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霍華德·馬克斯:穩定護城河不再那麽重要​!這些變化將有大影響

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「穩定」、「護城河」不再那麽重要!橡樹資本霍華德·馬克斯重磅發聲:這些變化將會有大影響

中國基金報記者 房佩燕

“我關注重點並非‘小的宏觀’變化,比如明年 GDP、通脹和利率會發生什麽變化,而是‘大的宏觀’變化,這些變化將在未來很多年內對我們的生活產生影響。”近日,橡樹資本創始人及聯席董事長霍華德·馬克斯(Howard Marks) 發布了最新一期投資備忘錄《改變進行時》,闡述他認為目前正在進行的重要變革。

他認為,目前的投資環境不斷變化,對投資者而言,這意味著新的世界秩序。類似“穩定”、“防禦性”和“護城河”等詞匯在未來將不再那麽重要。與過去相比,當下很多投資將需要更多的專業技術知識。

而對於中國的發展,霍華德認為,與世界其他地區相比,中國經濟將繼續以更快的速度增長,並很可能成為全球最大的經濟體。他也堅信西方對中國的疑慮將打消。

此前,他的著作:《投資最重要的事》、《周期》是國內不少投資大佬推薦的必看書籍。 

關注重點並非“小的宏觀”變化,而是“大的宏觀”變化


霍華德開篇直言,由於疫情的關系,過去 20 個月是最不尋常的時期,但在那段時間里,很多事情都感覺沒有變化。日復一日似乎沒有什麽區別。最好的總結這段時期的方法是將之與電影《土撥鼠之日》來做比較:每一天都感覺很像前一天。

然而,變化實際上正在發生。他的關注重點並非“小的宏觀”變化,比如明年 GDP、通脹和利率會發生什麽變化,而是“大的宏觀”變 化,這些變化將在未來很多年內對我們的生活產生影響。

“許多變化我們目前無法采取對應行動, 但這並不意味著我們應該忽略它們。”他表示。

不斷變化的投資環境,對投資者而言,“穩定”、“護城河”不再那麽重要


霍華德表示,在特記憶中,50、60 和 70 年前的世界處於一個非常靜態的狀態。事物似乎並沒有發生太大或太快的變化。20 世紀 60 年代發生的最大變化之一是投資於高速成長公司的“成長型投資”的興起,其中許多公司都是業界新秀。他經常談論的“漂亮五十”在上世紀 60 年代後期主導了股市走勢:其中包括辦公設備製造商 IBM 和施樂,攝影巨頭柯達和寶麗來,默克和禮來等製藥公司,惠普和德州儀器等科技公司,以及先進的營銷/消費品公司,如可口可樂和雅芳。這些公司股票的市盈率非常高,達到 80 或者 90 倍的水平。

顯然,只有投資者確信這些公司將在未來幾十年中脫穎而出,他們才會為如此高的價格買單。當時投資者確實這麽認為。事實上,當時投資者普遍相信,這些公司將所向披靡,成長勢頭永遠不會中斷。這是戰後美國第一次大規模接觸新事物——這是一個很好的不合邏輯的例子——投資者擁護這些公司,因為這些公司是具有 變革性的新奇事物,但不知何故,他們認為永遠不會出現更新、更好的新事物來取代它們。

當然,這些投資者當時的確自討苦吃。如果你在 1969 年我剛參加工作時買入“美國最偉大公司” 的股票,並堅定地持有五年,那你將幾乎賠光所有的錢。首先一個原因是上世紀 60 年代後期的股票估值太貴,並在隨後的市場調整中被抹去。但也許更重要的是,事實證明,許多這些“永遠向好”的公司很容易受到時代變化的影響。

他指出,“漂亮五十”公司代表了新世界的第一朵變革之花,其中許多公司後來成為變革的早期的受害者。這些“理應堅不可摧”的公司中至少有一半要麽倒閉,要麽被其他公司收購。

從那些年以後,我們所處的環境發生了巨大的變化。與上世紀 50 年代和 60 年代不同,現在一切似乎每天都在發生變化。很難想象,一家公司或某個行業在未來幾年要麽成為顛覆者,要麽被顛覆(或兩者兼而有之)。任何認為目前在領先成長型公司榜單上的所有公司在 5 年或 10 年內仍會 存在的人都很有可能被證明是錯誤的。

對投資者而言,這意味著新的世界秩序。類似“穩定”、“防禦性”和“護城河”等詞匯在未來將不再那麽重要。與過去相比,當下很多投資將需要更多的專業技術知識。而基於守舊思維方式進行的投資,將會受到市場越來越嚴格的推敲考量。

不斷變化的業務性質,勞動力的必要性有所下降


霍華德表示,美國企業日益轉向虛擬化、數字化和信息化,不再專注於農業或製造實物產品。即使是那些生產實物商品或提供線下服務的公司,也在越來越多地使用信息產品和其他方面的技術。這些因素將對哪些傳統企業能夠生存下去、哪些護城河能夠被守住、哪些新興企業將取代現有企業,以及我們十年或二十年後的世界產生深遠的影響。

在 1 月份的備忘錄《關於價值》中,他介紹了科技正在為商業世界帶來的一些變化。其中包括:

• 信息化企業卓越的盈利能力;

• 這些公司的增量生產成本低,相對容易進行規模擴張,並且能夠隨著業務的擴張而提高利 潤率,而不是經歷回報逐步遞減;

• 隨著規模增長,這些公司對額外資本和更大工廠的需求較低,以及 

• 他們依賴相對數量較少的教育水平高的程序員,而不是大量的體力勞動者或非技術工人。

這些變化不僅有可能催生大量贏家和輸家,而且對整體經濟有著深遠的影響。相比其他,他對其中一點尤為關注:隨著科技和信息在商業和生活中扮演日益重要的角色,勞動力的必要性有所下降。

樂觀主義者認為,“對勞動力的新需求總會出現的”。但是,有兩個因素值得考慮:

第一、在正在崛起的以技術為基礎的產業中看不到多少對勞動力的需求——它們不屬於勞動密集型產業;

第二、技術型產業所需工人的教育水平通常要高於那些失業的工人。

鑒於美國公共教育質量下降,後一個因素尤其令人擔憂。(然而,服務業的就業崗位仍有增長的空間。) 

科技有可能在增加失業率的同時提高 GDP


過去幾年,人們一 直在就通脹和通縮發出警告。我唯一可以確信的是,我們不可能同時遭遇這兩者。

我想花一分鍾來談談 Cathie Wood 所說的話:科技將導致通貨緊縮,它對生產率的積極影響將有助於 GDP 的躍升。但是 GDP 是工作時長與每小時勞動生產率的乘積。因此,如果技術使每小時工作產出大幅增加,即使工作小時數下降,GDP 也可以增長。

換言之,科技有可能在增加失業率的同時提高 GDP。

我們最近沒有聽到太多關於通貨緊縮可能性的言論,而且通貨緊縮確實不太可能出現。我們也沒有聽到太多關於科技對通貨緊縮的影響,但我們不應該忽視這個想法。

工作模式正在發生變化


在談到工作主題時,霍華德提到一些變化,這些變化積少成多最終可能導致翻天覆地的改變。

他指出,長期以來,由於宗教慣例,工人們在安息日會休息一天,而在二十世紀初 期,亨利·福特開始讓工人們在周六和周日都休息。(他的動機不僅僅是慷慨大方。他想出售汽車,並認為如果人們有兩天的周末來享受汽車,就會購買更多汽車)這是一項重大創新,但今天周六和周日雙休如此普遍,以至於很少有人想知道周末是怎麽來的。

現在,我們可能會面臨工作模式的另一次重大改變。很多全職工作已經不復存在了。

許多工作者在新冠疫情期間體驗了“暫時休息”——不工作、兼職工作、在家工作和/ 或肯定不會出差。對許多人來說,這可能會導致他們重新安排生活,並讓他們有機會得出結論 “你知道,我的職業生涯並不是一切;家庭和生活質量更重要。我要重新調整自己的生活,降低對工作的強調。” 

目前,大約有 740 萬美國人失業,而職位空缺有 1120 萬個。聽起來,讓每個人都有工作同時填補這些職位空缺應該很容易。但是未就業者可能缺乏職位所需的資質,可能不願意接受一個不允許在家工作的崗位,可能不想遵守固定的工作時間表,或者可能無法通過藥物測試等。就像供應鏈的情況一樣,許多發生變動的部分需要一段時間才能去到正確的位置。我在這里列出了大量的變化,主要來自新冠疫情。隨著事情“恢復正常”,其中有些情況可能會在未來幾個月內消失。但其他情況可能會成為永久性的,並且在五年或十年後令我們感歎,“還記得 2020 年之前的情況有多麽不同嗎?”

美國或將迎來嚴重的通貨膨脹


如今,聯邦基金利率再次降為零,而證券市場所處的位置遠高於過去十年的水平,我們或將迎來嚴重的通貨膨脹。美聯儲已宣布將“縮減”其債券購買刺激計劃,外界普遍預期美聯儲將於明年開始加息。是否會對經濟產生極為不利的影響?市場是否會再次出現動蕩,市場調整是否會促使 美聯儲重返低利率機製?美聯儲是否會像樂觀主義者認為的那樣,以讓資產價格永遠上漲為己 任? 

霍華德認為,期望美聯儲能夠保持經濟和市場持續上漲的願望過於美好,難以實現。他仍然相信,從長遠來看,自由市場經濟將會表現得最好,因為自由市場經濟能夠實現資源的最佳利用。

關於中國:堅信西方對中國的疑慮將打消


霍華德指出,自上世紀 70 年代末後的三十餘年中,中國一直是世界上增長最快的主要經濟體。它在 2020 年仍然保持增長,而其他任何大型經濟體都沒能做到。這種超高速增長還會繼續嗎?中國是否會成為世界最大的經濟體?

這些問題的答案非常重要。他的主要觀察是,中國不得不經歷了格外大量的轉型:

• 從農村到城市,

• 從農業到製造和服務業,

• 從貧困人口眾多到大量中產階層出現, 

• 從經濟上依賴出口到依賴國內消費, 

• 從基於資本投資的增長到更有機的增長,及

• 從新興國家到世界強國。

隨著這些進程的不斷推進,中國會在中央管控和完全市場化的企業之間實現平衡,以法製為前提,製定符合需求的政策。我認為,未來中國將會逐步消除企業對政府援助的依賴,並沉著應對可能發生的困境企業破產以及由此造成的損失和經濟周期性影響。

“在過去的 15 年里,我一直對中國如何在追求經濟效率和堅持社會主義意識形態的同時,實現對經濟發展和私營企業進行管控這個問題有著濃厚的興趣。中國人民非常擁護中國共產黨,黨的領導人有諸多方法,來規避西方所謂的民主所帶來的繁瑣障礙。同時民營經濟也充滿了創業精神,運行得很好。”霍華德指出。

過去一年,中國整頓了部分金融板塊、修正了經濟不平等的情況以及調整了部分影響社會健康發展的行業(如營利性教育)。同時,在過去的平均配給製的計劃經濟向利潤驅動的激勵分配機製轉型的過程中,中國所取得的經濟奇跡是有目共睹的。霍華德堅信,中國民營經濟將繼續得以發展。

上述改變已經開始。一次性解決所有問題是一項艱巨的任務,但中國有廣泛的資源和強大的中央控製能力。未來的成功或失敗無法用科學預測——對於這類問題,我們可以憑直覺回答。霍華德認為,與世界其他地區相比,中國經濟將繼續以更快的速度增長,並很可能成為全球最大的經濟體。在這過程中,可能會遇到一些挑戰和困難。但堅信,隨著時間的推移,我們會看到上述所有變化得以實現。

在過去幾年里,霍華德一直是上海國際金融中心專家谘詢委員會的委員,見證了中國在吸引外資和把上海打造成世界金融中心方面所做出的不懈努力。霍華德堅信,中國將作為遵守法治和良好行為準則的國際社會的一員,成功實現上述目標,並將西方社會中一些關於中國的疑慮打消。 

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財經新聞常見問題 FAQ

甚麼因素會影響錢財的價值?

由於產品和服務的價格不斷上升,故幣值會隨時間而降低,這便是通貨膨脹。幣值會受以下因素侵蝕通脹:簡單來說,產品和服務的價格上升,就會造成通脹。當物價上升,受薪人士便會要求加薪,隨著通脹加劇,貨幣的購買力便不斷減弱。 利率波動:當利率下降,存款的利息回報便會減少。如果存款利率低於通脹,儲蓄便會失去原有的價值。但某類投資如股票和債券等卻可能因息口下降而升值。

為何銀色債券以債務工具於中央結算系統(CMU) 作清算及儲存 ?

根據銀色債券發行通函,若客戶經配售銀行申請銀色債劵,所分配的銀色債券會以債務工具於中央結算系統(CMU)作清算。

甚麼是債券?

債券是由政府、公司或其他機構發行的一種借貸票據。當您購入債券,即等同向發行者提供貸款,發行者則承諾於債券到期日以指定價格贖回債券,而在到期日前則須支付指定的利息。債券的種類繁多,不同的發行者以不同的條款發行債券。例如:定息債券、浮息債券、零息債券及存款證等。一般來說,債券及存款證的回報比較穩定。目前,銀行可代客買賣多種債券和存款證,除備有多種主要貨幣選擇外,客戶亦可選擇不同債券發行機構,包括政府,如中國政府、美國政府及香港特區政府等,或本地著名的半官方機構,超國機構及世界知名的公司。此外,債券年期由一年至三十年不等,而票面收益亦各異,選擇眾多,能符合投資者的不同需要。投資金額低至港幣1萬元。

甚麼是證券?

證券是一般可在股票市場交易之投資工具的統稱。任何人士均可透過經紀或銀行從事證券投資,並可從每日的報章或互聯網觀察投資行情。 證券投資的回報潛力一般高於儲蓄戶口。在經濟蓬勃的地區,只要假以時日,股市一般都會出現增長,有時更會在短時間內急升。但是,股市波動在所難免,所以購買證券不應視為一種短線的謀利方法。購買證券需要支付有關的交易費用,例如經紀佣金。如果要享有交收的便利,您可考慮採用銀行證券買賣服務。除了自行投資證券外,您亦可委託專業投資管理人員或公司代勞。

何謂「首次公開招股」(IPO)?

「首次公開招股」(IPO)是指一間公司首次向公眾投資者發行新股,債券或銀行發行的存款證。此類股票,債券或存款證有可能在證券交易所上市買賣。

為何我經銀行IPO申請獲分配的通脹掛鈎債券以債務工具於中央結算系統(CMU) 作清算及儲存?

根據通脹掛鈎債券發行通函, 若客戶經配售銀行申請該債劵, 所分配的債券會以債務工具中央結算系統(CMU)作清算,及在銀行的債券買賣服務透過場外交易買賣。

如何啓動我的中國A股交易服務?

如您已持有銀行綜合投資戶口及人民幣儲蓄戶口,即可買賣合資格的中國A股, 毋須登記。如您未持有任何銀行綜合投資戶口,亦可透過銀行銀行網上理財(只適用於現有銀行銀行客戶)或親臨任何一間銀行分行開立綜合投資戶口,過程方便快捷。此服務只適用於非美國個人客戶並持有符合美國稅務局要求的身分證明文件,例如香港永久居民身份証或護照。

參加銀行的「股票月供投資計劃」有什麼好處?

您可以:以符合預算的金額購入股票透過「成本平均法」減低投資風險享受中長線投資所帶來的較高回報潛力迎合個人的儲蓄投資需要

甚麼是單位信託基金?我怎受惠於基金投資?

單位信託基金亦稱互惠基金為投資者提供多元化投資機會,方法是由基金經理把眾投資者的資金,匯聚成一筆龐大基金,用以在廣泛地區及市場作不同的投資。所以,即使個人的投資額不大,投資者亦可參予全球各地市場的證券、債券、貨幣及商品投資。這種多元化投資稱為投資組合。單位信託基金提供多項有利因素:分散風險:由於分散投資,故基金的風險通常低於投資單一股票。但不同的基金,其風險和回報的水平,當然亦會有差異。專業管理:基金經理的日常工作主要是研究和管理投資。個人投資者一般很難像基金經理對全球市場有透徹的認識,但如果購買單位信託基金,便可享有基金經理提供的專業知識。投資全球市場:透過單位信託基金,您的資金可運用於個人投資者未必能夠涉足的海外市場,從而擴闊投資範疇。經濟效益:由於大量投資者的資金以單一基金處理,故能平均攤銷經營成本和佣金,減低個人投資者支付的費用。流動性:您可在任何交易日(但基金所掛屬國家的公眾假期除外)買賣單位信託基金,增加資金流動性。有些單位信託基金產品與各證券交易所上市的指數期權掛屬,亦有時與貨幣期權掛屬。這種基金的風險略高於多元化的基金組合。

什麼是結構投資產品?它是如何運作的?

結構投資產品是涉及衍生工具的投資產品,其回報﹑到期金額及/或其結算方法是參照1) 任何一項或多於一項的參考資產的價格、價值或水平的變動; 及/或 2) 任何事件的發生或不發生而釐定。

有哪些資產屬於要約範圍內?

要約僅針對透過歐洲清算銀行有限公司(Euroclear Bank SA/NV) 直接持有的證券(即債券,存款證和股票),Euroclear Bank SA / NV是本行參與的唯一歐洲經濟區中央證券存管處(例如帶有ISIN 前置代號XS,US,AU,CA)。該要約與透過Euroclear的其他託管人或附屬託管人持有的證券無關。

當「高息投資存款」的存款日為提交指示之後第2個營業日,如何計算綜合理財戶口有抵押信貸的信貸比例?

若已於交易日(Trade Date) 開立「高息投資存款」並處於存款日(Deposit Date)之前的時間: 如以外幣作為存款貨幣,該筆已保留於戶口作為扣除交易所需的款項將會從戶口可用結餘 (account available balance) 中扣除並不會納入有抵押信貸的計算。因此有抵押信貸的信貸額將會下降,基於外幣存款在「高息投資存款」交易日之前被計算為有抵押信貸的信貸額。 如以港元作為存款貨幣,該筆已保留於戶口作為扣除交易所需的款項將亦會從戶口可用結餘 (account available balance) 中扣除並不會納入有抵押信貸的計算。但基於港元存款在「高息投資存款」交易日之前已不納入為有抵押信貸的信貸額,因此有抵押信貸的信貸額不會受影響。 在「高息投資存款」存款日(Deposit Date)當日(即交易日之後第2個營業日),以任何貨幣作為存款貨幣的交易金額將會納入計算為有抵押信貸的信貸額,直至到期日為止。

如何經銀行投資外匯?

您可以經銀行透過多種方法投資外匯。您可使用24小時外幣兌換服務讓您隨時隨地透過網上理財或流動理財設立兌換指示。若您對個別外幣有特定的目標兌換價,您可透過外匯限價買賣服務預設指示。若您想以定期儲蓄的形式累積外幣或人民幣,您可透過外幣/人民幣轉存服務預設兌換指示,我們會根據您的預設指令自動替您執行指示。

要約僅針對透過歐洲清算銀行有限公司(Euroclear Bank SA/NV) 直接持有的證券(即債券,存款證和股票),Euroclear Bank SA / NV是本行參與的唯一歐洲經濟區中央證券存管處(例如帶有ISIN 前置代號XS,US,AU,CA)。該要約與透過Euroclear的其他託管人或附屬託管人持有的證券無關。

您首先需要了解個人的理財需要或投資目標、財政狀況及風險取向。您的目標可包括應付以下各項需要:保障家人子女教育退休策劃管理及累積財富遺產規劃您亦須考慮您的目標,投資年期,可承擔的投資金額及個人的投資偏好。

你們會於何時強制出售我的股票(斬倉?

如(i) 您的股票孖展比率連續3個月維持於105%至少於120%;或(ii) 股票孖展比率一旦觸及120%或以上;或(iii)我們不時訂定之時間,我們將強制出售您的股票(斬倉),不會另行通知。

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