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觀點 | 提高投資容錯率的三個思路

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來源:思想鋼印
作者:人神共奮

什麽是容錯率?


「容錯率」是遊戲中常出現的詞,指的是你出錯後不容易被幹掉。現實中的一個例子是二維碼,我們常常剛掃了一半,系統就識別出來了,因為二維碼有容錯率的要求,只要幾個關鍵部位沒有遮擋,就有可能被掃出來。

我們平時總想著怎麽才能不犯錯,但有一種決策思想認為,如果犯錯難以避免,不如想一想,怎麽降低犯錯的後果?

提高容錯率的方法一:安全邊際


提高容錯率最常見的方法是安全邊際,通俗地說就是「買得便宜」——但「買得便宜」並不一定都能提高容錯率。

有兩種「買得便宜」:

一種是投資者認為向上的空間比向下的空間大,是一種「賠率思維」,通常都是那類長期下跌後博困境反轉型的公司,勝率本身不高。

這種「買的便宜」並沒有安全邊際,不能提高容錯率,因為基本面難言見底,很多高知名度的白馬公司,博弈者又太多,股價也就難言底部,隨時可以再跌一波。

另一種投資理念,更看重下跌空間小(而不是上漲空間),虧損的概率小,這是一種「勝率思維」。

這類公司最大的特點,都是身處一些增速很低的衰退型傳統行業,要麽是一些傻大黑粗的一般製造業,要麽是看上去沒有什麽技術含量的原材料企業,還有一些連資料都看不懂的冷門行業,主要分布在機械設備、傳統材料、基礎化工,等等行業。

這些行業共同的特點是需求明顯衰退,讓投資者避之不及,導致估值絕對水平很低,但需求也不會消失,下滑到一定程度又很穩定。

它們不是平安萬科恒瑞這種人人皆知的跌幅巨大的落難大白馬,而是長期在底部隨波逐流的「被遺忘的角落」,很多股票你從來沒聽說過,ROE長期在5~10%的水平。

但如果仔細分析基本面和財務數據,這些企業並不差,有些毛利率低但淨利率高且沒什麽費用,有些利潤一般但幾乎沒有有息負債,有些產品行業空間很小但需求非常穩定,它們就像我們身邊那些永遠做不了大事但也不會犯錯的同事。

之所以財務很健康,因為這類企業還有一個共同的特點——競爭格局好、技術進步慢,畢竟沒有企業會大筆投資於一個衰退的賽道,原有的尾部玩家也受不了這種「低毛利還不增長」的生意,結果必然是「不增不卷,利潤穩定」,甚至好於那些需要大量投入研發的「高精尖」行業,而且幾乎沒有在技術迭代中淘汰的風險。

它們的共同「缺點」就是增速低,這在A股就成了「原罪」,導致大部分投資者都不怎麽關注,估值低迷,又沒有名氣,也就少有博弈資金,導致任何一點行業基本面的變化,都有可能引發一輪漲幅還不錯的行情——去年漲幅前5%的,很多都是這一類的公司。


圖片

兩種都是「買得便宜」,結果卻不同,前一種低價,買錯後最有可能的結果是繼續下跌,而後一種低價,買錯後最有可能的結果是不漲,所以後者才是容錯率更高的投資方法。

前一種投資機會更像是價值套利,而後一種投資理念更接近深度價值投資,不少此類風格的基金經理手里幾乎都是一些冷門企業,看上去個個都漲不動,但實際上每季都有一兩個突然爆發,貢獻了組合的全部利潤後,就在下一季的組合中消失了。

這一類基金,也成了近半年大幅跑贏市場的明星。

所以「買得便宜」只是表面,這些公司大部分時候都很便宜,當你注意到它們的時候,反而是最貴的時候。

安全邊際是一種選股的容錯率,此外,還有交易容錯率——比如止損。

提高容錯率的方法二:反邏輯


個人投資者最常見的提升容錯率的手段,是「止損法」,出現固定幅度虧損後無條件賣出,以控製虧損。

但問題在於,固定幅度止損,只能限製每次出錯後的虧損幅度,卻增加了虧損交易的比例,所以,止損只能提升短期的容錯率,但長期而言,沒有效果。

更重要的是,作為價值投資者,股價下跌意味著性價比提升,應該買入而不是賣出,止損與價值投資的理念是背道而馳的。大部分幾天內股價的漲跌都是隨機波動或者受資金的買賣影響,並不隱藏基本面的信息。

當然,任何人都有判斷錯誤的可能,判斷正確也可能執行錯誤,執行正確也可能環境發生變化,而有了錯就要改正。

所以止損本身並沒有錯,錯誤的是「根據跌幅止損」,真正的「止損」條件是基本面可能出現了變化。

我在《若不知道「何為錯」,堅持則無意義》一文中認為:任何投資邏輯中,都必然隱藏著對應的「反邏輯」:

研發新產品,其「反邏輯」是研發失敗;

重磅新產品上市,其「反邏輯」是銷售不佳,或者銷售雖好,卻影響了老產品的銷量;

擴大產能,其「反邏輯」是良品率遲遲無法達標;

傍上了大客戶,其「反邏輯」是經營自主權喪失,應收款大增,甚至業績大起大落。

成功的投資者可以在大腦中容納兩種完全相反的邏輯,以便隨時中止或改變自己的投資策略:

這就是研究與實際投資的不同,做研究,只要你認為某個邏輯有道理,有獲利空間就行了,但在實際投入真金白銀之前,一定要找這個邏輯的「反邏輯」,並都要有相應的信號,這就是提升容錯率的第一個方法:同時投資邏輯與反邏輯。

所以基本面止損是一種事先的止損,一旦出現某個「反邏輯」條件,就必須中止投資,而不是一開始想得很美好,出現了一點挫折,又把問題想得過於嚴重。

不過,很多投資者可能覺得,失敗的原因很容易想到,但實際投資中想找到信號,很難。

除了能力圈、深度調研、持續跟蹤這些常見的方法外,還有一個提高「容錯率」的方法:減少投資中無法控製的「關鍵變量」。

提高容錯率的方法三:減少無法控製變量


有一句投資諺語:不要在向下的貝塔中尋找向上的阿爾法。

阿爾法和貝塔是一組相對的概念,意義並不唯一,最常見的意思是「個股與行業」,一個個股漲了10%,板塊漲了7%,那麽,個股阿爾法是3%,行業貝塔是7%,意思是說,其中7%的收益是選對板塊帶來的收益,3%是你選對個股帶來的收益。

「在向下的貝塔中尋找阿爾法」,就如同逆水行舟,如果本身可以賺10%,但板塊下跌了10%,最終你一無所獲。

但我個人並不認同這句話,原因在於,行業貝塔和個股阿爾法,是兩種完全不同的研究能力:

不管是貝塔還是阿爾法,都需要研究行業的基本面和景氣度,但它們的不同之處更多,且對能力的要求迥異:

貝塔是一種自上而下的投資方法,研究方法更偏重於邏輯推演,需要考慮宏觀環境、市場風格、資金偏好,是一種偏策略的研究,比如光伏上半年的景氣度很高,估值也不貴,但前四個月嚴重跑輸指數,完全是宏觀與風格的原因。

相比而言,阿爾法是一種自下而上的投資方法,研究方法更偏重於實證調研,要深度理解產品、企業的經營管理水平,就需要大量的實地調研,走訪供應商、經銷商,向行業專家請教,有些行業還需掌握高頻數據。

人的能力是有偏向的,在分析賬戶的收益歸因時,如果阿爾法不及賬戶整體收益,說明你更擅長自上而下的邏輯推演,如果阿爾法超過賬戶整體收益,說明你更擅長自下向上的實證思維。

「不要在向下的貝塔中尋找向上的阿爾法」這個方法要求同時具備判斷與跟蹤貝塔和阿爾法兩種收益的能力,增加了分析中的不可知因素,反而更容易出錯。

一個好的投資體系,要麽專注阿爾法,要麽專注貝塔。

巴菲特的投資基本上是基於個股長期阿爾法,很少考慮行業貝塔,也不怎麽看宏觀。

第一種方法中提及的「買得便宜」的方法,基金經理的持倉往往集中於沒有什麽貝塔的傳統行業,因為只有這個行業才會有便宜的機會,也是一種放棄貝塔的體系。

相反,也有很多以資產配置見長的投資大師,完全放棄個股阿爾法,追求行業或大類資產的貝塔。資產配置大師大衛史文森認為:投資收益的三大來源「資產配置、擇時和擇股」中,長期而言,90%的收益屬於資產配置,擇時和擇股只貢獻了10%的收益。

做一個「容錯率」高的投資者


芒格說:「如果把我們最成功的10筆投資去掉,我們就是一個笑話」。

這段話反過來一樣成立,一個虧損累累的個人投資者,如果把這些年虧損最大的10筆投資去掉(實際上只去掉5筆就夠了),他可能就成了頂尖高手。

真正的高手,不是不犯錯,而是不犯致命的錯誤,一個「容錯率」高的投資者往往有以下特點:

擅長計算利益得失,容忍小錯,換取大成就;

習慣於變化的環境,擅長應對各種復雜的局面;

相信二八法則,更關注自己的長板,而不是克服短板。

如果有些危險是無法絕對避免的,那不如把精力放在你可以控製的東西上吧。容不下任何一個錯誤的人,會把生命浪費在糾正錯誤,而不是擴大戰果上。

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財經新聞常見問題 FAQ

甚麼因素會影響錢財的價值?

由於產品和服務的價格不斷上升,故幣值會隨時間而降低,這便是通貨膨脹。幣值會受以下因素侵蝕通脹:簡單來說,產品和服務的價格上升,就會造成通脹。當物價上升,受薪人士便會要求加薪,隨著通脹加劇,貨幣的購買力便不斷減弱。 利率波動:當利率下降,存款的利息回報便會減少。如果存款利率低於通脹,儲蓄便會失去原有的價值。但某類投資如股票和債券等卻可能因息口下降而升值。

為何銀色債券以債務工具於中央結算系統(CMU) 作清算及儲存 ?

根據銀色債券發行通函,若客戶經配售銀行申請銀色債劵,所分配的銀色債券會以債務工具於中央結算系統(CMU)作清算。

甚麼是債券?

債券是由政府、公司或其他機構發行的一種借貸票據。當您購入債券,即等同向發行者提供貸款,發行者則承諾於債券到期日以指定價格贖回債券,而在到期日前則須支付指定的利息。債券的種類繁多,不同的發行者以不同的條款發行債券。例如:定息債券、浮息債券、零息債券及存款證等。一般來說,債券及存款證的回報比較穩定。目前,銀行可代客買賣多種債券和存款證,除備有多種主要貨幣選擇外,客戶亦可選擇不同債券發行機構,包括政府,如中國政府、美國政府及香港特區政府等,或本地著名的半官方機構,超國機構及世界知名的公司。此外,債券年期由一年至三十年不等,而票面收益亦各異,選擇眾多,能符合投資者的不同需要。投資金額低至港幣1萬元。

甚麼是證券?

證券是一般可在股票市場交易之投資工具的統稱。任何人士均可透過經紀或銀行從事證券投資,並可從每日的報章或互聯網觀察投資行情。 證券投資的回報潛力一般高於儲蓄戶口。在經濟蓬勃的地區,只要假以時日,股市一般都會出現增長,有時更會在短時間內急升。但是,股市波動在所難免,所以購買證券不應視為一種短線的謀利方法。購買證券需要支付有關的交易費用,例如經紀佣金。如果要享有交收的便利,您可考慮採用銀行證券買賣服務。除了自行投資證券外,您亦可委託專業投資管理人員或公司代勞。

何謂「首次公開招股」(IPO)?

「首次公開招股」(IPO)是指一間公司首次向公眾投資者發行新股,債券或銀行發行的存款證。此類股票,債券或存款證有可能在證券交易所上市買賣。

為何我經銀行IPO申請獲分配的通脹掛鈎債券以債務工具於中央結算系統(CMU) 作清算及儲存?

根據通脹掛鈎債券發行通函, 若客戶經配售銀行申請該債劵, 所分配的債券會以債務工具中央結算系統(CMU)作清算,及在銀行的債券買賣服務透過場外交易買賣。

如何啓動我的中國A股交易服務?

如您已持有銀行綜合投資戶口及人民幣儲蓄戶口,即可買賣合資格的中國A股, 毋須登記。如您未持有任何銀行綜合投資戶口,亦可透過銀行銀行網上理財(只適用於現有銀行銀行客戶)或親臨任何一間銀行分行開立綜合投資戶口,過程方便快捷。此服務只適用於非美國個人客戶並持有符合美國稅務局要求的身分證明文件,例如香港永久居民身份証或護照。

參加銀行的「股票月供投資計劃」有什麼好處?

您可以:以符合預算的金額購入股票透過「成本平均法」減低投資風險享受中長線投資所帶來的較高回報潛力迎合個人的儲蓄投資需要

甚麼是單位信託基金?我怎受惠於基金投資?

單位信託基金亦稱互惠基金為投資者提供多元化投資機會,方法是由基金經理把眾投資者的資金,匯聚成一筆龐大基金,用以在廣泛地區及市場作不同的投資。所以,即使個人的投資額不大,投資者亦可參予全球各地市場的證券、債券、貨幣及商品投資。這種多元化投資稱為投資組合。單位信託基金提供多項有利因素:分散風險:由於分散投資,故基金的風險通常低於投資單一股票。但不同的基金,其風險和回報的水平,當然亦會有差異。專業管理:基金經理的日常工作主要是研究和管理投資。個人投資者一般很難像基金經理對全球市場有透徹的認識,但如果購買單位信託基金,便可享有基金經理提供的專業知識。投資全球市場:透過單位信託基金,您的資金可運用於個人投資者未必能夠涉足的海外市場,從而擴闊投資範疇。經濟效益:由於大量投資者的資金以單一基金處理,故能平均攤銷經營成本和佣金,減低個人投資者支付的費用。流動性:您可在任何交易日(但基金所掛屬國家的公眾假期除外)買賣單位信託基金,增加資金流動性。有些單位信託基金產品與各證券交易所上市的指數期權掛屬,亦有時與貨幣期權掛屬。這種基金的風險略高於多元化的基金組合。

什麼是結構投資產品?它是如何運作的?

結構投資產品是涉及衍生工具的投資產品,其回報﹑到期金額及/或其結算方法是參照1) 任何一項或多於一項的參考資產的價格、價值或水平的變動; 及/或 2) 任何事件的發生或不發生而釐定。

有哪些資產屬於要約範圍內?

要約僅針對透過歐洲清算銀行有限公司(Euroclear Bank SA/NV) 直接持有的證券(即債券,存款證和股票),Euroclear Bank SA / NV是本行參與的唯一歐洲經濟區中央證券存管處(例如帶有ISIN 前置代號XS,US,AU,CA)。該要約與透過Euroclear的其他託管人或附屬託管人持有的證券無關。

當「高息投資存款」的存款日為提交指示之後第2個營業日,如何計算綜合理財戶口有抵押信貸的信貸比例?

若已於交易日(Trade Date) 開立「高息投資存款」並處於存款日(Deposit Date)之前的時間: 如以外幣作為存款貨幣,該筆已保留於戶口作為扣除交易所需的款項將會從戶口可用結餘 (account available balance) 中扣除並不會納入有抵押信貸的計算。因此有抵押信貸的信貸額將會下降,基於外幣存款在「高息投資存款」交易日之前被計算為有抵押信貸的信貸額。 如以港元作為存款貨幣,該筆已保留於戶口作為扣除交易所需的款項將亦會從戶口可用結餘 (account available balance) 中扣除並不會納入有抵押信貸的計算。但基於港元存款在「高息投資存款」交易日之前已不納入為有抵押信貸的信貸額,因此有抵押信貸的信貸額不會受影響。 在「高息投資存款」存款日(Deposit Date)當日(即交易日之後第2個營業日),以任何貨幣作為存款貨幣的交易金額將會納入計算為有抵押信貸的信貸額,直至到期日為止。

如何經銀行投資外匯?

您可以經銀行透過多種方法投資外匯。您可使用24小時外幣兌換服務讓您隨時隨地透過網上理財或流動理財設立兌換指示。若您對個別外幣有特定的目標兌換價,您可透過外匯限價買賣服務預設指示。若您想以定期儲蓄的形式累積外幣或人民幣,您可透過外幣/人民幣轉存服務預設兌換指示,我們會根據您的預設指令自動替您執行指示。

要約僅針對透過歐洲清算銀行有限公司(Euroclear Bank SA/NV) 直接持有的證券(即債券,存款證和股票),Euroclear Bank SA / NV是本行參與的唯一歐洲經濟區中央證券存管處(例如帶有ISIN 前置代號XS,US,AU,CA)。該要約與透過Euroclear的其他託管人或附屬託管人持有的證券無關。

您首先需要了解個人的理財需要或投資目標、財政狀況及風險取向。您的目標可包括應付以下各項需要:保障家人子女教育退休策劃管理及累積財富遺產規劃您亦須考慮您的目標,投資年期,可承擔的投資金額及個人的投資偏好。

你們會於何時強制出售我的股票(斬倉?

如(i) 您的股票孖展比率連續3個月維持於105%至少於120%;或(ii) 股票孖展比率一旦觸及120%或以上;或(iii)我們不時訂定之時間,我們將強制出售您的股票(斬倉),不會另行通知。

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