近年來，科技股以一己之力推動了美股的上漲，但目前，由於市場對美聯儲加息預期強烈，引發美債收益率升漲，科技股因而走低。2021年，美債利率也如今年一般開年升升，期間科技股也曾暴跌，後來隨著美債利率回落，美股迭創新高。以史為鑒，今年會否為去年翻版?

2021年是預演?

2021開年，美債利率節節攀升，一直到3月14日當周觸及高點;3月12日，10年期美債收益率當時一年來首次漲穿1.63%。當時美債利率的升升，主要是由於美國經濟數據向好，疊加大規模經濟刺激計劃，通脹擔憂卷土重來。

2020年疫情後，低利率、大規模流動性寬鬆和受疫情較小的衝擊都使得科技股快速反彈，其估值不斷升升。不過，自2021年第一季度美債利率快速上行後，科技股龍頭公司FAAMNG的估值水平收縮程度要遠高於整體市場，動態PE從1月底37倍的高點回落至30倍左右。

但此後3月18日，鮑威爾談到過去一個月美債收益率顯著躥升時指出，重要的是金融狀況繼續保持寬鬆，總體而言，金融狀況仍然高度寬鬆，因此「無需對過去一個月的美債收益率大幅上漲作反應」。而且當時鮑威爾也依然緊握「通脹暫時論」的說話;當周美債利率開始回落。

因此，自去年3月底一直到8月中下旬，10年期美國國債收益率下跌了近0.5個百分點。納斯達克綜合指數也因此應聲而漲，納指從3月中下旬開始反彈，中間的回調並不妨礙其在8月29日創下了當時的新高。在此期間，納斯達克100指數上漲了17%，比標準普爾500指數高出4個百分點以上。納斯達克100指數和標準普爾500指數當周均創下歷史新高。除亞馬遜外，FAAMG的其餘成員股票的漲幅較大，谷歌上漲了37%，微軟上漲了28%，蘋果和Meta Platforms的漲幅均超過了20%。

由此可見，美債利率與美股科技板塊之間存在此消彼長的關系。當然，科技股和國債利率之間的相關性並不新鮮;例如，2018年收益率的上升，也曾導致納斯達克100指數在當年晚些時候大幅下挫。

2022年科技股艱難開局，繼承2021年先跌後漲?

歷史表明，量化寬鬆政策對債券收益率的很大影響是在政策宣布時產生的，而不是在政策實施時;縮表也是一樣。

今年開年，一份美聯儲的12月會議紀要，把美債價格打得伏地不起。過去6周，10年期美國國債收益率已躍升逾50個基點。目前，美國國債收益率正不斷走高，兩年期國債收益率周二突破1%，10年期國債收益率兩年來首次突破1.85%，並一度站上1.9%。今年，市場對縮表的預期直到1月6日才真正浮出水面，當日也是美聯儲公布12月政策會議紀要的日子，該紀要記錄了美聯儲於12月便討論了縮表的問題。

按照伯南克的框架，影響美國十年期國債收益率的主要因素分為三大類：實際自然利率、通脹預期和期限溢價。近期推動美債收益率快速上行的主要因素是通脹預期。當通脹預期上行，加息預期隨之抬高，投資者對投資美債所要求的收益率也就升高。最近，美債利率升升的主要原因是市場對美聯儲上調利率的速度和幅度的預期升溫。

2022年，納斯達克綜合指數遭遇了2016年以來最糟糕的開局。周二，該指數出現了今年以來第三個單日跌幅超過2.5%的情況，本月迄今已累計下跌7%，較去年11月底創下的紀錄高點下跌了約10%。在科技股反彈之前，其可能會進一步下滑。

而且量化緊縮(QT)，也就是美聯儲縮減資產負債表規模，現在已被提上了2022年的議程。這意味著美國國債收益率可能會更高，這可能將進一步打擊美股估值，股市(尤其是科技股)可能會進一步走軟。

美聯儲縮表對美債利率影響多深?

預計縮表對美債利率的直接影響容易受到許多變量的影響，以至於這幾乎是一項徒勞的工作。不過，摩根士丹利的分析師們對此進行嚐試測算，他們發現，根據經驗，美聯儲資產負債表每變化1000億美元大概會給10年期美債利率帶來4-6個基點的影響。

亞特蘭大聯儲主席Raphael Bostic在美聯儲公布12月會議紀要一周後接受媒體采訪時表示，美國至少有1.5萬億美元的過剩流動性需要從金融系統中抽走。將Bostic對美國流動性過剩的預測代入到大摩的模型中可以計算出，美聯儲抽走1.5萬億美元可能將10年期美債收益率推高60-90個基點。

摩根士丹利將10年期美債年底的收益率預測上調至2.30%;這對收益率上升敏感的成長型股票來說無疑是個壞消息。

美債利率走高對美股影響多深?

美股企業未來現金流和利潤將以更高的折現率折現，因此估值將受打擊，科技股尤其脆弱。盛寶銀行股票策略主管Peter Garnry稱科技股極其脆弱。他根據10年期美債利率的每日走勢，觀察納指、標普500指數和Eurostoxx 600指數與MSCI全球股指的走勢。

Garnry的測算以2020年11月為起點，因為他認為這是疫情的轉折點，當時輝瑞表示其新冠疫苗對沒有感染史的人群保護效率超過90%。以此，他發現在10年期美債收益率上升5-14個基點的時段里，納斯達克的表現平均比全球股市差0.6%;在10年期美債收益率下降5-16個基點的時段里，納斯達克的表現平均比全球股市高0.4%。

因此，隨著美國通貨膨脹率創40年新高、美聯儲準備縮表，科技股投資者應該尋求庇護。

Garnry稱：「更高的折現率是一個非常強勁的阻力。如果你是一個聰明的科技投資者，你現在需要對你的投資進行微調，重新評估你的其他參數。」

科技行業的暴風正在醞釀，大型科技公司可能是其中最安全的港口。亞馬遜、谷歌以及微軟等巨頭坐擁大量現金，更有能力將更高的成本轉嫁給客戶。

但科技行業的小型股和「顛覆型」公司的股價大幅下跌。沒有什麽比「木頭姐」凱西伍德(Cathie Wood)旗下基金ARK Innovation ETF更能體會到這一點了。從去年2月的峰值到現在，該基金已經下跌了50%以上。而從去年11月初以來，它已經下跌了近40%。去年11月也是美聯儲開始步入鷹派立場的開端，美債利率也開始真正升升。

自納指在去年11月22日達到峰值以來，其總回報率已暴跌三分之一。木頭姐的ARK Next Generation Internet ETF的表現也是如此，其他科技股和小型科技股ETF的表現也在不同程度上跑輸大盤。

Macquarie Asset Management負責美國成長型股票的首席投資官Alex Ely認為，科技股是長線投資，因此目前可能會進一步下跌;但他指出，企業基本面比債券收益率波動更重要。因此，美股公司的業績應該也是投資的關注重點，而不是只單純關注利率的影響。明日早間，奈飛將公布財報；而下周，蘋果、特斯拉、微軟和谷歌等大型科技股也將公布財報。

結論

歷史並不總會重演，但會呈現一定規律。去年美債與科技股之間的故事今年不一定會發生，尤其是在美國通脹水平如此火爆的情況下。如果投資者對美聯儲縮減購債計劃的擔憂增長，股價必定會受到影響。接下來，沒有鮑威爾「通脹暫時論」的庇護，科技股預計將不會太好過。不過，如果經濟增長保持強勁，債券收益率上升不一定會給科技股帶來風險，強勁的業績能夠為保持業績亮眼的科技股提供緩衝。