來源：中金點睛
中金指出，如果全部城市均從“認房認貸”調整為“認房不認貸”，則“無房有貸款記錄”家庭的首付比例下調空間約為13個百分點，其中多數城市的下調空間為10個百分點，相關政策如有所落實，或將對“賣一買一”、“賣舊買新”的改善需求釋放有所支持，符合國家政策初衷。
據新華社7月27日報道，住房和城鄉建設部部長倪虹在近日召開的企業座談會上說，要繼續鞏固房地產市場企穩回升態勢，大力支持剛性和改善性住房需求，進一步落實好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費減免、個人住房貸款“認房不用認貸”等政策措施；繼續做好保交樓工作，加快項目建設交付，切實保障人民群眾的合法權益。
我們認為這是對7月24日政治局會議中提出的“適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策，因城施策用好政策工具箱，更好滿足居民剛性和改善性住房需求”的響應和落實，在行業基本面指標走勢和市場情緒方面均有提振效果。
會議表述中提及的幾項措施均有一定改善空間。其中，最引人關注的部分就是對於“認房認貸”政策的調整，據我們統計目前我國32個超高/高能級城市中仍有20城對“無房有貸款記錄”家庭執行的最低首付比例高於其對“無房無貸款記錄”家庭（“純剛需”）的執行標準，如果全部城市均從“認房認貸”調整為“認房不認貸”，則“無房有貸款記錄”家庭的首付比例下調空間約為13個百分點，其中多數城市的下調空間為10個百分點，相關政策如有所落實，或將對“賣一買一”、“賣舊買新”的改善需求釋放有所支持，符合國家政策初衷。
除此之外，在首套住房首付比例下調方面，也尚有一定的政策空間。盡管目前32個超高/高能級城市中僅北京、上海的純剛需家庭仍適用35%的首付比例，比最低要求高5個百分點，其他城市均已降低到最低標準，即限購城市30%、非限購城市20%；但考慮到其中28個城市仍是限購城市，如果按照過去一年多以來各地在“因城施策”框架下對限購範圍的微調思路，各地仍可以按照實際供需情況對限購範圍做一定合理調整，也可能在部分區域內改善居民家庭的住房支付能力。
再次，在改善性住房換購稅費減免方面，2022年9月30日，財政部和稅務總局曾發文對“出售自有住房並在現住房出售後1年內在市場重新購買住房的納稅人，對其出售現住房已繳納的個人所得稅予以退稅優惠”，此前該優惠的執行期限截至2023年末，如果該優惠政策有所延期，或也對需求端有一定支撐。增值稅優惠方面，目前超高/高能級城市中多數城市都已執行“滿二”住房免征政策，僅4個城市仍執行“滿五”住房免征政策，或存在一定優化空間。
最後，房貸利率方面，目前百城首套和二套房貸利率分別是3.90%和4.81%，均為歷史最低，其中一線城市平均分別為4.50%和5.03%，其餘城市平均分別為3.88%和4.80%，頭部城市的下調空間較大。
我們認為上述政策調整如落地或將對新房銷售有所提振。本次會議所提及的政策類型均對居民購房需求有較為直接的影響，如果落地或將對新房銷售有所提振；考慮到目前政策思路仍是以因城施策為主，後續各地政策或陸續落地，最終涉及的城市能級和政策力度可持續關注，我們此前在年度和半年度策略中提出的銷售溫和復蘇的可見性增強。然而，考慮到從政策落地、銷售改善傳導至拿地上量、開工投資提振仍存在一定時滯，並受到諸如核心區位土地供應節奏等外生因素的擾動，年內投資改善速度、幅度或慢於、弱於銷售，但中長期也會有一定提振效果。
我們繼續看多兩市地產股的相對與絕對收益表現，提示接下來beta與alpha兩個層面的催化劑。近期政治局會議、住建部倪虹部長表態等指向接下來以高線級城市對剛需和改善需求支持措施的進一步細化與空間打開，對應於市場景氣度企穩、回暖的概率提升，這將對投資者預期及風險偏好整體提供支撐。此外，臨近業績期，開發商中期財報雖然各項指標仍處築底階段，但存在局部亮點。
我們預計部分中型央國企和優質民企中期業績將實現20%以上的積極增長；部分土儲和操盤力紮實的房企中期業績將實現0-10%正增長。進一步地，在金融機構風偏整體不高的情況下，上半年財務壓力相對可控的房企（如頭部央國企、優質民企）享受到資金資源的進一步傾斜，我們預計其至中期槓桿率水平和平均融資成本均有望穩中趨降。
最後，兩市地產股當前估值、倉位仍低。慮及供給側改革的長趨勢，接下來3-6個月維度推薦：
1）均好型央國企（或類資質）中的彈性標的；
2）景氣復蘇階段可關注優質非國企夯實財務至重回穩健發展的機遇。
穩健型房地產服務標的有望持續兌現增長。我們預計穩健型標的1H23淨利潤同比增長20-30%左右，而2023-2024全年亦有望維持20%-30%的利潤增速，主要考慮到相關標的仍處於成長周期，持續受益於基礎物管、商業運營等主要業務的持續份額擴張，以及綜合管理效率提升帶來的盈利能力改善。
股票投資策略方面，後續若上述開發端需求支持政策逐步落地，則有望在業績兌現確定度和投資人風險偏好方面對房地產服務股票起到雙重提振作用。我們推薦投資人沿著以下三條主線進行交易：
1) 逢低布局基本面透明度高、運營穩健的頭部物企，以把握beta預期企穩向上時的相對彈性；
2) 關注房地產開發市場供給側結構性變革中重點受益的代建標的alpha型機會；
3) 捕捉特定龍頭物企在品牌優勢、成本控製等核心競爭力建設逐步兌現下的長期市值成長機會。
住建部座談會是政治局會議表態的具體落實。政治局會議指出要“適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策”。隨著人口數量紅利消退、人口總量下降、城鎮化增速放緩，我國新增住房需求回落或是大勢所趨，同時金融監管加強，帶動我國金融周期下行，房地產金融化泡沫化的勢頭也得到遏製，房地產供求關系已出現變化。
在結構轉型期與債務周期調整期，穩地產的重要性上升。我們正處於本世紀以來增長動能的第三次切換，從1999-2008年的人口紅利與出口驅動，到2009-2018年的金融周期（房價與信貸）渠道，再到下個階段的TFP與創新驅動。但在新舊動能轉換期，新經濟乘數尚不大，乘數較大的傳統經濟仍需適當支持，以實現穩增長的目標。同時，美歐日金融周期下行調整都經歷了房價大幅下跌，並帶來了系統性金融風險以及私人部門資產負債表衰退，是疾風驟雨式的調整，1970年以來國際上22次房地產危機後都出現了對經濟較長和較深的影響 。2022年我國居民淨資產也出現了波動，穩房價、穩地價必要性較大，對於穩定私人部門資產負債表、提振消費與投資、防範金融風險、緩解地方收支壓力都有較大的意義。
我們也要注意到，居民資產負債表問題本質上是負債問題，因為負債是因、資產是果。通過提升槓桿、推升資產價格來改善居民資產負債表的可持續性，沒有通過財政擴張、降低居民槓桿來改善居民資產負債表的可持續性那麽強。因此，在需求下行大趨勢下，地產政策或托而不舉，避免強刺激推升新一輪房價大幅上漲、給未來帶來更大的問題。
我們認為供需政策均有空間，穩需求方面，重點城市的五限放鬆仍可深化，強二線首付比下調仍可推廣，存量房貸利率下調亦可加快推進；促供給方面，金融16條部分政策延期，對頭部民企的再融資或仍將加大支持；穩投資方面，加快保障性租賃住房建設，“盤活改造各類閑置房產”可能成為來源之一，城中村改造加快推進或將溫和提振投資，但與之前棚改、舊改不同的是，節奏將穩妥，突出公益屬性，資金更多元，或非銷售回款單一平衡模式，租賃收入、停車場、商鋪等經營性收入或都將成為資金來源。
編輯/lambor