SUV G3、中型轎車P7、緊湊型轎車P5，定價位於16.7-43萬元之間（漲價後）。

另外，小鵬首款中大型SUV G9預計將於今年三季度上市，四季度交付。從小鵬車型定價來看，公司產品對標的應該是豐田、大眾等中高端品牌。

理想汽車定位於20-50萬元的中高端市場。公司目前在售車型有增程式混動中大型SUV理想ONE，定價34.98萬元（漲價後）；第二款車型理想L9，為增程式混動大型SUV，定價45.98萬元。

不同的市場定位，決定了三家公司在產品體系、服務體系的設計與打造，整體毛利率水平，潛在的銷量上限，盈虧平衡銷量規模等方面，都將呈現出各自不同的特征。

產品體系與技術路線比較：自上而下還是自下而上？純電還是混動？

產品體系方面，蔚來汽車目前在售車型數量最多。從車型推出次序來看，蔚來采取了從高級別向下延伸的策略。公司最先推出的ES8屬於中大型SUV，然後才推出中型SUV ES6和EC6。轎車產品也類似，先推出中大型轎車ET7，然後再推出低一個級別的ET5。

小鵬則與蔚來相反。公司最先量產上市的是尺寸較小，定價也相對較低的SUV 小鵬G3，然後是中級轎跑車P7，再次是P5轎車，接下來是下半年將上市的中大型SUV 小鵬G9。從這個順序來看，小鵬汽車采取的大致是先低級別再高級別，自下而上的策略。

理想汽車目前在售的中大型SUV 理想ONE和大型SUV 理想L9定價都較高。在公司目前透露的新車規劃中，2023年理想將推出首款售價在20-30萬元內的中型車產品。總體上看，理想汽車的策略也是屬於從高級別向下延伸。

技術路線方面，蔚來走的是純電動加換電路線。公司推出的所有車型，均支持換電模式，以便用戶可以在幾分鍾之內通過更換電池進行補能。換電模式，是蔚來汽車產品的特色之一。公司的換電站已發展至第二代，可將換電時間縮短至3分鍾以內，並可容納13塊電池。目前新能源車市銷量較大的車企當中，也只有蔚來采取了這一技術路線。

小鵬汽車的技術路線為純電動，目前全系車型均為純電動產品。根據規劃，公司即將推出的G9車型，將搭載基於800V高壓碳化矽平台打造的超快充技術。

理想汽車采取了增程式混動和高壓純電動雙技術路線。公司首款車型理想ONE和今年的新車型理想L9，其動力系統均采用了增程式混動。另外，公司計劃自2023年起，每年至少推出兩款高壓純電動車型。

銷售模式與服務體系對比：均為直營；蔚來、小鵬充電服務到位；蔚來更注重用車之外的體驗

產品銷售方面，三家公司均采用了直銷模式，線上與線下相緊密結合。線下銷售門店方面，蔚來和小鵬門店數量與覆蓋城市數量大致相當，理想的線下門店與覆蓋城市稍微少一些。

三家公司當中，蔚來汽車采用了車電分離、租用電池（簡稱BaaS，Battery as a Service）的銷售模式。該模式下，用戶可折價購車，後續用車過程中按月支付電池租用費。這一模式，一方面可降低用戶先期購置費用，另一方面公司還可以從電池租用服務中獲取長期的收入。

充電服務方面，蔚來總體投入更大，服務方式也更加多樣化，包括超充站、換電站、移動充電車、代客充換電等。小鵬汽車的超充站數量和覆蓋面亦較好。理想汽車因為是采取增程式混動技術，因為目前暫未發展充電站服務。

售後網點方面，蔚來和理想的售後中心及授權服務中心較多，覆蓋面也更廣，小鵬汽車的服務中心相對要少一些。

總體來看，三家公司當中，蔚來在線下網點與服務方面的投入應該是最大的。除了充電和售後這些基礎服務之外，蔚來汽車也非常注重用戶在用車之外的體驗。

公司通過線上及線下平台（NIO APP、蔚來中心、蔚來空間）直接與用戶接觸與互動，並致力於建立一個與用戶分享歡樂、共同成長的社區。

例如，NIO APP被用作線上用戶社區平台，蔚來中心在作為展廳的同時，還可以作為用戶及其朋友的會所。公司還定期舉辦蔚來日，並引入用戶參與規劃與組織，同時公司還在蔚來用戶社區組織各種線上及線下活動。

此外，蔚來還成立專門的生活品牌 NIO life，供用戶購買各類生活用品。蔚來提供的用戶服務還包括蔚來積分、蔚來用戶信托等。

輔助駕駛系統：蔚來收費，理想和小鵬免費

三家公司的智能座艙軟硬件系統，基本上都是標配，無需用戶選裝。

駕駛輔助系統方面，三家公司目前主流車型均已實現相對高級別的智能輔助駕駛，例如蔚來的領航輔助系統（NOP），小鵬的自動導航輔助駕駛系統（NGP），理想的導航輔助駕駛系統（NOA）。

蔚來的NIO Pilot系統屬於額外付費選裝項目，分為精選包（1.5 萬元）和全配包（3.9 萬元），小鵬汽車現階段則是免費選裝（此前曾是付費選裝），理想汽車則是全系標配，無需選裝。

雖然目前三家公司對於輔助駕駛系統是否收費做法並不一致，但從長遠來看，自動輔助駕駛技術商業化可能將是大方向，這也是汽車智能化時代整車企業重要的收入增長點之一。

銷量基本持平：理想、小鵬增速高；蔚來基數高，增速較低

銷量表現方面，2021年全年，蔚來、小鵬、理想汽車銷量分別錄得91429、98155、90491輛，基本處於同一水平，同比分別增長109%、263%、177%。蔚來的增速相對低一些，主要是因為基數較高。

2022年一季度，蔚來、小鵬、理想汽車銷量分別錄得25768、34561、31716輛，同比分別增長28.5%、159%、152%。

在2021年Q2以前，蔚來是領跑者，季度銷量均明顯高於小鵬和理想。2021年三季度，被小鵬和理想反超，但銷量規模相差並不大。而自2021年四季度起，蔚來銷量增長開始乏力，季度總銷量則開始顯著落後於小鵬和理想，ET7交付時間過長、新車型ET5公布或為蔚來銷量分化的原因。

蔚來擴產節奏最快，小鵬其次，理想擴產節奏相對慢

產能方面，蔚來汽車位於合肥的生產基地現有整車產能12萬輛/年，並擬於2022年上半年擴大至24萬輛/年。另外，公司第二個整車工廠正在建設中，設計產能30萬輛/年，預計於2022年三季度正式投產。根據此規劃，蔚來至2022年底整車產能將提升至50萬輛/年以上。

小鵬汽車在肇慶、廣州、武漢有三家工廠。其中，目前投產的肇慶工廠產能20萬輛/年。廣州工廠設計產能10萬輛/年，計劃於2022年內投產。武漢工廠設計產能10萬輛/年，計劃於2023投產。根據規劃，至2023年，小鵬年產能將達到40萬輛。

理想汽車第一座工廠位於江蘇常州，目前產能10萬輛/年，2022年產能可擴大至20萬輛/年。公司北京製造基地於2021年10月開建，預計2023年投產。預計至2023年，理想汽車產能將達到30萬輛/年。

從產能規劃上看，蔚來擴產節奏最快，小鵬其次，理想擴產節奏相對慢一些。根據三家公司的產能規劃，以及車型上市情況，預計至2022年下半年，蔚來及小鵬生產端的潛力有望釋放。

經營業績：蔚來營收、單車收入最高；控製成本“狂魔”理想毛利率最高；小鵬研發支出最高

營收方面，2021全年，蔚來錄得收入361.4億元，理想汽車270.1億元，小鵬汽車209.9億元，同比分別增長122.2%、185.6%、259.1%。

汽車銷售收入占比方面，2021全年，蔚來為91.8%，理想為96.7%，小鵬為95.5%，蔚來在汽車銷售以外收入占比相對更高，其主要來源於電池租用、換電、電池升級等服務收入。

單車收入方面，2021年蔚來汽車單車收入36.28萬元，理想為28.87萬元，小鵬最低，為20.42萬元。這也與三家公司的市場定位一致。蔚來2021年銷量並不是最高，但總收入明顯更高，也正是因為定位高端，單車售價較高。

此外，國信認為2022年三家公司的單車收入均有較大的提升可能性，主因終端銷售價格的上漲。

毛利率方面，2021年全年，理想汽車整體毛利率最高，錄得21.3%；蔚來汽車整體毛利率18.9%；小鵬汽車整體毛利率最低，僅12.5%。

三家公司2021年毛利率水平都較上年有了明顯提升，主要因為產銷量的迅速擴大，規模效應開始有所體現。

盈利方面，三家公司仍都處於虧損狀態。2021年，蔚來、理想、小鵬經營虧損分別錄得45、10.2、65.8億元，其中蔚來經營虧損較上年減少1.1億元，理想汽車擴大3.5億元，小鵬汽車則大幅擴大22.9億元。

淨利潤方面，2021年，蔚來、理想、小鵬分別錄得虧損40.2、3.2、48.6億元。總體上，理想的虧損金額明顯小於其它兩家，這與理想汽車較好的成本與費用控製有關。

三家公司當中，理想汽車銷售及管理費用無論是絕對數，還是費用率，都是最低的。2021 年，理想汽車銷售及管理費用約34.9 億元，僅為蔚來的一半。銷售及管理費用率為12.9%，相比之下，蔚來與小鵬這一指標分別為19%和25.3%。

蔚來之銷售及管理費用絕對數額，則是三家公司當中最高的。三家公司的人員構成當中，蔚來汽車的銷售、營銷及服務人員是最多的，占比也是最高的，達52.8%。

研發費用方面，2021年蔚來、理想、小鵬分別為45.9、32.9、41.1億元，研發費用率分別為 12.7%、12.2%、19.6%。研發人員方面，小鵬汽車最多，達5271人，占比也最高，達37.7%。

財務狀況：蔚小理均持有金額巨大的流動資金

資產規模方面，截至2021年底，蔚來汽車總資產828.8億元，為三家公司中規模最大，但其 448.2億的負債規模也最大，資產負債率約54.1%，也明顯高於小鵬和理想的 35.8%、33.6%。

小鵬汽車和理想汽車資產、負債、股東權益規模總體大致相當，蔚來汽車因為負債率高，因此雖然資產規模最大，但股東權益規模最小。相比之下，理想和小鵬的財務狀況更加穩健。

經營現金流方面，2019年之前，因為三家公司的產銷規模都很小，經營現金流淨額持續為負。2020年開始，蔚來和理想的經營現金流淨額均轉正，其中理想的經營現金流表現較佳，2020、2021年分別錄得31.4和83.4億元。而小鵬汽車一直到2021 年，經營現金流淨額仍然為負。

目前三家公司均持有金額巨大的流動資金。截至2021年底，蔚來、理想、小鵬現金及現金等價物、受限製現金、存款及短期投資分別為554.3、501.6、403.3億元。

手握大量資金資源，這對於三家公司未來迅速擴大產銷規模，並於研發、業務拓展上加大投入相當有利，也有利於在行業中持續保持領先地位。

蔚小理市值均超長城、吉利、廣汽等傳統車企

截至2022年6月14日收盤，蔚來、小鵬汽車、理想汽車三家公司總市值分別為2244、1706、2547億港元，位居港股市場汽車整車品種前列，均超過長城汽車、吉利汽車、廣汽集團等銷量較大的主流傳統車企。三家公司的PB、PS也都處於行業相對較高水平。

高估值體現市場良好預期，蔚小理或更具備行業競爭優勢

汽車新能源化、智能化，是行業未來發展的大趨勢，蔚小理雖然屬於汽車行業新進入者，但其在新能源車發展大潮中，相比傳統車企，沒有燃油車時代遺留的歷史包袱，其所有資源均用來發展新能源車。從某種意義上說，在新能源車時代，蔚小理等造車新勢力反而擁有後發優勢。

蔚小理等新進入者在造車理念、產品設計、新技術應用、銷售渠道與服務等多方面的創新能力可謂有目共睹。其相比傳統車企明顯更突出的創新能力，讓市場相信在未來的行業競爭中，新勢力或將更具備競爭優勢。在智能化領域，包括輔助駕駛/自動駕駛、智能座艙等，蔚小理也相對走的更快、更遠。

總之，蔚來、小鵬、理想相對多數主流傳統車企，獲得了更高的估值，國信認為這其中蘊含了市場對於三家公司未來在新能源車、智能汽車領域持續保持領先地位並引領行業發展，銷量連續高增長，市場份額持續且迅速擴大，並最終成為行業銷量主流的良好預期。