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觀點 | 騰訊減持京東、Sea的真實原因可能是什麽?

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觀點 | 騰訊減持京東、Sea的真實原因可能是什麽?

最後更新:

作者:怪盜團團長裴培

眾所周知,騰訊於2021年12月底和2022年1月初,先後宣布了減持京東和Sea Ltd的股份。其中,對京東的減持是類似清倉性的,並且把股票作為實物股息發放給了全體股東;對Sea的減持要溫和一點,但把剩餘的全部股份轉換成了投票權較低的類別。

這兩起減持的共同特點是:被減持的都是騰訊的聯營公司,騰訊都擁有董事會席位和一定的投票權,而騰訊都主動放棄了參與決策。

騰訊官方對這兩個決定的解釋是:這是為了被投對象的健康發展,因為它們已經足夠成熟了。顯然,資本市場覺得這不是唯一的原因。肯定還有更長期、更深刻的原因。

今天,在閱讀央行發布的《金融控股公司監督管理試行辦法》時,我發現了一條規定,可以比較圓滿地解釋騰訊為何要減持聯營公司股權。

首先說明一下,《金融控股公司監督管理試行辦法》(下簡稱《金控辦法》)是央行於2020年7月23日通過、9月11日發布、11月1日開始執行的行政命令。它對於「金融控股公司」做了如下的原則性規定:

  1. 非金融企業、自然人和經認可的法人,控製兩個或兩個以上不同類型的金融機構,且滿足一定的資產指標,應當成立金融控股公司(金控公司)

  2. 投資方在申請設立金控公司時,應當逐層說明股權結構,包括最終受益人、股東關聯關系和一致行動人關系等。

  3. 央行會同相關部門按照實質重於形式原則,對金控集團的資本、行為及風險進行全面、持續、穿透監管

在《金控辦法》中,還對金控公司的控股股東、重要股東和管理層做出了詳細的資格規定。其中第九條第4款規定如下:

(申請成立金控集團的)非金融企業應當財務狀況良好。成為控股股東或實際控製人的,應當最近三個會計年度連續盈利,年終分配後淨資產達到總資產的40%(母公司財務報表口徑),權益性投資餘額不超過淨資產的40%(合並財務報表口徑)。

也就是說,金控公司的控股股東,如果是非金融企業,那麽它的合並資產負債表上的權益性投資餘額不能超過股東權益(淨資產)的40%。按照最新一期財報(2021年第三季度),騰訊很可能超過了這個指標。

首先說明,《金控辦法》沒有解釋什麽是「權益性投資」。我在央行公布的其他金融監管文件中,暫時也未發現對「權益性投資」的書面解釋。按照一般的理解,「權益性投資」至少有兩種內涵:

  • 狹義的「權益性投資」,包括長期股權投資和可供出售金融資產當中的股權投資,也就是按「成本法」或「權益法」(注:這是兩種不同的會計處理方法)核算的股權投資。會計師事務所和上市公司內部往往會以這種口徑定義「權益性投資」。

  • 廣義的「權益性投資」,包括一切股權性質的投資,包括以「成本法」「權益法」或「公允價值法」核算的股權投資,以及帶有股權屬性的可轉債、衍生品投資等。資產管理行業往往會以這種口徑定義「權益性投資」。

無論按照狹義或廣義的定義,截止2021年三季度末,騰訊的權益性投資餘額均超過了淨資產的40%。讓我們做一下簡單的算術題就知道了。

根據2021年三季報,騰訊持有如下股權性質的投資:

於聯營公司的投資,3694.41億元;

於合營公司的投資,67.90億元;

按權益法核算的股權投資合計,3762.31億元

以公允價值計算且其變動計入損益的股權投資,1831.46億元;

以公允價值計算且其變動計入其他全面收益的股權投資,2439.40億元;

按公允價值核算的股權投資合計,4270.86億元

騰訊沒有按照成本法核算的股權投資,成本法只適用於債權工具。因此,截止2021年三季度末,騰訊的一切股權投資的餘額為8033.17億元。

同一時間點,騰訊的股東權益(淨資產)為9313.76億元,歸母股東權益(歸母淨資產)為8565.36億元。我們可以看到:騰訊按權益法核算的股權投資餘額,相當於淨資產的40.36%,或歸母淨資產的43.92%,也就是恰好超出央行《金控辦法》的規定。騰訊減持京東和Sea之後,可能恰好就符合規定了,可以合法擔任金控公司的實際控製人了。

有人會說:你的上述推斷都是建立在央行對「權益性投資」采取狹義定義的基礎上的。萬一央行采取的是廣義定義,把按公允價值核算的股權投資也算進來,那麽騰訊的權益性投資占淨資產的比重會超過80%,無論怎麽減持都不可能符合《金控辦法》的規定啊!關於這一點,我認為2020年的螞蟻集團可以提供一個較好的旁證。

螞蟻集團在上交所科創板和港交所上市的招股說明書,於2020年8月首次申報,同年9月、10月進行了修改補充。當時,《金控辦法》已經通過並且將很快開始實行。按照招股說明書披露的財務報表,截止2020年上半年,螞蟻集團持有如下股權性質的投資:

按權益法核算的股權投資:265.49億元;

按公允價值核算且其變動計入損益的股權投資:358.76億元;

按公允價值核算且其變動計入其他全面收益的股權投資:340.47億元

股權投資餘額合計:964.72億元

同一時間點,螞蟻集團的淨資產為2149.31億元,歸母淨資產為2082.63億元。由此可以得出一個重要結論:

  • 按照狹義定義,螞蟻集團按權益法核算的股權投資餘額僅相當於淨資產的12.4%、歸母淨資產的12.7%,顯然符合《金控辦法》的規定。

  • 按照廣義定義,螞蟻集團的一切股權投資餘額相當於淨資產的44.9%、歸母淨資產的46.3%,超過了《金控辦法》的規定。

當然,超過這麽一點的問題不大,螞蟻集團如果按計劃上市成功,淨資產規模會擴大,很可能就符合規定了。但是,螞蟻集團在招股書的「風險因素」章節完全沒有提到這個潛在風險,只是表示自己在以全資子公司申請成立金融控股公司並接受監管;在招股書全文,沒有一處提到股權投資規模太大可能妨礙成立金控公司。


圖片

也就是說,按照當時的監管口徑,螞蟻集團在2020年下半年基本符合《金控辦法》的規定,它的權益性投資比例沒有超標。在上市暫緩之後,阿里巴巴集團於2021年4月發布公告,表示螞蟻集團計劃整體申請設立金控公司,但也沒有提到「需要減少股權投資以符合監管要求」這一說法。

因此,我們可以合理地認為:央行《金控辦法》當中規定的「權益性投資」,指的是按照權益法或成本法核算的股權投資;對於騰訊而言,也就是對聯營或合營公司的投資。騰訊減持對京東、Sea的投資,很可能是為了符合監管要求,以便申請設立金控集團。如果這一申請在2022年上半年之內實現,我不會感到奇怪。

由此還可以進一步推論,由於騰訊的「權益性投資」占淨資產的比重本來就只比40%高出一點點,在進行上述兩筆減持之後,騰訊很可能已經符合了央行《金控辦法》的要求,不必再進行大規模的減持了。即便還有減持,也可能純粹是出於財務目的。

附帶說一句,如果上述猜測準確,那就說明熟讀財報、深刻理解會計準則的意義,實在太重要了!財報讀的熟,勝過無數勾兌;財報讀的通,勝過千軍萬馬。我們應該盡可能地修煉從公開數據當中獲得有效信息、從字縫里讀出字來的能力,這才是做研究的核心競爭力。

編輯/isaac

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